华泰证券：银行业转型变迁，天弘中证银行ETF投资价值显现

每到年末，银行股总会成为A股行情中当仁不让的“主角”。

今年也不例外。

伴随着中国经济回暖势头持续，科技、消费等前期强势板块进入调整，此前滞涨的低估值顺周期行业展开了新一轮估值修复行情。

嗅觉灵敏的基金公司早就发觉了银行股的崛起趋势——

12月7日，天弘中证银行ETF（认购代码515293）即将发行，发售期1天。

华泰证券在最新研报中表示，

银行基本面步入新阶段，国际化、机构化、被动化三大趋势助推估值上升，具有中长期投资价值。天弘银行ETF跟踪中证银行指数，是投资银行板块的重要工具化产品。

以下为报告核心观点：

行业变迁彰显活力，银行业基本面步入新阶段

2019年初提出金融供给侧改革后，银行业顺应时代机遇，正焕发出新活力，特色化、零售化、轻型化、综合化四大趋势创造更广阔发展空间。伴随宏观经济修复，银行已步入利润增长压力减轻、息差逐渐企稳、总资产增速保持较高、信用成本有望下降的新阶段。近期区域性银行、股份行、大行板块开启轮涨行情，反映市场对银行股信心强力修复。国际化、机构化、被动化三大趋势助推估值上升，银行业具有中长期投资价值。

1、迎来四大行业趋势，业务转型空间广

银行业顺应时代趋势，正焕发出新活力。银行业正面临四大变化：特色化、零售化、轻型化、综合化，行业变迁孕育着投资机遇。

-特色化：引导中小银行数量及业务比重提升，特色中小银行前景光明。

图表1： 2020Q3末上市城（农）商行存款占总负债、贷款占总资产比例：一定程度反映了存贷基础业务实力

资料来源：公司财报，华泰证券研究所

-零售化：双循环格局驱动消费需求升级，监管引导金融活动统一监管，银行零售转型前景可期。

-轻型化：国内银行财富管理成长空间较大，数字支付利于客户流量与资金沉淀。

-综合化：银行迈向综合化经营，与子公司形成协同联动。

2、量价平稳质量改善，利润增速逐步修复

贷款利率企稳，息差压力明显缓释。随宏观经济回暖带动实体融资需求恢复，银行对贷款利率的议价能力提升，9月新发放贷款加权平均利率5.12%，较6月+6bp。新发放贷款利率回升有望带动银行生息资产收益率企稳。

资产增速保持高位，零售贷款投放持续复苏。2020年以来，为支持抗疫与复工复产，监管层鼓励银行加大贷款投放力度，并保持流动性较为充裕，上市银行资产规模同比增速较高。

2020年提前计提了充足的拨备，为后续信用风险减轻奠基。2020年上市银行普遍加大拨备计提力度，1-9月上市银行信用减值损失同比+32.7%。

3、估值处于历史底部，轮涨彰显信心修复

估值处于历史底部，板块内部轮涨彰显市场信心修复。截至2020年11月30日，银行板块PB(LF)估值仅为0.76倍，2010年以来的分位数为7%，估值处历史低位。8月以来各类银行轮涨，从杭州银行、成都银行等业绩较好的城商行，到平安银行、招商银行、兴业银行等净利润降幅逐渐收窄的股份行，再到大型银行，反映市场对整个板块的信心在提振。目前部分优质银行股估值仍处于历史低位，后续随银行基本面改善，优质银行股仍有估值修复机会。

4、资金配置三大趋势，助力银行估值提升

国际化+机构化+被动化，三大资金配置趋势有望助推银行板块估值提升。

1）金融业加速对外开放促使境外资金入市的投资便利程度大大提升，北向资金在市场的重要性处于快速提升通道，带动A股投资风格与国际趋同。

2）监管多举措推动中长期资金入市，保险、养老金、银行理财等资金的地位不断提升，逐渐占据主导定位并掌握定价权，银行作为典型大盘蓝筹有望受益。

3）近十余年来被动管理的指数型资金加速崛起，目前被动化趋势仍有一定推进空间。以上三类资金的股票配置中，银行股的占比均更高，其作为增量资金入场，有望助力银行股的估值提升。

中证银行指数具备高分红特征，复利效应显著

1、市值特征：大盘风格鲜明

中证银行指数（指数代码：399986）从成分股数量分布来看，中证银行指数以大市值股票居多，市值大于1000亿股票占比47.2%。从成分股权重分布来看，中证银行指数成分股权重在市值大于1000亿的区间内达到86.6%，凸显该指数的大市值特征。

300金融指数、中证金融指数与中证银行指数在市值分布上接近，同为大市值风格，市值小于200亿元的成分股权重占比较低；500金地指数相比而言更偏向中小盘风格，成分股主要集中于100~500亿元区间，不包含市值大于500亿元的成分股。

2、历史表现：防御属性强，9月以来表现强势

考察中证银行指数与其它金融地产板块相关指数及主要宽基指数历史表现。如上图所示，净值绘制起始日期为2013年7月15日，以起始日期为基准进行归一化处理。从净值角度看，中证银行指数仅优于500金地指数，收益能力相对较弱。从波动角度看，中证银行指数整体走势较为稳健，弹性相对较小。

进一步计算2013年7月15日至2020年11月30日区间内的收益风险指标，中证银行指数在年化收益指标上不占优势，在年化波动率指标上接近沪深300和中证800，低于其余指数，在最大回撤指标上均低于其余指数，显示出银行行业较强的防御属性。

3、估值水平：一级行业中最低，PB处于历史低位

考察中证银行指数历史估值水平，截至2020年11月30日，中证银行指数市盈率PE（ttm）为6.90倍，处于指数发布日（2013年7月15日）以来的80.47%分位数，市净率PB（lf）为0.76倍，处于10.03%历史分位数。由左下图知，该指数在2020年7月底市盈率处于2016年3月以来的最低水平，近3个月指数震荡上行，估值有所修复，但仍未到达历史中枢。由右下图知，自2020年初以来指数市净率和历史分位数一直维持在较低水平。

比较银行行业与其余申万一级行业估值水平，截至2020年11月30日，银行行业市盈率PE（ttm）为7.47倍，市净率PB（lf）为0.73倍，在28个一级行业里排名最低。总的来看，银行行业在时序（与自身历史水平比较）和截面（与其余一级行业比较）估值水平均较低，中证银行指数具备一定安全边际。

4、分红水平：高分红，复利效应显著

比较银行行业与其余申万一级行业股息率，如左下图所示，截至2020年11月30日，银行行业股息率为4.41%，高于其余一级行业，体现出银行行业鲜明的高分红特性。观察中证银行指数在2013~2019年（财务年度）的现金分红总额和股息支付率，如右下图所示，股息支付率在30%左右，两项指标在2016年后逐年增加。

天弘银行ETF及联接基金规模可期

天弘中证银行交易型开放式指数证券投资基金（认购代码：515293），场内简称银行TH，本文简称天弘银行ETF，该基金属于上交所跨市场股票ETF，标的指数为中证银行指数，投资目标为紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差的最小化。天弘银行ETF的管理人天弘基金成立于2004年11月8日，是经中国证监会批准成立的全国性公募基金管理公司之一，注册资本5.143亿元，截至2020年9月30日公司共管理81只公募基金，资产管理总规模1.49万亿元（含专户和子公司天弘创新），其中公募基金管理规模14178.49亿元。

天弘银行ETF拟任基金经理陈瑶女士，具备9年证券从业经验，2011年7月起先后担任天弘基金管理有限公司交易员、交易主管。从事交易管理，程序化交易策略、基差交易策略、融资融券交易策略等研究工作，先后担任多只天弘指数型发起式证券投资基金、交易型开放式证券投资基金基金经理。

截至2020年9月30日，天弘基金已发行的ETF基金（含联接基金）共15只，规模合计达到313.51亿元，其中宽基9只，行业6只。天弘银行ETF的发行和上市将进一步完善公司ETF产品线布局。

目前市场上跟踪中证银行指数的公募基金被动指数型产品比较多，截至2020年9月30日，已发行ETF产品共6只，待发行ETF产品1只，ETF联接基金共4只，LOF共3只，分级基金共3只，其它场外指数基金共2只。其中，天弘中证银行指数A/C（基金代码：001594/001595）为2只场外指数基金之一，天弘中证银行指数A和天弘中证银行指数C合计规模为85.94亿元，居全市场跟踪中证银行指数基金中首位。

在2020年10月22日更新的《天弘中证银行指数型发起式证券投资基金招募说明书（更新）》中有如下约定：“若将来本基金管理人推出投资同一标的指数的交易型开放式指数证券投资基金（ETF），则基金管理人在履行适当程序后使本基金采取ETF联接基金模式并相应修改基金合同，可由基金管理人和基金托管人协商后修改，不需召开基金份额持有人大会”。

这也就意味着，如果天弘中证银行ETF发行，天弘中证银行指数A/C或将转为ETF联接基金并装入天弘中证银行ETF中，规模可期。

结语：

有关银行股的投资价值，其实券商机构分析得已经相当清晰了。最后还想提醒的是，对于即时交易的ETF产品来说，规模、流动性的重要性不言而喻。如果大家希望在银行指数基金中选择一只流动性更好的产品，那么天弘中证银行ETF，或许是你不错的选择，12月7日发售一天，认购代码515293，各大券商有售。

风险提示：观点仅供参考，不构成投资意见。指数基金存在跟踪误差，投资者在购买基金前应仔细阅读基金招募说明书与基金合同，历史业绩不代表未来，市场有风险，投资需谨慎。