话语权缺失，负债率飙升，智欣集团二次递表港交所|IPO研究院

时隔半年之后，智欣集团再次冲刺港交所。

出品|每日财报

作者|刘雨辰

日前，智欣集团控股有限公司今年第二次递表港交所，新华汇富担任独家保荐人。早在今年3月份智欣集团就曾向港交所递表，但已经失效，时隔半年之后，智欣集团再次冲刺港交所。

根据《每日财报》的了解，智欣集团成立于2007年，是福建省厦门市的一家台港澳合资的混凝土建材制造商及供应商，主要产品分为预拌混凝土、预制混凝土构件。根据弗若斯特沙利文报告，2019年，智欣集团预制混凝土构件的产量分别占福建省及厦门市的市场份额约15.4%及88.8%，预拌混凝土的产量占厦门市市场份额7.2%。因此，智欣集团是厦门市预制混凝土构件细分领域的龙头。

偏安于东南，缺乏话语权

在过去的三年里，智欣集团的业绩一直保持着稳定的增长趋势。根据招股书，2017年-2019年度以及2020年H1，智欣集团的总收益分别约为人民币3.995亿元、5.113亿元、5.908亿元及2.831亿元，过去三年的年复合增长率为21.63%，但收入增速明显放缓。期内溢利分别约人民币1220万元、2740万元、4180万元及715万元。

混凝土可划分为现拌混凝土和预拌混凝土，智欣集团的收益主要来自于预拌混凝土，预拌混凝土是指预先拌好的质量合格的混凝土拌和物，以商品的形式出售给施工单位，并运到施工现场进行浇筑的混凝土拌和物。从20世纪60年代我国在一些大型水利工程中采用了预拌混凝土，但是由于种种原因，我国商品混凝土的生产发展比较迟缓。我国预拌混凝土行业起始于20世纪70年代，20世纪90年代开始获得蓬勃发展。近十年来，国家对发展预拌混凝土高度重视，出台了一系列强有力的政策法规，特别是2003年商务部、公安部、建设部、交通部发布了《关于限期禁止在城市城区现场搅拌混凝土的通知》，为预拌混凝土的快速健康发展提供了保障。

根据招股书，2017年—2019年度，智欣集团来自预拌混凝土的收益分别约为3.94亿、4.53亿以及4.47亿，分别占总收入的98.6%、88.6%以及75.6%，逐年下降。由于混凝土行业的地域属性较重，面对下游需求方需要紧靠市场，以减少运输半径，降低运输成本。因此地域壁垒建起护城河，导致预拌混凝土市场高度分散。从销售区域来看，智欣集团的市场主要集中在以厦门为中心的福建地区，2017年—2019年，约99.9%、98.2%及88.9%的收益来自厦门市。

在预拌混凝土行业中，虽然智欣集团在厦门市的市场份额排名第一，但市占率也只有7.2%，前五大参与者合计市场份额仅为26.6%。需要注意的是，智欣集团业务地域分布不广泛导致其需要承受与福建省政治及经济状况波动有关的风险。福建省经济增长放缓或福建省建筑业下滑均可能影响对其产品的需求，从而对其业务、财务状况及经营业绩造成重大不利影响。

此外还有一个问题不得不重视，预拌混凝土市场主要依赖于建筑业的发展，在房住不炒的大背景下，开工建设速度并没有大的起色。中国房地产的黄金时代已经过去，高速建设周期一去不复返了，下半年的短暂回暖更多的是前期延误工期的集中释放，并不具备持续性，因此智欣集团也难有高速增长的业绩表现。

不只是销售区域集中，智欣集团的上下游客户也较为集中。2017至2019年度，公司来自五大客户的收益占比分别为42.5%、49.5%及41.0%，同期公司向五大供货商的采购总额分别约为0.89亿、1.53亿及1.88亿，分别占总采购成本约30.3%、41.9%及48.0%。

上下游客户的集中也间接导致智欣集团的话语权较低，在财务上最直接的反应就是被合作客户占用资金，智欣集团的平均贸易应收款项周转日数从2017年的220.6日上升至2019年的223.3日，而平均贸易应付款项及应付票据周转日数则在不断减小，从2017的296.1日下降至2019年的205日。

负债率飙升，产能利用率不足

一方面被客户占用资金，另一方面，智欣集团的负债率水平在报告期内飙升。招股书显示，公司的经营活动现金流常年为负数，主要是因为客户付款和向供应商付款存在错配，而上下游客户都相对强势。

截至2020年6月30日，公司期末现金流为2135万元，这和公司的业务规模根本不匹配。增收增利但是资金回流慢的现状使得智欣集团只能依靠融资补充现金流，由此导致公司的资产负债比率(债务总额/权益总额)不断提升。

2017—2019年及2020H1分别达到83.5%、161.6%、208%及228.1%。2019年末，智欣集团的借款总额达到了1.22亿元，较2017年增长了2350万元，而借款主要为即期借款，2019年末达到了1.04亿元，而同期公司现金及现金等价物仅为1610万元。按照这一趋势继续下去，公司可能发生比较严重的债务危机，这或许也是公司寻求上市的一个重要原因。而且高资产负债比率或会要求智欣集团将更大部分的现金流入分配予偿还银行借款而非业务营运，并限制其调整资本架构的灵活性。

公司募资主要是用于扩产，但《每日财报》发现，智欣集团目前还处于产能利用率严重不足的境地，似乎并没有扩产的必要。招股书显示，2017—2019及2020H1，其预拌混凝土产房利用率分别为76%、75.8%、71.9%及67.4%，逐年下滑，而预制混凝土构件厂房利用率分别为12.6%、42.9%、70.1%及46.2%。如果剔除上半年疫情影响及建设初期产能爬坡等因素的影响，集团的产房利用率在70%左右，即便如此，利用率还是明显不足。

因此对于智欣集团来说，比起上市，打铁还需要自身硬，如何在行业冬天夯实自身是更急迫的事情。