“隐藏”负债，融资成本高企，仅成立9年的新力控股能走多远？

如果单从财报表现来看，去年刚在香港上市的新力控股（02103·HK）绝对算业绩表现最好，降杠杆最佳的上市房企，净负债率从240%，降到67%只用了不到一年。
但从上市以来波动巨大的股价表现来看，恐怕新力控股并没有表面上的那么优质。

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关于明星经理人手握120万年薪，刚入职新力控股不到3个月就匆匆离职的事，不是本文讨论的重点，但这件事却反映出来新力内部巨大的销售压力。

如果深挖新力控股的财务数据，除了惊叹逐年暴增的营收净利，恐怕还会惊叹新力控股涉嫌“美化”财务报表的一系列骚操作。

成立9年的上市房企
新力控股的爆炸式增长

作为一家仅成立9年的江西省龙头房企，新力控股于2019年11月登陆港股，应该算国内最年轻的上市房企之一。而且还于今年年初相继被纳入恒生综合指数和深港通成分股。

一经上市便被资本市场接纳，一路顺风顺水的新力控股也让外界得以窥见其炸裂的业绩表现。

根据财报及公开信息披露数据，2010年在江西南昌成立的新力控股，在2015年销售规模达到45亿，跻身江西房企前三甲后，公司销售规模实现三级跳，直接从百亿晋级到近900亿规模。

2016年，公司实现销售规模161.3亿元；

2017年，公司销售规模连翻数倍，增至428.1亿元；

2018年，公司销售规模再度翻倍，达到887.3亿元；

2019年，公司实现销售规模首次突破900亿元，达到914.23亿元。

而截止到今年10月份，新力控股已经实现合约销售金额约835.4亿元，完成全年1100亿元销售目标76%，突破千亿销售问题不大。

图片来源：新力控股官方公告

随着销售规模逐年大增，从2016年到2019年，公司也分别实现营收22.23亿元、52.41亿元、84.16亿元和269.85亿元，归母净利润也从6243.7万元增至19.58亿元，营收及净利润复合增速分别达129.82%、148.74%。

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不过，跟销售规模同步大增的还有新力逐年增长的负债规模，从2016年到2019年4年间，新力负债总额年复合增长率高达56%。

2016年，新力负债总额为137.58亿元；

2017年，这个数字已经增至366.28亿元，同比暴增166.23%；

2018年，其负债总额达595.49亿元，同比再度大增62.58%；

2019年，新力负债总额已经达到813.28亿元，同比增长36.57%；

今年上半年，新力负债总额较年初增长了52.8亿元，达到866.08亿元。

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与此同时，新力控股净负债率也一直维持在高位。
2016-2018年，新力的净负债率分别为190%、270%、240%。相比同业数据，2018年中国上市房企平均净负债率仅为78.4%，新力的净负债率比行业均值高出两倍。

不过，到2019年，新力的净负债率突然从240%骤然下降至67%，2020年上半年进一步下降至66.2%。
而这背后，原来规模庞大的少数股东权益，成了新力控股负债率和利润的调节器。

少数股东权益成新力控股杠杆水平调节器

至于少数股东权益如何调节公司负债，之前聊过很多次。

所谓少数股东权益，是指在子公司的股权构成中，持股比不超过49%的股东所占的权益。剩下的多数股权及其权益，则归母公司所有。

而成为少数股东最直接的方式就是资金入股，也就是花钱买股权，然后跟母公司一起，按照股权占比平分子公司收益。

因此，通过少数股东权益，房企可以通过出售旗下子公司股权获得资金，而这部分资金因为属于股权置换，所以不会计入公司负债，而是作为公司资产存在于资产负债表中。

如此一来，公司资产规模增加了，拿到更多现金流，却没有增加负债，从而起到削减负债规模的作用。

根据新力控股最新半年报数据显示，2016年到2018年，新力控股的少数股东权益一直维持在较低水平。

2016年，公司少数股东权益为2.27亿元，占所有股东权益的8%；

2017年，这一数据为6.71亿元，占所有股东权益的15%；

到2018年，公司少数股东权益仍只有8.17亿元，占比16%。

但从2019年起，新力控股净负债率从240%骤然下降至67%，同期少数股东权益也从年初的8.17亿元飙升至年末的67.29亿元，占所有股东权益比例高达45.2%。

截止到今年上半年，新力控股少数股东权益为76.81亿元，占比接近48%。

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也就是说，新力通过合营联营公司将债务拉出表外，大大降低了表内的有息负债。但这种操作虽然能降低公司杠杆率，却存在一个致命问题：

少数股东权益尽管不是负债，却需要公司将每年的经营利润按持股比例平分给股东们，因此少数股东权益占比越大，公司实际利润所得越少，会大大摊薄公司利润。

不过，为了使利润表数据更好看，新力则通过做低少数股东权益的净资产收益率，把合营联营公司的大量利润装进母公司，使得归母利润大幅增加。

一波操作最终使得公司少数股东权益占近一半，对应收益却仅占5.7%。从而让新力获得了一个不错的财务表现，但需要注意，财报数据好看，却没有因此减少对少数股东的利润分成。

所以，新力控股通过为少数股东打工，来换取一堆相对好看的数据，算不算饮鸩止渴还未可知。
但在降负债的主基调和三条融资红线之下，新力此举恐怕也是不得已而为之。

融资成本高企，进一步摊薄公司利润

从2016年楼市调控以来，除了在销售端不断压缩楼市流动性，控制房价过热，另一方面也在以各大房企为主的供给端，不断施加降负债，防风险的压力。

为控制房企融资规模，今年8月份，中国人民银行和住房和城乡建设部针对房企融资提出三条监管红线，分别为：

剔除预收款后的资产负债率不得超过70%；
净负债率不得超过100%；
现金与短期债务比不得低于1。

如果一家房地产企业“三条红线”均已突破，那么该企业将可能不被允许在接下来的一年内增加债务。如果仅突破一条或两条红线，则可以在有限范围内开展融资；若三条红线均未突破，则融资不受限制。

再来看新力控股，根据最新半年报数据，新力控股净负债率较年初下降了0.8个百分点，为66.2%，满足三条红线中净负债率不大于100%的指标要求。

现金短债比方面，截止到今年上半年，新力控股一年内到期的短期负债规模为126.69亿元，同期新力账面可支配现金为132.43亿元，现金短债比为1.05，也符合要求。

图片来源：新力控股半年报

而剔除预收款后，76%的资产负债率，则超过资产负债率不大于70%的监管红线，面临融资受限的风险。

但此时的新力控股正处于扩大规模，向千亿销售俱乐部迈进的关键时期，一旦融资收紧，本就不宽裕的现金流将进一步限制公司规模扩张。

因此对于新力而言，相比利润，控制杠杆率，尽可能拿到多的融资门票才是关键，毕竟靠自给自足，远不如借钱扩张来的方便。

尽管新力拿到一张规模受限的融资门票，但新力高昂的融资成本，也让外界对其未来发展捏了把汗。

根据公开数据显示，2018年新力融资成本为9.3%、2019年为9.2%，到2020年上半年则升至9.4%。借贷成本基本仍维持在9%以上的高位，远超6%的行业平均融资水平。

而在新力控股招股书中披露的尚未到期的45笔其他融资中，仅有4笔的融资利率是在9%以下，高达30笔的融资利率超过了10%，其中最高的一笔融资利率达到15.46%。

也就是说，在当前新力的融资结构中，绝大部分属于高成本融资，即便极少部分成本相对较低的融资，平均利率也在9%左右。

如此一来，新力庞大的少数股东权益，让其在净利润分配方面未得到多少好处的同时，昂贵的借款利息也让新力倍感压力。

辛辛苦苦一整年，到头来发现挣的钱要么用来还债了，要么用来分给少数股东，真正落到自己口袋里的钱能有多少，恐怕也只有新力自己知道。

出品 l 观点财经

作者 l 橙子