广发基金费逸：始终保持年轻、敏感，对成长的东西不要有偏见

曲艳丽 | 文

《三国志·武帝纪》中记载，讨伐董卓前，袁绍问曹操：“方面何所可据？”(可以占据哪里？)

袁绍称: “吾南据河，北阻燕、代，兼戎狄之众，南向以争天下。”曹操回: “吾任天下之智力，以道御之，无所不可。”袁绍看重地利，而曹操看重天下英才。

果然，曹操在中原的开局是最难的，四面八方都是敌人，但他是最终的胜利者，格局、战略决定着成败。

判断什么事是最重要的，这就是一个人的价值观。

广发基金费逸的价值观是：做任何事情，都要服务于长期利益，可以慢一点，但一定要朝着长期目标前进。不要做短期看起来很获利，但长期没有积累的事。

费逸的代表作广发聚瑞，自2017年7月19日管理至今，累计回报127.51%。同期，沪深300指数的区间涨幅34.79%，广发聚瑞的业绩比较基准增长率为32.26%。(Wind及银河证券基金研究，2020.11.20)

一个基金经理成长故事的背后，是中国经济大时代的缩影。

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在做基金经理之前，费逸做了七年研究员，最初看周期。2010年是周期的尾声，2011年下半年钢铁煤炭式微，2013年TMT崛起、一直到2015年。

费逸至今记得同事在2012年的一句话：“我们是不是站在大周期拐点附近？传统周期可能再也没有大行情。”当时费逸觉得，需求总量见顶后，估值中枢下移是可以看得到的。

从后视镜看，彼时确实站在大周期的拐点。八年过去，钢铁煤炭一路下跌，阶段性偶有反弹，卖方写报告称“周期复辟”，但行情的持续时间从来没有超过一个季度。

做投资要看清大势。正如查理·芒格所说，“如果我知道自己会在哪里死去，我就不去那个地方。”

2014年底，是大金融板块的全面修复行情，券商股一个月翻倍。

“投资一定要着眼长期，要与时代站在一起。”费逸当时已是TMT研究员，给出的结论是，这些行业短期看起来有机会，但长期大趋势是向下的。

圈内一度很流行看中小盘。费逸也看了一年，什么公司都看，但后来转而研究具体的计算机行业。他认为，对一个行业的研究要专注，否则不可能总结出规律性的东西，也不可能知道一个公司在整个行业坐标系中的位置。

所以，费逸的观点是：每一分努力都要服务于长期目标。

后来，在费逸聚焦的赛道里，始终能找到真正值得长期持有的公司。他把时间放在最重要的方向上，舍弃那些不重要的。

“这个世界是有公平和正义的，坚持做长期正确的事情，早晚会呈现出好的结果。”费逸称。

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首先是赛道。“越早把时代的主旋律看清楚，对投资越受益。”费逸称。

一个需要思考的问题：往后十年、二十年，中国经济发展的主要推动力是什么，哪些行业会蓬勃发展，而不是夕阳行业或者站在周期拐点的行业上。

简而言之，费逸要投资的，是反映时代特征的行业。

美股长牛板块以消费、科技、互联网和医药居多，但不能简单地完全照搬美国。

中国是制造业大国，“世界工厂”的角色，可能很长时间都不会改变。费逸选公司的模板是像华为一样，参与全球竞争，通过研发投入积累壁垒，最终成长为全球龙头之一。

苹果产业链、特斯拉产业链都是很好的例子。

中国供应商最开始只能做组装，零部件来自日本、欧洲或美国，之后做模组组装，然后做到零部件自制，附加值逐渐上移，后来很多芯片也能做。

因此，费逸的第一条投资主线，是找到一批高端制造公司。它们是做全球生意的，在全球产业链中不断升级，反映在财务报表上，就是毛利率提升，靠研发做一些有壁垒的、别人做不了的东西。

第二条投资主线，就是消费升级。

“中国的制造业就是在走这条道路，中国给世界提供更好的产品，逐渐往价值更丰厚的地方做。另外与之相对应的，就是随着中国制造业在价值链中占据的份额越来越大，带来的居民财富增长后的消费升级。这是我投资最主要的两条主线。”费逸称。

如果有一批这样的公司成长起来，那就是中国发展的希望所在。

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“其实各行各业都有这样的公司。”费逸称。

广发聚瑞的前十大重仓中，有两家医药公司，持有超过三年。

费逸是以高端制造的角度来看的：背后的驱动力是产业转移，仿制药产业最初在美国，后来转移到欧洲，再到印度，如今被中国替代。正如电子产业链从欧美转移到日韩、台湾，最后转移到中国大陆一样，生意的本质一致。

因为中国有最强大的化工体系，仿制药的上游是原料药，产业本身就在中国。电子产业同样如此，中国有工程师红利，也有产业链配套优势，下游都在中国。

电子、医药是费逸一开始就选定的行业。

“长期在某个领域耕耘，才能积累出竞争优势，很多人并不相信这一点，他们觉得还是要行业轮动。每个行业出牛股的概率是不一样的，我始终在大概率的行业中挖掘，这是我的方法论。”费逸称。

正如任正非所说，“28年只对准一个城墙口冲锋”，肯定比全面撒网的压强更大。

2018年是费逸特别难的一年，电子表现不佳，医药出现黑天鹅，但他还是坚持了下来。

2018年底，费逸有两个判断：其一，消费电子有估值修复，2019年中期是基本面拐点，已然兑现。其二，中国未来5-10年，电子最主要的战场在半导体，会反复表现。

“这就是一个时代，过去十年，消费电子此起彼伏，牛股辈出，不断接力，阶段性涨两三倍的小公司也有很多。但是回到2010年，大家最多也就觉得是一个阶段性景气，没想到是这么蓬勃的大时代。”费逸称。

所以，好东西必须积累，长期有成长性，找一个相对低的位置买入。

在半导体细分领域，费逸看好国产替代的芯片设计公司、设备公司和部分IDM企业，从全球来看，做大的都是IDM公司，设计公司也有做大的，只是容易成为阶段性流星。(IDM=Integrated Device Manufacture，集芯片设计、芯片制造、芯片封装和测试等多个产业链环节于一身)

在电子、医药之外，费逸的组合里还有一些其他的元素，例如家电，ROE稳定，拉长时间看，长期复合回报在15%左右。

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费逸先选赛道，然后看企业管理层。

“选公司最重要的是看人。”费逸称，这是无法量化的非常主观的东西。

比如，老板要有格局，格局决定公司将来能走多远；中国很多制造业公司从海外大公司挖人，是创始人的价值观和企业文化，吸引了人才的加盟。

再如，管理层对产业发展趋势、技术路径、演进方向要有基本判断；能够在周期底部扩张，在周期顶部收杠杆，不能做反，也不能一直激进。

以及，要非常专业、非常勤奋。制造业最开始从管理细节上出利润，一点一点抠成本，才有可能比竞争对手多那么一个点的毛利率，活下来。老板可能每天十几个小时都泡在工厂，如果老板今天打高尔夫球、明天去度假，不可能做得出来。

“从社会科学的角度来讲，企业家精神是极为稀缺的。”费逸称，对成长股而言，人的因素非常重要。每个行业都有无数的企业家，但有的公司被淘汰，有的公司千亿市值，其实大家一开始的起点都差不多。

费逸觉得，最终比拼的是基金经理本身的三观。

最本质的一点是，“你认可的价值观是什么样的，就会寻找相同价值观的人。”

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以合理的价格买入一个好公司，涉及到两个变量，一个是价格，一个是好公司，每个人的权重不一样。

费逸认为，公司质地是第一位的，价格是第二位的，但不一定非此即彼，中间要找到一个平衡点，即GARP策略。(GARP=Growth at a Reasonable Price,合理价格成长)

就像一个光谱。最左边是最激进的成长股投资者，只看空间；最右边是最保守的，只看估值；而GARP策略在中间地带。

“绝大部分时间，好东西都有泡沫，每个行业都有一批像我这样的人长期驻守，对行业的研究非常深入，不会便宜地把东西卖给你。”费逸称。

塔勒布在《黑天鹅》中，列举了很多例子，证明真实世界并非正态分布，而是二八定律。最优秀的公司带来的收益，可能比第二名多好几倍。

“我有一个理想，希望自己投资的是一个伟大的公司。”费逸称。

年轻人天生喜欢新思路，希望跟传统不一样。历史的发展，就是保守传统的老一辈和激进革新的新生代之间相互拉扯，既保证不犯大错，又要有创新，在拉扯中前进。

“如果做成长股，要多看看这个时代最有活力的企业和企业家在做什么。”费逸称，始终保持年轻、敏感，对成长的东西不要有偏见。