文章来源：财经锐眼
马云有句话这几年很流行，今天你对我爱答不理，明天我让你高攀不起。这话用在今年的新能源汽车股身上再合适不过，特别是被称为“造车新势力三杰”的蔚来、小鹏和理想。
11月23日晚，美股新能源汽车中概股蔚来、小鹏、理想齐齐大涨，蔚来大涨12.45%、小鹏大涨33.92%、理想大涨14.48%，一夜之间“三杰”的市值飙升1700多亿，蔚来逼近5000亿大关、小鹏突破3400亿、理想突破2400亿。
不过，到11月24日晚，“三杰”股价略有回调，跌幅最大的蔚来下跌3.38%。小幅的回调自然无法掩盖年内大涨的股价，截至目前，蔚来年内最大涨幅26.1倍、小鹏上市3个月最大涨幅3.35倍、理想上市4个月最大涨幅2.33倍。
这样的涨幅，朋友圈里晒收益的至少都在1.5倍以上。然而，回过头再看看“三杰”的财报数据，泡沫的味道则更浓一些！
本文锐眼哥试图从财务数据、销量以及背后资本几个维度，把“三杰”中市值较大的蔚来、小鹏做个对比，再将它们与特斯拉的估值对比一下，来说明目前“三杰”的估值情况。
小鹏营收、毛利率不及蔚来三分之一
拿蔚来与小鹏比，本身其实已经没有太大的比较意义，很显然蔚来要比小鹏厉害的多，规模也要大的多。但是，站在投资的角度上，有些财务数据的比较还是很有意义的，比如小鹏毛利率不及蔚来三分之一、小鹏其实比蔚来更烧钱的等结论就能从财务数据的对比中得出。
(数据来源：锐眼哥整理、各公司财报)
锐眼哥花了一点时间做了这样一张表，数据主要来自蔚来、小鹏、理想和特斯拉四家公司今年的三季报，从这张表中能看出一些信息：
1、蔚来的营收规模超过小鹏的3倍，前三季度蔚来营收96.17亿、小鹏营收29.93亿，而理想的营收规模是超过小鹏，前三季度营收达到53.1亿。
2、“三杰”中毛利率最高的是理想，为15.54%，其次是蔚来7.61%，最低的是小鹏1.84%，比较一下就是，小鹏的毛利率不及蔚来三分之一、蔚来毛利率不及理想二分之一、小鹏毛利率不及理想六分之一。
3、销售费用率方面，“三杰”中虽然蔚来的销售费用最多，达到27.25亿，但相对来看小鹏的广告营销是最厉害的，销售费用率是蔚来的2倍多、理想的5倍多。
4、研发支出上，蔚来研发费用最多，理想研发最少，但最舍得研发的还是小鹏，研发支出占总营收的比重达到42.30%，是其他两家的好几倍。
5、销售费用和研发费用两项可以看出一个公司烧钱的程度，绝对值来看自然是蔚来烧钱最猛，但相对来看烧钱最厉害的还是小鹏，不到30亿的收入，销售和研发就烧了32亿多，自己的营收根本不够烧，还得到处找钱。
6、再看净利率，“三杰”都在亏钱，蔚来以规模优势夺得“亏损王”，但亏损比例最大的还是小鹏。
通过上面的比较，单从财务的角度来看，蔚来显然又要好于小鹏，因为相比之下小鹏的自我造血能力最差！
当然，虽然“三杰”都还在亏损，而蔚来又是亏损最多的，但它的股价涨的却是最多的。华尔街喜欢捕捉上市公司细微的利好变动，比如有人就说蔚来股价上涨与其亏损的环比收窄有关，而其他两家还处于环比亏损扩大之中。
（数据来源：锐眼哥整理）
从单季度来看，蔚来今年一季度亏损16.92亿、二季度亏11.76亿、三季度亏10.47亿，前三季度累亏39.15亿，但单季度环比亏损收窄，这在华尔街看来是好消息。或许环比收窄的亏损预示着，蔚来未来有希望扭亏为盈！
蔚来优势：价格贵
关于蔚来的一大优势，大家公认的一点就是卖的死贵，满足了人们的虚荣心，用高价格撑起高端的定位。即使在国产特斯拉把价格降到30万以下，李斌依然坚持不降价，称“坚持高端品牌定位是我们做的很对的一件事情。”
从财报的数据来看，也证实了蔚来价格贵这一点，它甚至要比特斯拉贵一半！
11月以来，国产新能源造车新势力“三杰”以及特斯拉相继公布了各自的三季报，在财报中都披露了前三季度的销量情况，前三季度，特斯拉累计销量31.84万辆、蔚来累计销量1.22万辆、小鹏累计销量8578辆、理想累计销量8660辆。
根据这个销量数据以及公司营收数据，锐眼哥计算了一下它们各自的销售均价，蔚来以78.79万的均价远高于其他几家。
（数据来源：锐眼哥整理）
当然，以总营收直接除以销量来计算均价是有一定偏差的，但整体偏差不大，因为“三杰”的收入90%以上来源于整车销售，只有特斯拉的整车销售收入低于90%，但也超过了80%。
对比一下，蔚来的贵是显而易见的，均价是小鹏的2倍多，也差不多快到特斯拉的2倍了。真不太理解蔚来的车主选择蔚来的理由是啥，锐眼哥感觉蔚来的车也没比特斯拉高端到哪去啊，还是说蔚来的技术比特斯拉好，还是质量比特斯拉更棒？
锐眼哥还去汽车之家查了一下各品牌车型的报价，蔚来三款车型报价在35.8-62.4万之间，补贴后价格在34.36-60.15万之间；小鹏两款车型报价在14.68-40.99万之间，无补贴；理想ONE报价32.8万，无补贴；特斯拉国产Model 3报价26.97-41.98万之间，补贴后24.99万，进口Model S和Model X报价在73.39-87.29万之间，无补贴报价。
（蔚来汽车报价，来源：汽车之家）
相比较之下，蔚来比小鹏、理想更“香”的原因似乎是补贴，但对比特斯拉来说，蔚来车主花高价买的高端、高逼格的优越感在特斯拉车主面前又如何呢？
11月13日，做空机构香橼在其针对蔚来的做空报告中指出，国产特斯拉Model Y的价格将从48万降至30万以下，这将对蔚来产生较大影响。
目前，国产特斯拉Model Y已经在工信部申报，预计首批车将于明年一月交付。
蔚来的股东背景，小鹏比不了
据说，2019年李斌就干了一件事，那就是到处去找钱。从披露的财报数据来看，2019年的蔚来确实缺钱，2018年底蔚来账上现金82.89亿，到2019年底账上现金只剩9.74亿，对于疯狂烧钱的蔚来来说，钱真的太重要了！
巧合的是，随着蔚来账上现金一个月一个月的减少，蔚来的股价也一步一步的下跌，到去年10月份差一点就步入“仙股”的行列，股价最低触及1.19美元，市值仅剩13.87亿美元，约合91.26亿人民币。
股价较蔚来发行价已6.26美元跌去80%，此时应该是李斌最难过的时候了吧。
（蔚来股价走势截图，周线）
幸运的是李斌找到“金主爸爸”了。
今年5月25日，蔚来变更股东信息，控股股东由原来的NIO NEXTEV LIMITED并更为蔚来（安徽）控股有限公司，而蔚来（安徽）控股有限公司是李斌与合肥市建设投资控股有限公司、国投招商投资管理有限公司以及安徽省高新技术产业投资有限公司等7名股东出资成立。
（天眼查截图）
在这七名股东中，仅先进制造产业基金二期（有限合伙）就有包括烟台财政局下面烟台市财金发展投资集团、广州市新兴产业基金、浙江省产业基金、佛山金融控股公司、上海国际集团、招商局资本、深圳市引导基金等多地政府产业基金持股。
也因此，很多人说蔚来成了一家国资背景的公司。而在此次股东信息变更之后，蔚来的股价就持续大涨，自5月25日以来涨幅达16.49倍！
截至今年三季度末，蔚来账上现金超过220亿。
（蔚来资产负债表截图）
反观小鹏的股东资本“大佬”阵营，也就只有阿里、IDG、摩根士丹利这些非国有资本了，根本无法与国资背景的蔚来相比较。
当然，在引入政府资本的同时蔚来也签署相关“对赌协议”。合肥政府要求蔚来中国2020年营收达到148亿、2024年营收1200亿、上市6-8款车型，2020年到2025年总营收4200亿。
看看今年前三季度蔚来不足百亿的营收，就知道这个要求并不简单，更不是轻易就能完成的。
即使今年148亿营收能够完成，到2024年实现营收1200亿，就要求蔚来营收的年复合增速要超过60%。如果蔚来坚持不降价，这个要求估计是难以完成的！
对比特斯拉，“三杰”的估值太高
特斯拉目前已经是全球新能源汽车领域的龙头、标杆企业，拿它来作为标准看“三杰”的估值，锐眼哥认为是合理的。
还是看一张表：
（数据来源：锐眼哥整理）
截至11月24日晚美股收盘，蔚来市值4796.16亿元、小鹏市值3344.94亿元、理想市值2419.20亿元、特斯拉市值3.46万亿元。
由于“三杰”均未实现盈利，即使是特斯拉现在的盈利也不是很稳定，故市盈率估值法不适用，主要看市净率和市销率两个指标。
从这张表可以看出，蔚来的市净率是最高的，其次是特斯拉，但蔚来的市销率却比特斯拉高出近一倍。而小鹏虽然只有16.96倍的市净率却有高达111.76倍的市销率，在四家公司中最高。
整体来看，中国造车新势力“三杰”的市净率较特斯拉低，而市销率较特斯拉高，这说明，对比之下“三杰”的资产更重但产生的营收却更低，销售能力不及特斯拉。或者，也可以说“三杰”的估值比特斯拉更高！
对于这一点，其实就是做空机构香橼针对蔚来的做空报告中的第二条理由。报告指出，目前蔚来的相对估值是特斯拉的2倍，根据蔚来未来12个月市销率计算，蔚来的交易价格应该为17-18倍，而特斯拉应该为9倍。
无论从营收、销量等规模优势还是从利润率角度来看，蔚来的估值都不应该比特斯拉更高，但事实是蔚来的估值已经比特斯拉高出近一倍。从前文提到的蔚来股价变化以及引入合肥政府的事件，可以看出，本轮蔚来股价大涨主要是因为市场对政府资本入场的美好预期。
而小鹏、理想，甚至是国内A股从电池到整车，甚至到零部件的一通大涨，锐眼哥认为，更多的是在政策回暖下的跟涨，以及市场对整个板块的炒作，炒作程度从蔚来近期日成交额超过苹果、亚马逊、微软三家公司的总和就能看出来有多疯狂。
写到最后，锐眼哥只想说一句，炒吧、炒吧，再大的风口总有停的时候！
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