金辉通过聆讯背后 中小房企上市频频碰壁

港交所的”窄门”有了新动静。

10月8日，闽系房企金辉控股（下称“金辉”）在香港联交所网站上传了其聆讯后资料集，今日，金辉发布公告已正式通过港交所聆讯并开始招股。

据悉，金辉将于10月16-21日进行国际配售和香港公开发售，配售比分别为90%和10%，全球发售股份6亿股，定价区间为每股3.5港元—4.5港元，据此估算，金辉最高可募资31.05亿港元。

早前，金辉已于10月初启动上市前预路演，由农银国际、中信证券及海通国际担任联席保荐人，并已接洽部分机构投资者。有知情人士向壹线君透露，金辉原计划于10月底登陆港股。不过，这最终仍取决于监管一纸批文和招股认购情况。

最新公告显示，金辉预计会在10月29日上午正式挂牌上市。

金辉IPO迈出关键性一步，一众苦守在港交所门前的中小房企们，似乎看到一线希望。

事实上，内地房企赴港上市的闸门正在收紧。截至目前，今年仅两家内房企成功登陆港股，创下近三年新低，且均为多次递表；下半年以来，只有金辉一家房企正式通过港交所聆讯。

此前，壹线君在《中小房企的千亿豪言 ，没能"敲开"港交所大门...》一文章中有过报道。（点击蓝色字样跳转阅读）此前排队上市的10余家房企中，海伦堡、奥山控股两次闯关未果，万创国际第四次招股书则直接被港交所拒绝上市申请。

中小房企扎堆上市背后，是企业迫切的生存焦虑。

中小房企已燃眉之急，港交所却慢慢挑选“幸运儿”。

IPO之后，金辉能否站上千亿？

金辉1996年起家于福州，前身为福建金辉房地产有限公司，实际控制人为林定强。2004年开始，金辉进行全国化布局，进军重庆；2009年将总部迁移至北京。

金辉的IPO之路最早追溯到2013年，金辉首次向港交所递交上市申请书，但未能成行。

随后转道A股，于2016年向上交所递交上市申请，拟于上交所公开发行不超过6亿股股份、募资60亿元。

不过，A股自2015年招商蛇口和新城控股上市后，至今再无房企能成功登陆A股，万达、富力等知名房企也未能如愿。

等待四年无果，金辉于今年自愿撤回A股的上市申请并获批准，随后在3月25日向港交所递交了上市申请书。六个月失效后，金辉于9月25日再次递表，并更新了部分财务数据。

与同批在港交所排队的中小房企相比，金辉规模尚可。

据克而瑞发布的《2019年中国房地产企业销售TOP200排行榜》显示，2019年金辉控股全口径销售额888.6亿元，排名第40位，权益销售额661.6亿元，排名第37位，高于泰禾、中骏、禹州等一众闽系房企。

金辉和祥生也是目前全国房企40强中，仅有的两家未上市房企。

作为准千亿房企，金辉2014年就迈入了房企50强，近年来一直在40强左右徘徊，行业排名既未蹿升，也没有掉队，发展稍显“平淡”。

因其温和步调金辉被贴上“非典型闽企房企”标签，与世茂、旭辉、阳光城、正荣等闽系房企前几年借助杠杆强势扩张、快速提升行业排名相比，金辉的行业存在感不强；以至于今年3月港股递交招股书后，媒体报道张冠李戴将香港同名公司金辉集团作为报道对象。

金辉高层此前接受媒体采访时也曾表示，金辉前几年过于稳健，包括资金的安排、投资的策略都偏谨慎。

此后，金辉开始发力，寻求规模扩张，从投资到销售均启动提速。

数据显示，过去三年里，金辉资产、销售规模和营收、利润保持增长。2017年至2019年三年间，金辉集团分别实现全口径销售额445.1亿元、746.8亿元和888.6亿元。同期，营业收入分别为人民币117.77亿元、159.71亿元及259.63亿元，利润分别为人民币22.21亿元、23.00亿元及26.90亿元。

2019年，金辉共获取了四十余宗土地，投资额是历史上最高的一年，拿地金额约为272亿，位列行业第35位，同期集团销售额排名为行业第40位；积极揽储，显示出金辉对规模的渴望。

在金辉内部，进入行业前30强是一个重要目标，也是未来行业一条相对安全的生存线。在金辉领导层看来，做房地产，“你不往前走，就会被别人推着往前走，或者被别人踩在脚下”。

此前，金辉高层曾在不同场合提出要冲击千亿目标，但并未对这一目标的实现设定严格的时间点。今年年初金辉创始人在发给员工的内部信中，提出2020年要保持行业站位，向千亿目标迈进。

而知情人士透露，“公司原计划今年冲刺去接近千亿目标，但由于疫情等客观因素影响，老板没把时间说死，保留一点弹性空间。”

据亿翰智库测算，金辉2020年前9月全口径销售额约为612亿。

截至7月31日，金辉共有160个处于不同开发阶段的物业开发项目，总建筑面积为2908.18万平方米，93.3%的权益土储二线城市和核心三线城市。

毛利回升，但需继续降负债

规模加速扩张的另一面，也让金辉的负债和杠杆率较有所提高，这也是过去几年房企加杠杆必须要面对的“副作用”。

金辉的负债总额近三年分别为721.63亿元、1030.8亿元、1279.65亿元，资产负债率分别为83.18%、85.46%、85.68%；其中，公司合约负债总额（即尚未完成交房的预收房款），近三年分别为，246亿元、419.35亿元、566.85亿元；以扣除合约负债额后的资产负债率来看，金辉控股在2019年度的数据为47.73%。

由于土地购置成本增加及业务扩张力度加大，金辉的毛利率由2017年的32.2%，下降至2019年的21.8%；经营活动所得现金流均录得负值。

不过，最金辉披露的最新的聆讯后资料集显示，公司的部分财务指标得到优化。

更新后招股书显示，截至2020年4月30日止四个月，金辉控股毛利率为26.6%，较2019年全年数据21.8%上涨4.8个百分点。

报告期内公司资产总值为1659亿元，较年初增长11%。截至7月31日，金辉控股在手货币资金158.44亿元，较年初增长18%；一年内借款总额为人民币181.77亿，较2019年底192.26亿元有所下降，短债占比也有所下降。

截至8月31日，合约负债（预收房款）为人民币713.84亿元，较2019年底566.85亿大幅上涨；总土地储备较年初提高9%。

财务指标的改善，可能是金辉二次递表通过聆讯的重要原因。但根据房企融资“三条红线”监管原则，即剔除预收款后的资产负债率大于70%、净负债率大于100%，以及现金短债比小于1倍，目前金辉踩中两条红线，后续融资及债务扩张速度可能会将有所限制。

降负债，仍是金辉未来需要面对的重要课题。

因此，能否顺利登陆港交所，提升企业信用，拓宽融资渠道，提高品牌影响力及产品溢价，对金辉及港交所门前等待的中小房企们而言，至关重要。

国际评级机构惠誉10月14日表示，如果金辉能够在今年内IPO，到2020年底杠杆率将进一步降低。在预期的IPO之后，对金辉的透明度和公司治理能力会有正面影响，财务层面也有望进一步改善；

鉴于此，惠誉确认金辉集团公司信贷评级为“ B”，评级展望则从“稳定”调整至“正面”。

香港资本市场新风向

金辉成为穿过港交所“窄门”的幸运儿，但对已递交招股书正排队上市、以及未来计划赴港上市的地产同行来说，却仍在煎熬。

A股大门紧闭，港股也难过“独木桥”。

壹线君前日发布的《那些消失在IPO申请列表里的小房企们》一文也有相关解读。除了金辉、祥生两家企业规模相对较大，其他房企体量较小，多为区域型小微房企，业务的可持续性先天存在劣势。

曾担任合生创展等知名企业上市顾问的汇生国际资本有限公司行政总裁黄立冲向壹线君表示，由于内房股具备的政策风险、腐败风险、潜在债务风险、高税务成本的商业模式等特点，海外投资者对传统房地产开发行业不怎么青睐，内房股估值也一直难以提振。

“在提出融资“三条红线”政策后，房地产股的风险溢价偏高，加上新冠疫情影响，不少投资者都担心中国房地产会出现大的波动，尽管现在货币流动性充足，但是长远来看行业的购买力可能会降低，所以投资者对这个行业是不大看好的，认购兴趣多年来一向不强，现在可以说是更加弱一些”黄立冲称。

黄立冲指出，当前香港资本市场，受益全球产业链重置的制造业企业、病毒疫苗相关的生物科技及医疗板块、回归中概股为代表的互联网商业模式更受到投资者的追捧。

与房地产相关物业股这两年也发起了一场上市潮，并获得较高估值，对比之下，传统地产开发板块受到冷遇。

对于中小房企招股书失效或被拒，一位长期关注港股的分析师表示，房企IPO无法获批，除了基础财务条件本身，可能在合规问题、税务问题，以及财务表现退化、业务持续性存在风险相关。

资本市场的新变化，让寄望通过上市打翻身仗的中小房企措手不及。

而政策调控持续、行业增速放缓且进入加速整合阶段的背景下，市场不确定性加大，中小房企已然徘徊在生死线上。

而监管层14日晚传出的最新消息是，计划后续稳步扩大房企融资“三条红线”的适用范围。

“‘三条红线’的出台是中央想加强房企融资管理的市场化、规则化和透明度，矫正部分企业盲目扩张、加杠杆的行为，避免房企爆雷，但是，某种程度上，这也可能会导致某一些状况已经比较糟糕房企提早爆雷，这是难以避免的一件事。”

监管压力，猛然袭来。

眼下，对于中小房企而言，借道港交所“龙门一跃”，只是万里长征的一步。

但这一步，可能决定了在未来的地产江湖里，是主角、配角，还是看客。