行业大洗牌！“虚胖型”房企以后的日子不好过

8月13日夜里23点多，21世纪经济报道发出一条爆炸性的消息：《独家丨房地产融资再收紧？触及“三道红线”不许增长有息负债》。

“三道红线”成了这个月行业内最大的热点。所谓“三道红线”是指：

红线1：剔除预收款后的资产负债率大于70%；

红线2：净负债率大于100%；

红线3：现金短债比小于1.0倍。

如果三道红线全部命中，开发商就不能再借钱；踩中两条，有息负债规模年增速不得超过5%；踩中一条，增速不得超过10%；一条未中，不得超过15%。

按照这个标准，目前百强中的61家上市房企，踩了一条以上红线的就有48家，接近80%，规则一旦执行，杀伤面会相当的广。

但是，同样的规则，对另一些房企来说，却是机会。明源君认为，“三道红线”会给行业带来三大巨变。

一是规模化将从一种战略选择，变成了一种稀缺的能力。以后家家冲千亿的局面不会再出现了。

二是行业销售榜单会发生前所未有的大洗牌，一些房企会被打回原形。

三是房企的盈利能力上限将变成一个固定值，行业会进入一个“稳定期”。

下面明源君详细来说。

房企规模化不再是一种选择

而将成为一种能力

没有规模就没有话语权。过去，房企想要发展就必须要规模化。每年的百强榜单是根据规模来排，国内的信用评级也重点参考规模指标。企业要借更多、更便宜的钱，降低成本，都要依靠规模效应。

从2008年开始，行业就开始了进入高周转时代，行业集中化的背景下，行业对资源的争夺越来越激烈，整个行业的规模也进入爆炸期。开发商跑马圈地，开始了近十年的排位赛。这段时间的行业聚光灯下，不再是早期靠产品取得市场地位的房企，而是规模爆发式增长的一匹匹“黑马”。

在这个阶段，规模化其实是一个选择题。

企业只要老板胆子够大，敢于加杠杆，就算开发经营能力还没有那么强，也可以靠规模效应实现“弯道超车”。

在冲规模的浪潮中，到2019年，千亿房企已经达到35家，老牌龙头房企都经历了思维的转变，开始把规模作为生命线。一些原本偏安一隅的中小房企，更是以三年十倍的冲刺速度，实现了阶层逆袭，快速走进行业的聚光灯。对他们来说，对规模的执念是刻在基因里的。

图2：2011年-2019年上半年TOP10房企排名变化轨迹

数据来源：克而瑞、博志成

从各个房企的表现来看，房企要实现规模化有三种方法，一靠积累，二靠负债，三靠股权。没有其他的路可以走。

首先，靠积累，就是靠产品力和运营能力的提升来赢得市场。2010年以前的老牌龙头都是走的这条路。但是练内功需要长年累月的修炼，产品设计、成本控制、营销能力，都很难在短时间之内实现飞跃。

对想要冲规模的房企来说，最缺的就是时间。靠积累实现规模化，很可能就错过了千载难逢的行情。可以说，大部分在过去5、6年间成长起来的房企，产品力都是短板。

其次，靠股权，即靠小股操盘、合作开发这种方式来撬动规模。这种方式，对企业的品牌和谈判能力要求比较高。在合作谈判时，有的房企占10%的股份，却要分走30%的利润。另外一个争夺的重点，是并表权、操盘权。

如果没有很强的品牌力，很可能媳妇没娶成，反而入了赘。就算谈判顺利，操盘过程中的风险也非常高，双方由于各种分歧，导致项目难以推进很常见。最后，很可能规模没有撬动，回款都成了问题。

第三，靠负债，也就是靠加杠杆。这种方式，相较前面两种，可控性要强很多。在开发能力不变的情况下，企业只要足够有战略定力和魄力，通过加杠杆可以快速上规模。这也是大部分黑马房企选择的方法。

但是现在，这个选择权消失了。

“三条红线”限制了企业的负债规模，企业不能随便借钱了，要扩大规模，企业只有提高运营效率和资金周转效率一条路。在资源争夺时，靠实力说话。

规模化不再是企业的一种主观选择，而是建立在企业综合实力上的高级挑战。

一些房企打回原形

销售榜单面临大洗牌

“三条红线”如果执行，绝对是今年地产行业最大的事件。因为这个政策直接影响企业的现金流，直击命脉，对很多资金链本来就紧张的房企来说是雪上加霜。

其实，从去年开始，行业大佬就已经吹哨，开始呼吁重视现金流管理。标杆房企从去年开始，都采取了类似的策略：促销出货，抓回款，降负债。市场下行行情中，这些体型大的玩家率先刹车了。跑在巨头后面的中小房企，在已经被巨头收割过一轮的市场里，后知后觉，现金流严重吃紧。

很多房企债务到期后，通过“借新还旧”延迟还款。因为新的融资规模必须要覆盖前期债务的本金和利息，负债规模越来越大。这些房企必须不停地借钱，才能活下去。

这也是为什么从去年到今年上半年，全国都出现了非常奇怪的现象：一方面，很多城市都经历了房价和销售量齐跌，大部分房企现金流吃紧。另一方面，各城市的土地市场，却一片火热，甚至拍出了不少地王。

因为很多企业只有拿地才能借到钱，欠的钱越多，越要多拿地。

“三道红线”的执行，实际上就是把房企“借新还旧”这个漏洞，彻底补上了。政策对房企的负债规模做了明确规定，借不到更多钱的房企，前期债务到期以后，就只能断臂求生。要么卖资产，退守到红线以内，要么把债务往表外转移。

房企销售榜单将迎来一次前所未有的大洗牌。

高负债+周转率低的虚胖型房企，退守之后，将回归到自己真实的规模。

低负债+周转率高的稳健型房企，会上升到和实力匹配的地位。

这一上一下，为了规模大小会更能够反映企业真正的实力，TOP100也会从之前的百“大”榜单变成真正的百“强”榜单。

明源君查看了一下不同规模房企的存货规模、存货周转率和资金周转率，这几个指标可以反映出房企的销售速度，现金回款效率。我们可以发现规模在1000亿-3000亿的房企（共27家），存货周转率和资金周转率都是最低。

存货周转率相对较低，财务状况又踩了“三条红线”的房企（61家上市百强房企中，三条全中9家，中两条9家，中一条30家），大概率需要在下一阶段退守，向销售榜单下游滑动，回到属于自己原来的位置。

而且从这个表格来看，整个行业停止输血后，大房企也不一定比小房企更安全。建议地产人们都把自家房企的财报拿出来看看，做到心中有数。

洗牌之后，行业将进入稳定期

稳健型房企的春天来了

在这一轮大洗牌之后，行业会进入一个稳定期。

首先，房企的发展模式和速度，会更稳定。

一些负债率较高的房企，如果要求债务规模保持不变，必须加强精细化管理，抑制自己的投资冲动，拿地更谨慎。

行业的收并购难度也会加大，哪怕看到了很优质的标的，规模太大也不行，房企很难再用短期的负债来博长期的利益。

其次，房企盈利能力的上限，会变成一个固定值。

根据杜邦公示（ROE=杠杆率*利润率*周转率），杠杆率被设置了上限，利润率和周转率也不可能发生突变。对大部分房企来说，企业的短期内的盈利能力上限，会变成一个固定值。

第三，行业的竞争格局会更稳定。

风云变幻的销售榜单，会留在昨天。斗志激昂的明星职业经理人们，也会逐渐走出聚光灯。

弯道超车、黑马频出的时代告一段落了，未来行业会进入一个，行业规模相对稳定，排名不再大幅波动，产品质量稳步提升的稳定期。

这这样的环境中，一向以修炼内功为主的稳健型房企，在资源的争夺中会更游刃有余，获得难得的发展机会。

来源： 明源地产研究院