白云山去年增收不增利 “千亿市值”目标或遥遥无期

中国联合商报 记者 侯翔宇 实习记者 刘馨 北京报道 3月31日晚间，白云山披露2019年年报。报告期内，白云山实现营业收入649.52亿元，较上年同期增长53.79%；归属于公司股东净利润为31.89亿元，较上年同期下滑7.33%。公司拟每10股派发现金红利人民币5.89元（含税），合计拟派发现金红利9.58亿元（含税），当年度现金分红比例约为30.03%。

分季度来看，2019年上半年占了白云山净利润的大头。一季度公司实现归属于公司股东净利润为14.07亿元，二季度实现净利润11.41亿元，两者合计占全年净利润比例近80%。乍一看，白云山的成绩着实亮眼。

但值得注意的是，在营收激增的背后，白云山却出现了净利润同比下滑的现象，这也让市场产生了白云山“增收不增利”的质疑。

增收不增利

数据显示，2019年，白云山实现中成药收入46.67亿元，同比增长21.31%，毛利率41.79%，同比减少1.41%；化学药实现营收69.83亿元，较上年同期增长20.64%，毛利率35.87%，同比下滑7.22%；大南药合计实现营收116.5亿元，较上年同期增长20.91%，毛利率38.24%，较上年同期下滑4.89%。

对于季度间业绩波动较大的原因，主要来自王老吉品牌。白云山方面表示：报告期内，公司下属全资子公司王老吉大健康公司继续沿用主打节庆市场的营销策略，重点开拓春节、中秋和国庆等节庆礼品市场。2019年第一季度春节档销售增幅明显，占全年比重较大，下半年逐渐转入淡季，公司加大产品促销力度，同时开始对新品进行广告宣传投入，故下半年业绩较上半年大幅减少。

值得注意的是，2018年5月31日白云山收购了30%合营医药公司的股权，使其纳入合并报表范围，当年九月份又完成了对合营公司王老吉药业48.05%的股权收购，使其纳入并表范围。2019年前九个月这两项收购业务，增厚了营业收入181.18亿元。自从并表医药公司和王老吉药业之后，应收账款一天比一天多，2019年年初至三季度末增加37.8亿元，使公司偿债能力出现明显下降，经营现金流出现恶化。截至2019年三季度末应收账款占公司总资产的27%。

此外，占比较大的销售、管理费用，增速也都没有营收增速快，意味着这块并没有拉低公司净利率，而2018年前三季度公司投资收益11.9亿元，公允价值变动收益2.5亿元，而2019年同期公司这两块收益总和为1.8亿元，出现大幅下滑；白云山2019年销售费用达到63.85亿元，较2018年同期增长26.26%。在现金流方面，白云山2019年上半年经营活动产生的现金流量净额同比下降176.97%，主要受合并医药公司影响。

分产品来看，白云山各板块主营收入都有所增长，但毛利率均有所下滑。2019年，白云山实现中成药收入46.67亿元，同比增长21.31%，毛利率41.79%，同比减少1.41%；化学药实现营收69.83亿元，较上年同期增长20.64%，毛利率35.87%，同比下滑7.22%；大南药合计实现营收116.5亿元，较上年同期增长20.91%，毛利率38.24%，较上年同期下滑4.89%。

按地区来看，华南地区为公司营收的核心地区，2019年，华南地区实现营收492.05亿元，同比增长70.55%，毛利率15.19%，较上年同期下滑1.91%。华东地区实现营收59.52亿元，同比增长30.64%，毛利率39.06%，同比下滑7.16%；华北地区实现营收25.96亿元，同比增9.59%，毛利率36.69%，同比减少6.47%；西南地区实现营收43.02亿元，较上年同期增长19.4%，毛利率30.17%，同比下滑5.12%；西北地区实现营收20.34亿元，较上年同期增长34.21%，毛利率为22.58%，同比减少3.32%。

总体来看，白云山2019年三季度净利润下滑，主要还是由于2018年前三季度公司非经常性损益基数太大，而2019年前三季度，这块收益大幅减少所致，毛利率和净利率下滑，主要是并表业务毛利率低，基本不产生净利润所致，另外，并表的王老吉医药和医药公司，产生的应收款使公司经营现金流不健康。

“千亿市值”目标或难实现

为了改变实力和市值的不匹配，白云山2015年制定了“千亿市值”的目标，之后开始打造旗下业务板块。推进旗下“大南药”板块研发平台建设及相关资源整合、升级；开展医药物流延伸服务、商业并购等，推动“大商业”板块发展；以及收购王老吉大健康等。

按白云山的官方说法是“公司将继续夯实大南药、大健康、大商业、大医疗四大产业板块的发展实力，有望成为国内首家成功迈入‘千亿市值俱乐部’的健康产业龙头企业。”

然而从目前来看，白云山的整合管理还略显粗放，强行将自身业务归类至“大南药”、“大健康”、“大商业”、“大医疗”四大板块，以及“电子商务”、“资本财务”、“医疗器械”三大新业态，看似形成了一个产业链闭环，但是各个业务还是较为发散，独立割裂、缺乏真正的融合协同，并没有让其业务变得更加容易理解，也对其自身管理提出了严峻挑战。

此外，在研发上，白云山似乎有些懈怠，2018年研发投入为5.85亿元，占营收比例为1.39%，在整个医药行业处于下游水平。2019年，白云山研发投入合计5.92亿元，占营业收入比例的0.91%。从企业发展理论上来讲，如果短期因为注重现金流而忽视研发，可能在发展性上会有所欠缺。

理想很丰满，现实很骨感。如今恒瑞医药、迈瑞医疗早已进入“千亿市值俱乐部”，白云山还在600亿徘徊，白云山“千亿市值”的目标或遥遥无期。