瑞幸咖啡的罪与罚：伪造22亿销售额，让高管当背锅侠

【瑞幸咖啡为何造假？罪魁祸首是谁？最终命运又是什么？】

出品：驼峰财经

作者：驼叔

天欲让其亡，必先令其狂。

仅仅用了18个月，瑞幸咖啡就经历了从创立到上市的闪电式创富历程，堪称商业与资本的奇迹。

一次财务造假，就让这家高调而疯狂的中国版“星巴克”瞬间崩盘，跌落神坛，陷入生死存亡的绝境。

4月2日晚，在美上市的瑞幸咖啡发布公告称，公司首席运营官刘剑及其部分下属，从2019年第二季度到第四季度，参与伪造交易相关的销售额约22亿元。整个资本圈都被这个大雷震惊到了。

消息一出，瑞幸咖啡股价飞流直下，一度暴跌约85%，并六次触发熔断机制，交易暂停。截至当日收盘，该股报6.40美元/股，日跌幅高达75.57%。

前一个交易日，瑞幸咖啡收盘价为26.2美元，总市值达66.3亿美元。也就是说，瑞幸咖啡市值一夜蒸发了大约350亿元人民币。

而1月17日，瑞幸股价最高时曾达到51.38美元/股。那些投资机构和投资人，以及看好瑞幸咖啡的二级市场投资者，显然经历了一个不眠之夜。

中国证监会4月3日发布声明，表示高度关注该瑞幸咖啡财务造假事件，并对其财务造假行为表示强烈谴责。

瑞幸咖啡为何造假？罪魁祸首是谁？最终命运又是什么？

一份沽空报告引发的业绩质疑

瑞幸咖啡业绩造假早有征兆。

今年1月31日，美国知名做空机构浑水称收到一份质疑瑞幸咖啡财务真实性的匿名报告，浑水认为内容属实，于是发布了这份长达89页的做空报告。

据这份报告的作者称，他们总共动用了92名全职调查员、1418名兼职调查员，收集到了超过25000张小票与超过10000个小时的门店录像，并搜集到了大量瑞幸门店内部的微信聊天记录。

该报告认为，瑞幸咖啡从2019年第三季度开始捏造财务和运营数据，夸大门店的每日订单量、每笔订单包含的商品数、每件商品的净售价，从而营造出单店盈利的假象。

同时，通过夸大广告支出，虚报除咖啡外其他商品的占比来掩盖单店亏损的事实。

这份报告认为，瑞幸咖啡2019年第三季度和第四季度销售数据分别虚增至少69%和88%、广告支出夸大了超过150%等。

结合管理层于2020年1月8日在高位质押变现了公司24.1%已发行的股票、关联方交易等六大危险信号，报告得出的结论是：瑞幸咖啡是一家“彻底失败的企业”，存在“欺诈和基本崩溃的业务”。

沽空报告一发布，瑞幸股价应声大跌，盘中一度下跌超过26%，收盘时下跌10.7%，股价下探至27美元/股，市值约83亿美元。一夜之间，市值跌去近10亿美元。

不过，瑞幸咖啡全部否认了这些指控，并在2月3日回应称，这份调查报告毫无依据，论证方式存在缺陷，属于恶意指控。

与这份数据详实、逻辑严谨的报告相比，瑞幸咖啡当时的回应显得苍白无力，顾左右而言他，只是不断强调公司内控系统强大，给不出具体的、有说服力的反驳理由。

就在浑水沽空报告发布之后的2月5日，一份名为《尘光研究关于瑞幸咖啡重大财务数据造假和业务数据造假的研究报告》也指出瑞幸咖啡的财务数据造假。

对于浑水扔出的这颗大雷，但凡有点理性和常识的投资人，都应该有所警觉，但很多投资人似乎被唱多瑞幸咖啡的机构所蒙蔽，对报告的内容视而不见。

因此，瑞幸咖啡股价也逐步回升，不到半个月就回到了报告发布前的水平。

现在看来，这两个报告并非毫无依据的恶意指控，而是最先揭示了瑞幸咖啡的业绩造假实质。

一次由高管背锅的财务造假

尽管瑞幸咖啡对当时浑水报告的内容全部否认，但从瑞幸咖啡此次提交的监管文件看，公司已经意识到了问题的严重性，并着手采取办法。

瑞幸咖啡在文件中表示，在审计截至2019年12月31日的年报发现问题后，公司董事会成立了一个特别调查委员会，在独立法律顾问和会计师的协助下进行了内部调查。

结果显示，公司COO刘剑带领几名下属在2019年第二至第四季度期间虚增了高达3.1亿美元（约合22亿元人民币）的交易额，相关的费用和支出也相应虚增。

不过，上述数字尚未经过特别委员会，其顾问或公司的独立审计师独立验证，并且可能会随着内部调查的进行而改变。

目前，瑞幸咖啡调查组还在评估造假对其财务报表的整体影响，并提醒投资者，不应再参考公司的财务报表或指引。

也就是说，瑞幸咖啡告诉大家，公司过去三个季度以来发布的所有财报都不真实，没有参考意义。

早前，瑞幸咖啡于2019年11月发布了2019财年三季报，三季度实现总净营收15.42亿元（约合2.16亿美元），同比增长540.2%；净亏损为5.32亿元（约合7440万美元）。

值得注意的是，瑞幸咖啡将这次财务造假归结为首席运营官刘剑的个人行为。

根据瑞幸的公告，目前瑞幸已经解雇刘剑和其手下的几名参案员工，并终止和虚假交易相关方的合作。瑞幸表示，将对做出不当行为的个人采取一切适当行动，包括法律行动。

刘剑何许人也？为何如此胆大妄为？

从公开信息看，刘剑和瑞幸董事长陆正耀、CEO钱治亚均来自神州租车，此人2005年从中央财经大学毕业，2008-2015年先后担任神州租车车辆管理中心副主任和收益管理负责人；2015年至2018年担任神州优车收益管理负责人；2018年5月起担任瑞幸咖啡COO，2019年2月起任董事。

作为瑞幸COO，刘剑负责监测公司的日常运作，并直接报告给首席执行官，全面负责公司的市场运作和管理，并参与公司整体规划等。

据瑞幸上市前招股书中的期权计划，刘剑分配到了47408股认股权。瑞幸的行权价格为0.1美元，期权计划的周期为10年。据了解，IPO前，刘剑持股1.3%，IPO后，刘剑持股1.2%。

那么，刘剑到底是这次财务造假的罪魁祸首，还是担当背锅侠？

虽然从资历和权限来看，刘剑的确对瑞幸的财务报表有较大影响力，但上市公司业绩造假不是一件简单的事，而是一项需要多方配合且涉及很多方面的系统工程。

刘剑即便权限再大，也不太可能以一己之力，在隐瞒公司高管和全公司员工的情况下，编造出这样的惊天大谎。

业务涉及的关键数据，财报这样的大事，能绕开公司CEO吗？能躲得过公司CFO吗？刘剑冒着如此巨大的风险去造假，必要性和合理性又在哪里？

一场资本狂欢种下的“罪”

瑞幸咖啡出现当前的恶果，源于其早期的疯狂。

极速扩张，闪电上市，高调行事，大手笔砸钱，这是瑞幸咖啡的标签，也是其快速发展的路径。

瑞幸咖啡于2017年创立，成立仅18个月后的2019年5月17日，就以17美元/股的发行价在美国纳斯达克上市，创中国创业公司最快上市纪录。

瑞幸咖啡的创业团队和高管大多源于神州系，并没有咖啡行业从业经验，但成立之初便将全球咖啡巨头星巴克作为竞争对手，行事高调，广受关注。

自成立以来，瑞幸咖啡就选择了疯狂的资本扩张之路。首先是大额融资，推高估值。

瑞幸咖啡的大股东和创始团队主要来自神州租车，实际控制人是神州租车创始人陆正耀，CEO钱治亚也是陆正耀在神州租车的老部下。

上市前招股书显示，陆正耀为瑞幸咖啡最大股东，持股30.53%，陆正耀姐姐持股12.4%，钱治亚持股19.68%。

陆正耀还拉来了两位老朋友，一位是黎辉，其掌控的大钲资本持股11.9%；另一位是刘二海，其掌控的愉悦资本持股6.75%。

值得注意的是，这三人此前就是运作神州系的“铁三角”，这次再度强强联手，意图将神州系的那套资本运作手法复制到瑞幸咖啡。

瑞幸A轮首次公开融资就是2亿美元，黎辉的大钲资本、刘二海的愉悦资本、新加坡政府投资公司（GIC）（大钲资本的LP）、刘二海的前东家君联资本进场，将A轮估值抬到10亿美元。

A轮融资几个月后又启动B轮融资，同样是2亿美元，估值则翻了一番，达到22亿美元。A轮资方除了君联资本之外全部跟投，中金公司便在此轮进入。

就在瑞幸申请IPO前几天，星巴克的最大股东贝莱德所管理的私募基金突击入股，瑞幸咖啡再融1.5亿美元，投后估值上涨到29亿美元。

大额融资之后就是大手笔砸钱，一边疯狂开店，一边大额补贴，打起了价格战。

开店的速度快到不可思议。成立于2017年底的瑞幸咖啡，从2018年1月开始，一年内就开了2370家店。

2019年初，瑞幸CEO钱治亚定下了新建2500家门店、年底总数超4500家的年度目标，并称要在门店和杯量全面超越星巴克，成为中国最大的连锁咖啡品牌。

也就是说，成立仅两年，瑞幸咖啡的门店就达到4500家，超过了星巴克。要知道，星巴克自1999年1月进入中国开第一家门店至今，20年间开设的门店数仅为3600多家。

而到2019年中旬，钱治亚又提出了2021年底建成10000家门店的新目标。

不断加开门店的同时，为了追求杯量，瑞幸也一直在维持大规模的补贴，通过新用户免单、买五赠五、买二赠一等优惠来快速拉拢新用户。

这种以“烧钱”模式迅速抢占市场的方法，固然可以快速占领市场份额，并迅速扩大规模，但直接带来的结果是盈利糟糕，持续亏损。

以2018年的经营情况为例，当年总共卖出咖啡9000万杯，营收8.4亿元，平均一杯约9元，但全年亏损16.19亿元。也就是说，卖一杯就亏两杯。但瑞幸一直在打折卖，优惠券低至1.8折。

很简单，一切都是为了杯量数据，为了规模，为了市场占有率，为了冲击上市。

这和神州租车的资本运作套路如出一辙，先是拿钱，开店，再压价，抢市场，直奔上市，再彻底占领市场，并涨价。

被资本狂欢激荡的造富野心，注定了瑞幸从高管到运营团队都无法好好经营咖啡连锁品牌，无法安心做好一杯咖啡。

只是还没走到涨价这一步，瑞幸就崩盘了。

如今，陆正耀持股23.94%，是瑞幸咖啡的第一大股东，第二大股东钱治亚持股15.43%，陆正耀的姐姐Sunying Wong、大钲资本创始人黎辉、大钲资本、愉悦资本联合创始人刘二海分别持股9.72%、9.33%、7.15%、5.3%。

一次注定会到来的“罚”

瑞幸咖啡的投资机构无疑面临巨大损失。

截至2019年末，瑞幸咖啡受到机构增持达到2.89亿股。目前前十大机构股东分别是资本研究全球投资者（Capital Research Global Investors）、孤松资本、Alkeon资本公司、美国银行、Melvin资本管理公司、瑞银、Darsana资本、瑞信、Janus Henderson和Sylebra资本。

在重仓瑞幸咖啡的基金中，不乏美洲基金（American Funds）、贝莱德（BlackRock）、先锋集团（Vanguard）、富达国际（Fidelity International）等国际知名资管公司。

其中，美洲基金旗下的American Funds SMALLCAP World Fund是持有瑞幸咖啡股数最多的基金，且在去年末刚刚进行了加仓，截至2019年末持有508.07万股，占比2.16％。贝莱德旗下的多只基金也持有瑞幸咖啡。

基于此前的浑水做空报告，美国已有多家律所对瑞幸咖啡提起了集体诉讼，控告其“作出虚假和误导性陈述，违反美国证券法”。目前，该项集体诉讼已于2月13日在纽约南区地方法院立案。

由于美国证监会对于处理财务造假一向严苛，瑞幸咖啡将面临大额的罚单和来自投资者的“集体诉讼”。

如果瑞幸咖啡最终被判决财务造假，根据美国的《证券法》和《萨班斯-奥克斯利法案》，公司将面临及其严重的处罚，可能导致直接破产或永久性禁止上市；相关机构及个人也将面临巨额罚款和刑事责任。

当年造假的安然公司就是例证，安然公司曾是世界上最大的能源、商品和服务公司之一，2001年因财务造假，直接被宣告破产倒闭，而安然公司的会计师事务所和投资银行也因此付出了巨大代价。

虽然瑞幸咖啡并没有在国内上市，但根据最新的《证券法》要求，“在中华人民共和国境外的证券发行和交易活动，扰乱中华人民共和国境内市场秩序，损害境内投资者合法权益的，依照本法有关规定处理并追究法律责任。”

有专家表示，瑞幸公司是一家在美国发行存托凭证的开曼公司，但是其主要运营实体和主要业务都在中国境内，合格的投资者可以通过向监管机构举报其在境内主要运营实体的违法行为，从而获得权益的保障。

这也意味着，新证券法实施后，瑞幸咖啡不排除可能成为监管机构对境外上市公司和为上市公司提供服务的中介机构进行追责的第一案。

另外，由于瑞幸咖啡曾在今年1月，即业绩造假会计周期后增发了1200万股美国存托股（ADS），瑞士信贷、摩根士丹利、中金公司、海通国际等多家投行参与承销，这一行为是否涉及欺诈发行，也有待进一步确认。

除此之外，财务造假事件也可能会波及瑞幸咖啡相关的投资机构、承销商、审计机构等。瑞幸咖啡上市承销商为瑞士信贷、摩根士丹利、中金公司和海通国际，安永为其审计机构。

有业内人士表示，审计机构也可能涉嫌犯罪，或面临严格的举证责任。

瑞幸咖啡的造假必然会给在美上市的中概股蒙上信任的阴影。

事实上，自2010年开始，中概股就因财务造假问题遭遇做空潮，经历了诚信危机，甚至多家中概股公司股价暴跌，最终停牌或退市。

此次瑞幸造假事件可谓雪上中霜，不论对期望未来在美国上市的中国创业公司来说，还是对已经在美上市的中概股公司来说，无疑是当头一棒。

出来混，迟早都要还。不管瑞幸咖啡最终命运是什么，但愿能给资本市场和创业者带来警示：

资本是把双刃剑，好用了就是良药，用不好是毒药；踏实做事，诚信经营，才是企业生存之本。

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（本文由驼峰财经原创。）