物业公司股价逆市走强：并购及关联交易推升业绩

新冠肺炎疫情发生以来，不少餐饮、酒旅、交通行业上市公司的股价下挫明显。但与之形成鲜明对比的是，部分主营在内地的港股上市物业管理公司的股价却颇为强势。

根据公开数据统计发现，自春节后港股开盘至2月13日，多家内地物业公司录得10%以上涨幅，同期的恒生指数则下跌0.79%。

图1：港股部分内地物业公司区间股价涨幅

背后的原因除了物业公司整体受疫情影响较小以外，或与其近些年业绩较快增长有关。

不过物业公司同样面临不少风险与挑战，包括业绩增长高度依赖于关联地产公司、频繁并购带来的管理压力以及持续提价能力的不确定等。

物业公司资本化风起云涌

按照港交所物业服务及管理分类，2019年共有九家主营在内地的物业管理公司登陆港交所，名单见下图：

图2：2019年港股新上市的内地物业公司

回顾历史，2014年彩生活港股上市正式开启了主营在内地的物业股香港上市风潮。随后的三年（2015-2017年），每年都有内地物业公司上市，数量维持在1-2家。2018年，物业公司上市提速，2019年更是出现井喷。

截至2020年2月13日，已累计有19家内地物业公司在港交所上市。

图3：港交所近年新上市的内地物业公司数量

物业公司相较地产公司明显更高的估值，可能是近些年物业公司加速上市的重要原因，特别是在高市值物业公司的示范效应下。

以行业龙头碧桂园服务为例，公司于2018年从碧桂园分拆上市，其股价在2018年和2019年分别上涨24.4%、112.4%。2020年，截至2月13日收盘，公司市值超过800亿港元，领先大部分上市房企。同时，公司市盈率（TTM）超过55倍，大幅高于碧桂园的5倍。

六家公司2019年股价翻倍

值得一提的是，不仅是碧桂园服务，还有包括新城悦服务、永升生活服务在内的五家物业企业2019年股价涨幅均超过一倍。

梳理发现，这些企业的一个共同点是：背靠全国销量靠前的关联地产公司，进而带来在管面积的增加以及营收利润的增长。

根据第三方研究机构克尔瑞公布的2019年房地产企业全口径销售金额排名，在所有2019年股价涨幅一倍以上物业公司所对应的关联地产公司中，除了佳兆业集团以及雅居乐集团，其余地产公司的销量均排在全国前十五位。

图4：部分物业公司2019年股价涨幅

从2019年中期业绩表现来看，上述六家物业公司的平均营收、归母净利润为16.65亿元以及3.13亿元，增速分别达到了54.63%以及112.14%。

图5：典型物业公司2019年中期业绩表现

其中，雅生活服务于2月11日盘后公告了正面盈利预告，预计2019年度未经审核年内利润总额及未经审核归母净利润分别同比增长不低于50%及45%。

碧桂园服务2月12日盘后公告，预期截至2019年12月31日止年度，股东应占溢利将同比增逾50%。

商品房销售增速放缓的潜在风险

物业公司业绩和股价上涨的同时，背后的风险也不容忽视。比如，房地产销售增速放缓、物业公司持续提价能力存疑等。

物业公司的主要收入来源为物业管理服务，物业管理面积以及物业管理价格是影响物业公司营收增长的两个主要变量。

根据国家统计局数据，2019年，全国商品房销售金额为159725亿元，同比增长6.5%，增速比2019年1-11月份回落0.8个百分点，比上年回落5.7个百分点。全国商品房销售面积为171558万平方米，比上年下降0.1%。

图6：近年全国商品房销售额、销售面积及增速

商品房销售面积下降势必会影响到物业公司未来在管面积的增长。

另一方面，由于物业管理服务的收费提价难度大，但人工等成本又相对刚性，这也会对物业公司的长期盈利构成挑战。

关联交易占比高

除了房地产销售面积下降以及可能存在的提价压力，营收过分依赖于关联地产公司可能也是潜在风险点。

根据部分主流物业公司披露的2019年半年报数据，多家企业来自关联地产公司的在管建筑面积占总在管建筑面积的比例超过五成，其中碧桂园服务、新城悦服务更是超过七成。

图7：部分物业公司关联交易情况

这些交易可能构成关联交易。因此，交易价格是否公允、中间会否存在利益输送，均是投资者需要密切关注的点。

并购带来的管理、商誉风险

此外，部分物业公司通过收购的方式扩大在管建筑面积，从而达到短期内提升营收利润规模的目的，但管理能力能否匹配需持续留意。

以2019年10月新上市的蓝光嘉宝服务为例，公司的在管建筑面积由2016年底2420万平方米上升至2018年底6060万平方米，复合增速达58.2%。在公司发展过程中，蓝光嘉宝服务分别以约人民币1.04亿元、0.6亿元、0.24亿元、0.52亿元等收购国嘉物业、杭州绿宇、上海真贤以及成都东景等物业管理公司。

频繁的收购使得公司截至2019年6月30日的商誉金额达到人民币1.84亿元，未来如果出现收购资产的预期现金流减少，则可能发生商誉减值，进而拖累公司业绩。

不仅是蓝光嘉宝服务，还有多家物业公司自2019年以来公告大额收购，包括永升生活服务拟以现金人民币4.62亿元收购青岛雅园物业管理有限公司55%股权、雅生活服务拟以15.6亿元收购中民物业60%股权以及以可变对价收购新中民物业60%股权等。

图8：2019年部分物业公司收并购案例

由于物业管理是一个重运营和服务的行业，如何管理被收购企业，可能会是这些公司未来面临的一个重要考验。

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