中信证券：政府债券整体纳入新社融口径 金融数据全年平稳收官

来源：金融界网站

来源：中信证券

2019年12月全月新增信贷1.14万亿元，新增社融2.10万亿元，社融增速10.7％，M2同比增速8.7％，整体金融数据平稳收官，且结构延续改善步伐。此外，社融统计口径有所调整，国债和地方政府一般债券被纳入新社融口径。本次调整对12月的增速影响不大，我们预期社融增速未来1-2个季度还保持在10.7％左右，金融对实体经济的融资支持将进一步加大，1月信贷“开门红”可期。

2020年1月16日央行发布2019年12月份金融信贷数据。其中，新增信贷1.14万亿（前值1.39万亿）；新增社会融资总额2.10万亿（前值约1.85万亿）；社融存量同比增速10.7％（前值10.7％）；M2同比增速8.7％（前值8.2％）。

银行信贷端：企业中长期贷款增速进一步回升，结构已连续4个月改善。

信贷12月净增1.14万亿元，较去年同期多增600亿元，高于过去两年增量水平。

结构上看，居民部门方面，整体贷款为6459亿元，高于去年同期1955亿元，其中，居民短贷基本较去年同期持平，而以按揭贷款为主的居民中长期贷款则继续保持2019年以来的较好水平，净增4824亿元，明显高于2018年同期的3079亿元。

而企业部门层面，12月非金融企业及机关团体信贷新增4244亿元，略低于2018年同期约500亿元，但中长期贷款净增3978亿元，净增量为201年同期的一倍以上，财政与货币政策的“合力”已有一定程度显现；而企业短期贷款当月净增加35亿元（去年同期为-790亿元）。

整体来看，整体贷款结构已连续4个月呈修复态势，具体体现为企业中长期贷款的缓步提升和票据融资增速的回落。从年末数据来看，整体银行信贷端释放的信号偏积极，向后看，伴随银行“早投放、早受益”的主动行为以及银行项目储备的相对充足，1月信贷有望实现“开门红”，结构改善料仍将持续。

社融统计口径进一步扩宽，未来社融增速将体现更多财政因素，但短期并未对增速形成扰动。

本次公告中，央行对社融的统计口径进行了调整，进一步拓宽核算规模，将国债及地方政府一般债券均纳入统计口径，与地方政府专项债合并为“政府债券”。我们将新旧社融增速进行了比较，2018年至2019年6月间，新口径社融增速持续高于旧口径，但幅度有限，增速差在0.2-1个百分点；而近期两者显著趋同，口径调整对12月存量增速并未有明显变化，均为10.7％，持平前值。但值得注意的是，由于国债和地方政府一般债券更多体现了政府信用的扩张，与以前相比，未来财政政策的扩张或收缩将更大程度影响社融增速的变化，因此通过社融增速变化来评估内生信用扩张效果的指引性或将有所减弱。

金融数据平稳收官，社融增速持平前值，新增贷款及贷款核销为主要贡献项。

12月新增社会融资总额2.10万亿元，社融存量同比增长10.7％，环比较上月持平。分项看，社融项下贷款新增1.08万亿元，同比多增约1500亿元；非标融资减少1456亿元，同比略有少减，持续修复步伐；企业债券净融资2625亿元，基本与前月持平；政府债券净融资3738亿元，股票融资432亿元；贷款核销3018亿元，高于2018年同期约500亿元，体现出银行为应对季末考核仍在加快坏账核销。

12月来看，整体走势基本符合我们对社融增速的预测，而口径的调整基本不会影响我们对社融的判断，我们预期社融增速未来1-2个季度还保持在10.7％左右，金融对实体经济的融资支持将进一步加大，具体会体现为中长期贷款还将进一步提升，对制造业、基建等方向的支持力度有所加大。

M2增速8.7％，环比回升0.5个百分点，M1增速4.4％。

广义货币供给方面，12月M2同比增速为8.7％，环比回升显著；而12月M1同比增速为4.4％，环比回升0.9个百分点，M1和M2的增速“剪刀差”进一步收窄。整体来看，与前月数据比较，信用派生能力有修复迹象，但可持续性仍待观察。我们认为短期M2增速将保持在8.5％左右水平。

货币政策后续展望：春节后或有针对普惠金融的定向降准实施，全年进一步的降准和降息依然可期。

从我们对近期流动性的观察来看，我们认为央行仍将在春节前保持流动性工具的净投放，呵护资金市场的流动性。而在春节后，伴随针对普惠金融的考核结束，或有针对普惠金融的定向降准措施出台，释放一定的长期流动性。2020年全年来看，我们认为准备金率仍有50-100个基点的下调空间，维持MLF利率全年将两次调降的判断（每次10个基点左右），时点或在二三季度，帮助实现“降低实体经济融资利率”的政策目标。