对2020年的金融/经济危机的预测

预测下一场金融危机或经济危机是愚蠢的。是的，每次危机都会产生它的英雄，他正确地警告了将要发生的事情。而且，根据定义，英雄的警告被忽视了（因此发生了危机）。但是，现代预测的记录有一个值得注意的问题：正确预测危机的人很少能再次预测对下一次危机。

经济学家可以做的最好的事情就是评估脆弱性。观察实体经济或金融市场的失衡，可以让我们了解重大冲击的潜在后果。在脆弱的经济和市场中，不需要太大的失衡就会引发调整。但普通的调整与危机大不相同。冲击的严重性和脆弱性的程度很重要：对高度脆弱的系统的巨大冲击是引发危机的原因。

按照这种思路，我最担心的脆弱性来源是央行资产负债表的过度扩张。我的担忧有三个原因。

首先，不可否认，各国央行的资产负债表已经捉襟见肘。主要中央银行的资产-美联储、欧洲中央银行和日本银行-在2019年11月的总资产为14.5万亿美元，仅略低于2018年初的峰值的约15万亿美元，是危机前4万亿美元水平的3.5倍多。日本以名义GDP的102％位居首位，其次是欧洲央行，为39％，而美联储仅占17％。

其次，央行的资产负债表扩张本质上是一次失败的政策试验。没错，十多年前，也就是2008年末和2009年初危机最严重的时候，它成功地为崩溃的市场奠定了基础。但在推动经济强劲复苏方面，它未能提供牵引力。

各国央行相信，在危机期间奏效的措施，在复苏期间也会同样奏效。事实并非如此。从2008年到2018年，美国，欧元区和日本的名义GDP总额增加了5.3万亿美元，仅相当于同期各国央行资产负债表总额10万亿美元的一半左右。剩下的4.7万亿美元在功能上相当于大规模的流动性注入，在后危机时代的大部分时间里，这种注入一直在支撑资产市场。

第三，各国央行一味否认，再次加大资产负债表扩张的力度，以此刺激疲弱的经济复苏。美联储2018年底的转向政策起到了带头作用，先是逆转了基准政策利率正常化的计划，然后在2017年年中至2019年8月的稳步下调之后，允许其资产负债表再次增长(据称是出于储备管理目的)。日本央行的资产购买仍处于高位，这是“安倍经济学”(Abenomics)通货再膨胀运动的关键组成部分。最近上任的欧洲央行行长、全球最新上任的央行行长克里斯蒂娜拉加德(Christine Lagarde)很快公开强调，欧洲货币当局将“竭尽全力”——这可能包括资产负债表。

那么，为什么所有这些都是有问题的呢？毕竟，在低通胀时代，以通胀为目标的央行似乎无需担心它们会继续在非常规的货币宽松政策上犯错，无论是常规的(接近零利率的基准政策利率)还是非常规的(资产负债表扩张)。问题部分在于价格稳定任务本身——这是一种长期存在、但现在不合时宜的货币政策的“锚”。令人遗憾的是，这一任务与长期低于目标的通胀以及金融稳定面临的日益增大的风险脱节。

美国股市潜在的不稳定性就是一个很好的例子。根据诺贝尔经济学奖获得者罗伯特·席勒（Robert Shiller）被广泛引用的指标，相对于周期性调整后的长期收益，股票价格目前比1950年以来的平均水平高53％，比2009年3月以来的危机后的平均水平高21％。除非经济和盈利增长大幅加速，或美联储新一轮资产负债表扩张，否则美国股市不太可能进一步大幅上涨。相反，另一种特殊的冲击——或通胀意外加速以及与之相关的利率上调——将明显增加被高估的美国股票市场大幅回调的可能性。

问题还在于实体经济疲软，它们的增长速度太过接近停滞。国际货币基金组织（International Monetary Fund）最近将其对2019年世界GDP增长的预期下调至3％，介于40年趋势的3.5％和通常与全球衰退相关的2.5％的阀值之间。随着今年接近尾声，美国的实际GDP增速低于2%，欧元区和日本2020年的增长预测低于1%。换句话说，主要发达经济体不仅对估值过高的金融市场漫不经心，仍然依赖于失败的货币政策策略，而且在最需要增长缓冲的时候也缺乏增长缓冲。

在这样一个脆弱的世界里，引发2020年的危机并不难。尽管有玩傻瓜游戏的风险，但我最关注的三个问题是：保护主义，民粹主义和政治失灵。持续的保护主义倾向尤其令人不安，尤其是在美中之间空洞的“第一阶段”贸易协定之后。印度总理纳伦德拉·莫迪(Narendra Modi)在印度发起的“印度民族”运动，很可能是全球向民粹主义转变过程中最令人不安的进展。而美国弹劾风波则将华盛顿的政治失灵带到了一个未知的领域。

很有可能，导火索会是别的什么东西——或者根本不会有任何震动。但是，对脆弱性的诊断需要认真对待，特别是因为可以从三个角度（即实体经济，金融资产价格和被误导的货币政策）对脆弱性进行验证。如果这个组合受到冲击，2020年的危机很快就会到来。

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