央行稳定报告何以“稳”金融

经济观察网 记者 欧阳晓红 你的“票子”、“房子”还好吗？2019年即将收关，财富无恙否？

金融稳不稳？央行金融稳定报告来回答。中国央行11月25日发布的《中国金融稳定报告2019》中，可以用一组“54838”数据或关键词勾勒过去一年来的国内外宏观形势、金融风险化解进展，以及风险与挑战等；包括文中17个专题亦在试图回答金融的稳与否。

这还不够！五天之后的12月1日，即中国人民银行成立71周年之际，《求是》杂志刊发央行行长易纲文章《坚守币值稳定目标 实施稳健货币政策》，阐述当下与未来的货币政策思路；文中透露“不放水”的信号。

易行长7000字长文开篇第一句话便引用了“金融活，经济活；金融稳，经济稳”12字，足见稳金融乃一国之重器。

易纲判断，未来几年，还能够继续保持正常货币政策的主要经济体，将成为全球经济的亮点和市场所羡慕的地方。中国经济增速仍处于合理区间，通货膨胀整体上也保持在较温和水平，加之我们有社会主义市场经济的制度优势，应尽量长时间保持正常的货币政策。

“守护好老百姓手里的钱，保持币值稳定，并以此促进经济增长，是货币政策的使命。不能让老百姓手中的票子变‘毛’了，不值钱了。适当的货币条件可以促进财富增长，不适当的货币条件可能加剧财富分化和金融风险，甚至引发社会性问题。” 易纲撰文称。

不过，在社科院学部委员余永定教授看来，中国经济目前最突出的问题是经济增速的持续下降。他认为，增长是硬道理，为了实现增长，为了保证经济增长速度不进一步下滑，需要采取有力的扩张性财政政策，辅之以宽松的货币政策，而且中国有相当大量的政策空间。

而渐趋渐近的数字化时代，不只是微观上的企业组织管理逻辑生变，宏观政策思维框架可能亦要随之改变，如果沿用工业时代的传统逻辑去调控会有误吗？

就此，美国哈佛大学原燕京学社研究员黄万盛教授认为，全球经济已经由工业资本主义步入科学资本主义时代，与之对应的货币供需环境也会发生巨变。今天最大的问题是科技投入的非量化性，金融需要对此做出新的调整，这需要“宽货币”，零或负利率时代并没有结束。

或许，当务之急是“确症”——确认当下的经济金融状况，望闻问切，发现病兆；因时因势施策；毕竟这关乎每一个人的生意与生活。

一

行至2019尾声的中国经济并不寻常，其走势出乎多数经济学家的意料，有人还呼吁GDP增速“保6”。

在央行金融稳定报告中不难发现这些高频词：风险、债务、杠杆率等；低频词则是：精准拆弹、黑天鹅、灰犀牛。

这份报告有三大部分，即“宏观经济运行情况、金融业稳定性评估、宏观审慎管理”，以及17个专题，它们构成了金融稳定与否的全景图。

而纵横交错的“54838”是指，中国防范化解金融风险方面取得的“五大进展”；未来全球经济可能面临的“四个风险点”；国内宏观经济运行的八个方面；国内经济运行中，金融风险的“三种”演进趋势；以及为避免金融市场之间的风险交叉传染——要做好的八个重点工作等。

具体来看，稳定报告肯定成绩的同时，亦直面问题与挑战。

报告称，受内外部多重因素影响，中国经济中一些长期积累的深层次矛盾逐渐暴露，金融风险易发高发，经济增长面临的困难增多。国内方面，金融风险正在呈现一些新的特点和演进趋势；重点机构和各类非法金融活动的增量风险得到有效控制，但存量风险仍须进一步化解，金融市场对外部冲击高度敏感，市场异常波动风险不容忽视。

通过一年多的集中整治和多措并举，报告称，在防范化解金融风险方面取得了五个方面的积极进展：

诸如：有效稳住了宏观杠杆率。宏观上管好货币总闸门，微观上推动企业降杠杆、控制居民杠杆率过快增长、积极化解地方政府隐性债务，使宏观杠杆率高速增长势头得到初步遏制。

其次，平稳有序处置高风险机构。坚持全面依法依规，果断对包商银行实施接管，最大限度地保护存款人和其他客户合法权益，并坚决打破刚性兑付，强化市场纪律。果断实施接管发挥了及时“止血”作用，避免了风险进一步恶化，接管托管工作进展顺利，未出现客户挤兑等群体性事件。

再次，大力整顿金融秩序。扎实推进互联网金融风险专项整治，继续严厉打击非法集资活动，稳步推进各类交易场所清理整顿工作，稳妥有序压降存量风险。

再者，应对金融市场波动风险。综合运用多种政策工具增加流动性供给，有效平抑市场短期波动，稳妥化解中小银行局部性、结构性流动性风险。有序处置民营企业债券违约事件，稳步推进股票质押风险纾解工作。有效应对跨境资本流动冲击，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

此外是补齐监管制度短板。出台资管新规及配套实施细则；发布系统重要性金融机构监管相关指引文件，研究制定金融控股公司监督管理试行办法，完善金融监管制度。总体看，已暴露的金融风险正得到有序处置，金融市场平稳运行，金融监管制度进一步完善，守住了不发生系统性金融风险的底线。

未来全球经济可能面临的“四个风险点”来说，其一，全球经济增长势头乏力，政策应对空间有限 ；货币政策方面，美联储已于2019年三次下调联邦基金利率，欧央行、日本银行将基准利率维持在接近0的水平，未来降息空间不足；财政政策方面，多数发达经济体财政赤字与政府债务保持高位，限制了财政政策的扩张

其二，中美贸易摩擦带来的不确定性加大。“一旦摩擦再度升级，必然导致全球潜在增长率下降、通胀水平上升，损害经济中各部门的利益，加剧金融市场波动。”报告称。

其三，部分主要经济体脆弱性持续增加。一些新兴市场经济体（如阿根廷和土耳其）正在经历艰难的宏观经济调整过程。一旦金融环境突然收紧，其脆弱性将可能转化为风险，加剧偿债及再融资风险，引发全球风险偏好迅速转向。

其四，多种不确定性交织，可能放大潜在的脆弱性。金融科技迅猛发展，在提高金融服务便利性的同时，也带来了新的风险，对传统金融体系和金融监管构成挑战。英国脱欧前景仍不明朗，一旦触发“硬脱欧”，将对欧元、英镑汇率产 生较大影响，进而对全球金融市场形成冲击等。

“八个”方面的国内宏观经济运行，及其运行中的金融风险之“三种”演进趋势，以及“八项”应对之策来看，诸如：

报告认为，“经济增长保持平稳，产业结构持续优化”。就此，从产业增加值占GDP比重看，第一产业为7.2%，比上年下降0.4个百分点;第二产业为40.7%，比上年提高0.2个百分点;第三产业为52.2%，比上年提高0.3个百分点。

“需求结构继续优化，国际收支保持平衡”。2018年，最终消费支出对经济增长的贡献率为76.2%，比上年提高18.6个百分点；内需成为稳定经济增长的压舱石。2018年，我国经常账户顺差491亿美元，与同期GDP的比值为0.4%，较上年下降1%：资本和金融账户顺差1 111亿美元；2018年末，我国外汇储备余额3.07万亿美元，比上年末下降2.1%。

“CPI小幅上涨，PPI涨幅回落”。2018年，CPI同比上涨2.1%，涨幅比上年扩大0.5个百分点，其中各季度分别上涨2.2%、1.8%、2.3%和2.2%。

其它如“财政收支运行总体平稳”；“结构性去杠杆取得初步成效”；“工业企业利润保持较快增长”；“就业形势保持稳定，居民收入稳定增长”；“房地产销售增速放缓，房地产贷款整体平稳”等。

这其中，报告称，2018年，城镇新增就业1 361万人，比上年多增10万人，各月全国城镇调查失业率保持在4.8%~5.1%。结构去杠杆而言，非金融企业部门杠杆率下降明显，自2018年第一季度157.8%的峰值波动下降至2018年末的152%，成为推动我国宏观杠杆率下降的主要因素。政府法定债务风险已得到有效控制，2018年末为37.1%。但我国各部门杠杆率仍存在结构性问题，相关风险值得关注。 房市来看，房地产销售增速继续放缓，热点城市房价涨幅回落。2018年全国商品房累计销售17.17亿平方米，同比增长1.3%。

央行在稳定报告中的专题一“打好防范化解重大金融风险攻坚战”中提出，将防范化解重大金融风险攻坚战向纵深推进，当前，我国经济金融面临的不确定因素仍然较多。

报告称，在国内，经济运行周期性、结构性问题仍然存在，金融风险正在呈现一些新的特点和演进趋势。体现在三个方面：

重点领域风险仍然较高。地方政府隐性债务存量规模大，公司信用类债券违约压力较大，房地产市场风险可能在某些区域显现，并可能传导至金融机构。

重点机构和各类非法金融活动的增量风险得到有效控制，但存量风险仍然比较突出。个别金融控股集团、农村金融机构风险可能暴露，互联网金融特别是网络借贷风险仍需关注，非法集资形势仍然复杂。

金融市场异常波动风险不容忽视。金融市场对外部冲击高度敏感，人民币汇率和外汇储备稳定承压，金融市场之间的风险交叉传染可能性加大。

基于上述风险演变趋势，稳告报告认为，要做好八项重点工作：

诸如，第一，坚持稳健的货币政策，保持流动性合理充裕。第二，更好地支持实体经济发展。有效疏通货币政策传导机制，打通金融资源配置到实体经济的“最后一公里”，推动形成经济金融良性循环。第三，有序化解影子银行风险。第四，有效处置各类高风险金融机构风险，强化金融机构防范风险的主体责任。 第五，全面清理整顿金融秩序，持续打击非法金融机构和非法金融活动。做好各类风险处置预案，及时发现和果断处理各种可能爆发的突发风险。第六，防范金融市场异常波动风险。第七，进一步完善监管制度。如，尽快出台金融控股公司监督管理试行办法等。第八，务实推动改革开放。加大金融领域改革开放力度，确保已出台措施的具体落地。

不过，上述八项重要工作涉及的短、中、长等时间属性要求并不一致；也许其需要与对应的问题相匹配。

至此，市场可以从央行的“54838”金融稳定框架导图中看出怎样的画风？

二

冬天已至，未雨绸缪才能行稳致远。

往往经济下行或承压时，多年积累的问题与风险亦会相继暴露出来。导火索或是债券违约，或是资产泡沫破灭等。

如近日，上清所公告称，截止11月27日，西王集团未能将“西王集团有限公司2018年度第二期短期融资券(“18西王CP002” )应付本息兑付资金8.61亿元划付至银行间市场清算所指定账户。而这家中国企业500强，坐拥三家上市公司，资产总值500亿元的西王集团，已是年内第二次债券违约。

这并非孤例，且目前市场违约主体呈多元化之势，涉及规模企业，高评级公司等。“债”字当头，与之相关的“房市”或“房贷”情况又如何？

央行稳定报告专题二“我国住户部门债务分析”称，2018年末，我国住户部门贷款余额47.9万亿元，同比增长18.2%，增速较上年回落3.2个百分点。与其他国家相比，我国住户部门债务风险并不突出，住房信贷政策也更为审慎，但债务分布不均衡，部分地区住户部门和一些低收入家庭杠杆率相对较高。

2018年末，个人住房贷款余额为25.8万亿元，占住户部门债务余额的比例 为53.9%，同比增长17.8%，增速连续两年回落。

专题二称，互联网金融行业个人贷款增速有所减缓。互联网金融借贷近年来发展尤其迅速，在弥补传统金融服务不足、便利居民借贷等方面发挥了积极作用。然而，部分居民利用互联网金融征信不完善，过度借贷，造成逾期无法偿还。

就住户部门债务风险分析看，报告称，住户部门杠杆率处于国际平均水平，但增速仍高于其他主要经济体。2018年末，我国住户部门杠杆率为60.4%。与上年相比，上升3.4个百分点，而同期美国和澳大利亚住户部门杠杆率分别下降1.5个和0.7个百分点，日本、英国等经济体住户部门杠杆率虽有不同程度上升，但增幅均小于中国。

值得一提的是，报告称，债务收入比(住户部门债务余额/可支配收入) 保持高速增长，低收入家庭债务负担较重。根据北京大学开展的2016年中国家庭追踪调查，低收入家庭的债务负担整体重于高收入家庭：有负债家庭中，年收入低于6万元的平均债务收入比为285.9%，而年收入高于36万元的平均债务收入比为89.0%。

就此，专题二给出了五点政策建议：

A. 继续严格遵循“房子是用来住的，不是用来炒的”政策定位，完善“因城施策”差别化住房信贷政策，抑制投机性购房。同时，加大对住房租赁市场的金融支持和规范，促进形成“租售并举”的住房制度。

B. 在鼓励金融机构创新消费金融业务模式和拓展服务领域的同时，督促机构坚持对消费行为真实性的审查、提高对消费信贷产品的风险管理能力。

C. 继续发挥普惠金融政策引导和激励作用，使金融服务惠及更多群众。

D. 积极运用大数据分析，加快建立全覆盖的个人征信体系，为金融机构和金融管理部门决策提供可靠的数据基础。

E．结合居民资产和收入情况，开展分区域、分层次的居民债务风险监测分析，全面反映住户部门债务水平。

由此，央行亦注意到，需要分层分类分析与管控金融风险；且更重要的是构建一张“金融安全网”，方可在变局之中亦步亦趋“稳金融”。

稳定报告“专题十五”指出，金融安全网是金融体系中一系列危机防范和管理制度安排的统称，其目的是保持金融体系稳健有序运行，防止个体风险向其他金融机构和整个金融体系扩散、蔓延，通常包括审慎的金融监管、存款保险及各类投资者保护制度、中央银行的“最后贷款人”职能三大支柱。

“从我国金融机构市场退出现状和金融业未来发展趋势看，抓紧健全完善金融安全网相关制度安排，有利于及时、有效防范和化解金融风险，维护金融体系平稳健康运行。”报告称。

未来如何？易纲撰文指出，在世界经济可能处在长期下行调整期的环境下，要做好“中长跑”的准备，尽量长时间保持正常的货币政策，以维护长期发展的重要战略机遇期，维护广大人民群众的根本利益。“不能让老百姓手中的票子变‘毛’了，不值钱了。”

事实上，尽管“拆弹”与“灰犀牛”是稳定报告中的低频词，但它们背后的份量权重让市场主体心生敬畏，如履薄冰……

不可否认，经济学领域正在经历一场变革，由传统的古典经济学研究范式向复杂经济学转变。在实践和研究中，人们发现传统经济学中的假设与实践并不符合真实的经济运行状况。而金融是经济的血脉，实体经济的躯干结构变了，金融血脉的流向大概率亦会变化，更何况资本总是趋利而行。

当下，监管层与市场需要找到或回答“股权资本与债务资本的平衡”；而终极问题可能是解决“资本利得的再分配”问题。

末了，于事而言，“资源禀赋亦不能一直错配”。万物互联科技时代，需要匹配怎样的经济金融理论与实践研究范式？改写它们的关口时刻，何以稳金融？

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欧阳晓红经济观察报记者

经济观察报首席记者
长期关注宏观经济、金融货币市场、保险资管、财富管理等领域。十多年财经媒体从业经验。