李力行：一类特殊的国有企业——“地方政府融资平台公司”的债务问题

背景介绍：2019年9月27日，北大国发院李力行教授在北京大学国家发展研究院主办，《中国经济学人》协办的“产能过剩、国企改革与竞争中立”国际学术研讨会上做了《一类特殊的国有企业——“地方政府融资平台公司”的债务问题》的报告，介绍了中国国有企业的现状，尤其是资产和负债的现状，通过案例及调研探究债务的成因，提出可能改革的路径。

一、中国国有企业和负债现状和政府的债务状况

财政部统计2018年底非金融国有企业总资产210.4万亿元，债务总额135.0万亿元，资产负债率64.2%，净资产58.7万亿元，金融行业国有企业净资产17.2万亿元。中国企业的债务中最主要的部分是国有企业负债。

全国一共财政是四本账，大概的规模是一般公共预算18.3万亿，政府性基金收入7.5万亿，国有资本金经营预算按每年只有0.29万亿，三项社保基金5.6万亿元。中央政府债务15万亿元，地方政府债务18.4亿元。如果拿政府的债务之和除以GDP，比重只有37%，并不是特别高。地方政府的债务率76.6%，这是按债务余额除以综合财力，达不到国际通行的警戒标准。表面上看，地方政府的债务并不是特别严重。然而地方政府还有一个很大量的隐性债务，包括了政府事业单位的债务，由政府提供担保的国有企业的债务，初步预估达到45万亿以上。这个数字在2011年首次由审计署公布，近年来持续上升。

二、地方政府融资平台公司特点

地方政府的债务并不像其它国家一样由政府直接举借，而是主要由一类特殊的国有企业所举借，即地方政府城投公司。这些公司不仅像普通企业一样参与商业经营，向金融机构贷款，还承担公共品提供职能，以及为政府的其他经济行为提供融资。他们为政府融资提供平台，又被称为地方政府融资平台公司，或者被称为地方政府金融机器，就是LGFV这个简称。

地方政府融资平台公司有如下特点，首先是政府注资设立的国有企业。这一点跟普通的国有企业很像，不同的是主要从事的是城市基础设施开发建设，早期往往从事土地一级开发。参与各种商业经营，包括政府特许经营，例如旅游、公园、会展。同时也参与房地产开发和制造业。比较独特的一点是提供了部分的公共品，例如为政府修建保障房，进行城市园林环境建设，提供污水处理，供暖、供水、供气等。因此，地方政府融资平台公司成为了政府融资的一个重要手段，如果我们把政府预算内的财政称为第一财政，把政府预算外的各种收入，包括土地出让的收入称为第二财政的话，那么地方政府融资平台公司可以被看做是政府的第三财政。

融资平台公司有四大功能，融资、公共品提供、土地开发，以及作为基金投资人。与普通国有企业相比，除了进行正常的经营生产之外，还承担了为政府募资的职能，募集资金的投向既可以是商业性质的，也可以是公益性的。未来偿债资金的来源常常与政府的资产或担保有关，所以这是一类特殊的国有企业。

三、地方政府融资平台公司的发展阶段

地方政府融资平台公司经历了四个发展阶段，第一个阶段是成长期，是源于中国进行分税制改革之后，预算法禁止地方政府贷款，地方政府的预算外收入逐渐扩张。在巨大的财政压力下，地方政府寻求各种来源的收入，包括各种行政事业收费等。在这个背景下，城市建设需要大量的资金，于是城投公司应运而生。第二个阶段，大量的城投公司通过发行企业债，为政府的公共基础设施建设筹集了大量的资金，城投公司大量成立，不仅在省级、市级，而且在县级也大量的出现。第三个阶段比较重要，就是2008年全球金融危机之后，中国政府出台四万亿财政刺激计划，在这个刺激计划下，财政和金融手段都被使用，投资加上杠杆，商业银行大规模投放贷款，地方政府平台公司的债务出现爆发式的增长。第四个阶段是2012年之后，中央政府加强了监管，表内贷款收紧。地方政府通过其他的融资渠道进行债务展期和投资，也催生了所谓的影子银行，地方政府隐性债务规模越滚越大，并且出现了很多的信用违约事件。关于地方政府融资平台公司的数目统计，2010年底大概有6576个，2012年底超过了1万个，平均每个县都有超过一家平台公司，每一个地级市有大约10家平台公司，2018年这些平台公司通过公开市场发行了2842支城投债，融资规模2.5万亿元。

四、融资平台公司的融资方式

融资平台公司的融资方式包括了几类。一是普通的商业银行贷款。向商业银行贷款，融资平台公司通常采用土地抵押和政府担保。第二，融资平台公司是普通的、根据公司法所注册的商业企业，可以通过公开市场发行债券，这种融资方式受到的约束较少。第三，就是在各类公开债券和银行贷款受到约束之后，融资平台公司转向通过信托、资管、融资租赁等表外业务进行融资，催生了影子银行，这种情况下融资的成本高达10%以上。相比于政府公开发行的市政债低于3.5%的利率而言，他们的债务负担非常重。在这样的利息负担下，利滚利，导致债务规模急速增长。

五、债务成因和资产状况

探究地方债务的主要成因，既包括所谓的民生项目，也包括政绩项目和特别情况下造成的支出。民生项目包括棚户区改造等，政绩项目包括各种基础设施的兴建。此外，因为抗震救灾等各种特别情况，金融机构给地方政府大量放贷，并没有仔细考察偿还能力。

现实案例中，很多地方都有大量不产生现金流的资产被注入到平台公司中，称为注水资产。此外，有些资产被重复抵押，例如市政道路和园林不能产生现金流，也被包装到平台公司中作为资产向银行获取贷款。还有一些不能办理确权的土地房产等。为了避免优质的资产被平台公司债务所拖累，往往被剥离注入新的公司，以进行新一轮的融资。许多地方的平台公司严重资不抵债。

六、平台公司产生的问题

平台公司的问题是非常严重的，因为普通的国有企业虽然债务庞大，超过100万亿，但是他的资产负债率不高，而且有大量的优质资产可以冲抵。地方政府融资平台公司数额巨大，且大范围的出现资不抵债的问题。与平台公司债务相关的连带问题包括，第一，平台公司发行的债务往往刚性兑付，刚性兑付就是不遵循市场规则，由政府兜底。政府的隐性担保、刚性兑付阻碍了中国资本市场的发展。第二，影子银行很大的原因就是来自平台公司的债务。第三，平台公司虽然从事部分的生产经营活动，但是主要的功能是为政府融资，很多时候平台公司为了融资注册了不少的子公司，并没有实际经营活动的子公司，这些企业从广义角度来说也可以被视为僵尸企业，因此也与僵尸企业问题相关。

考察平台公司债务问题的根源，它体现了地方政府在财政约束下的收入和支出不匹配，体现了地方为实现发展目标而寻求收入来源的动机，是政府的财政手段、金融手段、产业手段合一的表现。平台公司的发展和面临的困境，也体现了地方政府主导经济发展的“中国模式”的兴衰和面临的挑战。

七、政府应对策略

为了应对这些挑战，中央政府近年来主要有如下做法。第一是规范政府举债，比如通过发行低利率的地方政府债，置换掉原有的债务，也包括发行专项债作为重大项目的资本金，缓解地方政府的融资需求等。第二是指引平台公司进行市场化转型，让平台公司脱离政府，成为独立的市场经营主体，不允许政府注资给平台公司，同时也不要求平台公司为政府提供公共服务，以便让他们转化为市场经营的主体。第三，中央政府还限制了政府的支出范围为公益项目，鼓励通过其他的方式，例如PPP等方式引入社会资金参与到非公益的项目当中。但是这些努力收效甚微。随着经济周期的起伏，这些政策时紧时松，平台公司的债务继续扩大，存量债务没有能够得到消减，而新的融资普遍被用于借新还旧，所以债务利息的负担甚至是越滚越大。

地方政府做出的努力其实是非常有限的，因为作为地方政府并没有动机彻底转型。为了保证经济发展的资金来源，地方会想办法绕开规定继续进行融资，包括加快国有土地的供应来归还债务利息，以及盘活国有资产、实施新项目，通过新项目的融资归还旧的债务利息。

八、可能的改革路径

首先，我们讨论国有企业改革，应该包括这一类特殊的国有企业，也就是地方政府融资平台公司的改革。尽管经营模式和普通的国有企业不同，但是面临的问题的本源可能跟普通的国有企业类似，那就是政企不分，政府的行政干预和兜底，以及软约束。

长期而言，应该要改变政府主导经济发展的模式，回归政府作为公共品提供者的基本职能，将公共财政回归他的原本的含义。同时，开放要素市场，促进自然资源的市场化，扩大政府的税基，这是长期的改革措施。中期而言，应该是扩大财政预算规模，硬化预算约束，金融部门需要加强监管，平台公司则应该进行市场化转型。短期而言，为了应付债务危机，可能需要进行国有企业的资产整合，让更多的国有资源资本化，通过进入市场融资来引入社会资金。同时，要有让平台公司破产的心理准备，通过进行破产、债务重组和债转股等方式化解债务。

李力行教授

北京大学国家发展研究院经济学教授、教育部长江青年学者。美国马里兰大学经济学博士（2008），清华大学经济学学士（2002）。

研究领域包括发展经济学、人力资本、公共财政学、政治经济学、城市经济学等，为本科生讲授《中级微观经济学》、《经济学研究训练》等课程，为研究生讲授《公共财政学》课程。

曾获北京大学“黄廷芳/信和”青年杰出学者奖、北京大学方正奖教金、北京大学人文社会科学研究优秀成果奖，北京大学教学优秀奖等荣誉。

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