一针玻尿酸，鲁商发展冲上天

　　编辑 | 于斌

　　出品 | 于见（ID：mpyujian）

　　鲁商发展六连板，只因为打了一针玻尿酸！

　　截止到10月25日收盘，鲁商发展在收获第六个涨停板、第五个一字板之后，本月股价已然翻倍，而涨停板还没有打开。

　　鲁商发展原名为置业置业，是一家位于山东的房地产开发公司，自从2008年借壳上市后，公司净利润九年下降八成，而完美错过地产发展的黄金十年后，公司却负债累累，资产负债率高达95%，股价也跌回10年之前；当下，鲁商无意之间却站上了“颜值经济”的风口，借助玻尿酸的概念炒作，公司股价走势打破数年的低迷走势，一飞冲天。

　　然而，收购药企山东福瑞达后的鲁商发展，仍是以房地产开发为主业的公司。如果不能有匹配的业绩增长，股价疯狂炒作之后，最后留下的仍将是一地鸡毛。

　　一、 十年地产一场梦 九年上市零分红

　　鲁商发展原名是鲁商置业，其控股股东为鲁商集团，鲁商集团则是由山东省商业厅改制而来，因而，鲁商置业就是一家典型的地方国企，或则是说一家山东地方国企。

　　鲁商置业借壳之时，将原公司鲁商置业有限公司的众多地产项目打包上市，而其拥有的土地储备超过300万平方米，一度成为当时山东省最大的房地产项目，鲁商置业也一度成为山东区域高档地产的象征。

　　辉煌没过多久，鲁商置业就开始了持续利润滑坡，而公司净利润从在九年的时间，下降超过8成。而这利润持续下滑的背后，一方面是因为公司地产开发的战略失误，另一方面就在于先天不足。

　　鲁商置业的大股东鲁商集团旗下还有一家主营零售的上市公司-银座股份，其为山东地区最大百货零售卖场。鲁商集团本身则是山东最大的零售业航母，集团零售业占比高达80%，因而，鲁商置业的早期定位，是辅助大股东经营零售业一个工具。

　　鲁商置业的早期战略是仿效万达的城市综合体，携手主营零售的银座股份，以商业综合体为样本，为银座股份的省内扩张去量身打造购物中心，并在周边开发住宅项目，然后通过银座购物广场来打造城市商业圈，进而动鲁商置业其他房地产项目的销售。

　　这一战略号称是打造山东本地万达，从早期看，有些地方银座购物确实成为了黄金商业地带，也带动了周边地产项目的升值，但随着商业地产与购物中心竞争的激烈化，有很多地方运营失败。

　　因而，成也萧何败也萧何，鲁商置业完全附属大股东的战略规划，缺少独立的地产开发能力，让其完美错过了地产发展的黄金十年。

　　专家分析，这一战略导致了两大问题：一是公司地产项目跟随零售项目，而银座基本为省内为主，导致鲁商置业的地方项目也是以山东省内为主，并且较多位于三四线城市；而在2015年之前，三四线城市以去化率为主，周转率普遍不高，而山东省内房价也是不温不火；二是，鲁商置业由于整体房地产开发的项目周转率较差，开发周期过长，这让资金成本额外高昂，公司的地产项目利润，甚至都难以覆盖借款利；如果不是将借款费用资本化处理，公司的实际的经营利润早就成为负值，也就是亏损。

　　数据显示，从2009年到2007年，鲁商置业的营收收入增长了2.6倍，营收收入从25亿增长为83亿，但公司净利润却从2009年的4.39亿元下降到2017年的1.05亿。与此同时，在2017年，公司财务费用资本化金额高达10亿。

　　也就是说，鲁商置业上市九年，净利润下降近八成。并且，公司以母公司未分配利润为负数为由，上市九年零分红。

　　过去的地产黄金十年，让很多地产上市公司赚了个盆满钵满，而纵观龙头公司的发展模式，要么是重金囤地，要么是高周转；鲁商置业显然没有跟上国内地产行业规模大增的步伐；除了因为固守山东导致的周转率过低外，其本身的资产实力弱，也是一个原因。

　　鲁商置业当初上市时，重组中资产负债本就较高，这导致其先天负债率较高，公司的资本实力包括自有现金等都方面非常弱，难以支撑公司的发展，因而不断向控股股东鲁商集团借款来进行买地与开发，但这些借款都是需要付利息的；而其较低的周转率造成项目的利润难以支撑利息支出，这是其业绩表现常年增收不增利的重要原因。

　　屋漏偏逢连夜雨，鲁商置业仅有的异地扩张，却选择了全国范围涨幅最小的东北地区，再就是长期以房价稳定而著称的重庆区域。

　　早在2010年，鲁商置业就在哈尔滨以45.67亿的价格拿到8幅地块，相对于龙头房企三两年的开发周期，而直到公司2018年年报，鲁商置业可售货值中，哈尔滨占比仍旧最大，根据中信建投测算，占比高达27%；试想一个哈尔滨项目就持续八年的时间，这需要付出多少融资成本？

　　此外，鲁商置业的再融资项目也遭遇困难。

　　鲁商置业自从借壳上市后，长达九年未进行分红，多次位列上市公司零分红的铁公鸡之列，在显然与监管层倡导的上市公司积极分红相违背，因而公司的再融资项目必然受到从严审批。因而，虽然公司在2017年度曾经发布20亿的债券融资方案，当并没有被证监会所放行，项目迟迟未批准。

　　鲁商置业其后在2018年象征性地分红5000万，但在2019年9月，此定增方案还是被证监会所中止，原因是财务审计机构涉嫌违规。

　　2018年开始，中央开启了新一轮的地产调控，这让原本负债过高而又融资无门的鲁商置业似乎走进了死胡同，在其股价一度跌破2.5元之后，鲁商置业市值仅仅剩下25亿，这意味着公司市值回到了十年之前。

　　二、资产重组有诀窍 打针吃药见疗效

　　山穷水尽疑无路，柳暗花明又一村。

　　既然不能在地产这一棵树上吊死，鲁商集团开始运作新的方案，通过打针吃药，鲁商置业变身鲁商发展，情况似乎变得好起来了。

　　2018年12月，鲁商置业开始资产置换，将其持有的泰安、东营与东营三地的地产开发子公司合计作价8.06亿元转让给控股股东鲁商集团，并受让控股股东持有的山东福瑞达医药100%股权，交易价款9.27亿元，并以现金方式支付差额部分款项。

　　至此，鲁商置业的主营业务变为房地产开发与医药大健康，公司因而改名为鲁商发展。

　　三、一针玻尿酸 鲁商发展冲上天

　　根据公开资料，福瑞达医药创立于1993年，主要从事药品与化妆品等研发与销售；目前是当前全球最大的玻尿酸生产、研发以及应用基地之一，据称全球约70%左右的玻尿酸是由福瑞达提供，包括兰蔻、资生堂与雅诗兰黛等全球一线品牌。

　　鲁商发展股价这一波凌厉的上涨显然与目前玻尿酸概念的火爆有关，近期两家拟登陆科创板的公司（华熙生物与昊海生科）招股说明书显示，玻尿酸产品的毛利率超过75%，行业正处于暴利阶段。

　　华熙生物招股书显示，2018年，其主营业务收入12.60亿元，归母净利润达4.24亿，企业净利率超过33%；而昊海生科的数据显示，其2018年营业收入15.58亿元，净利润4.55亿元，公司净利润也在30%上下。

　　对比而言，福瑞达医药显然没有如此高的净利率；数据显示，2018年福瑞达医药共实现销售收入 8.58 亿元，而实现归母净利润仅仅为 0.37 亿元，可以看出公司净利润率不足5%，因而将福瑞达纳入暴利的玻尿酸行业，显然有失偏颇。

　　而根据鲁商置业并购福瑞达时的业绩承诺，福瑞达医药2018年-2020年度实现的净利润总数分别不低于2537万元、5555万元和8493万元，也就是三年总利润不低于1.6亿，这也是一个比较客观的业绩预测，如果达不成，则山东商业集团则要向上市公司进行补偿。

　　导火索显然是公司另一则关于收购焦点生物的公告。2019年10月8日，鲁商发展发布公告，拟收购透明质酸企业焦点生物部分股权，并计划将取得焦点生物的控制权。自此以后，鲁商发展股价开始一飞冲天。

　　根据资料，作为一家专业生产透明质酸的企业，焦点生物成立于2012年3月，而在2019年上半年，其实现营业入7250万元，净利润1487万元；可以看出，焦点生物的收入规模与上述两家拟登陆科创板的企业相比明显太小。此外，国内玻尿酸行业仍是以进口产品为主导，国产品牌金额占比仅仅为23.4%。

　　资本市场的疯狂原超出鲁商发展的意料，并且作为国企，鲁商显然也没有炒作股价的动机；因而在连续五日股价涨停后，鲁商发展在10月24日晚间公告称，公司收购焦点生物事项存在很大的不确定性，而福瑞达医药实现的营业收入和净利润对上市公司贡献较小。

　　事实的确如此，鲁商发展今年上半年房地产收入占比为82%，而在2018年年报中此数据为85%，这也意味着鲁商发展仍旧是一家房地产开发公司。

　　并且，公司在2018年年报中披露，2018年鲁商在土地投资加大拿地力度，共获取各类用地共8 幅，总价达到 50.5 亿元，同比增幅高达 685.3%。并且，这50.5亿的拿地款占全年销售的比重为 43.15%，更是为 2011 年以来新高。由此来看，鲁商置业变身为鲁商发展后，长期仍将以房地产开发为主。

　　如此看来，鲁商发展股价火爆表现的背后，仍是资金炒作的逻辑，正如公司公告所言-公司股票近期涨幅较大，严重偏离基本面。而没有基本面支撑的炒作，往往只剩下一地鸡毛。