中欧基金：A股市场稀缺投资老将的匠心之作

导读：在投资端我们发现，资产质量和负债质量往往是匹配的。如果一个基金经理有更好的负债端，会帮助他能把资产端做得更好。这也是为什么A股历史上封闭期产品平均收益率要高于开放产品。封闭期产品拥有更长的“负债久期”，给基金经理在投资决策上更少的干扰。

那么什么样的封闭期产品值得大家配置呢？当然是长期有超额收益能力的主动管理基金。这就让人想到中欧基金行业精选策略组负责人周蔚文，他是A股市场极少数拥有20年从业经验的投资老将。他的投资风格稳定，被长期的牛熊周期所验证，而周总本人也是一个极其稳定和淡定的人。今天，我们和大家分享对于周蔚文两年封闭持有产品中欧匠心的一些个人思考。

封闭期产品：更适合提高持有人收益

过去20年，中国资产管理行业有一个很有意思的现象，基金产品的投资收益(Investment Return)和持有人得到的投资者收益(Investor Return)之间的不匹配。我们举一个例子，从2003到2018年，代表全体基金整体收益率水平的中证基金指数年化收益率为12%。这个收益率不仅仅超过了银行存款，而且比美国道琼期指数的年化收益率还高。说明基金产品的平均回报率是比较高的。

另一方面，持有基金的基民，并没有感觉购买基金产品有那么高的收益率。我们再来看另外一个数字：中国证券投资基金业协会数据显示，截至2017年底，自投资基金以来有盈利的持有人占比为36.5%。也就是说，只有三分之一的投资者买了基金是赚钱的。

是什么造成了基金经理创造的投资收益，并没有变成持有人的投资者收益呢？背后的原因就是基金持有人在整个过程中的“择时”。大家总是认为自己能够低买高卖，然而现实永远是残酷的。作为一个整体，人性永远是在别人贪婪的时候，我们也贪婪，在别人恐惧的时候，我们也恐惧。从逻辑上来说，我们应该在市场低位的时候加大买入基金。但遗憾的是，许多人的操作是市场下跌过程中不断卖出基金，然后在市场高位的时候疯狂加仓。

过去中国资产管理公司一直在努力提高投资收益(Investment Return)，从效果说也是非常不错的。主动管理基金的收益率中位数都大幅超越了指数。一个比较好的产品类型就是封闭期产品，避免持有人因为“择时操作”而损耗收益。借道封闭期产品，会让这段时间的“投资收益”直接变成“投资者收益”。

选择越老越值钱的基金经理

当然，购买一个封闭期的产品意味着持有人要付出长久期的“成本”，长久期背后需要的是巨大的信任。那么，什么样的基金经理值得持有人付出信任呢？我们此前也在天天基金的线下活动做过一个分析：优秀基金经理的特征。我们认为优秀基金经理最核心的特征只有一点：越老越值钱！

这个世界上最优秀的基金经理毫无疑问是沃伦.巴菲特。他超越其他基金经理的地方，就是拥有全世界最长的可追溯业绩。一个好的基金经理，并不是单年收益率能有多高，而是能够做时间的朋友，时间越久，创造的累计收益就越高。

基金经理，最终比拼的是经验和认知，这些都是需要时间去积累的。一个优秀的基金经理，其投资框架必须要经过好几轮牛熊的考验。只有穿越了好几轮的牛熊，才能证明这一套投资框架是切实可行，并且能够伴随着时间而持续进化。

真正有价值的，一定是能被时间留下来的东西。

中欧基金周蔚文：稀缺投资老将

我们认为，中欧基金的周蔚文就是这样一个“越老越值钱”的基金经理，也是极少数有着20年从业年限，依然奋斗在第一线的公募基金经理。在其13年基金经理的生涯中，周蔚文经历了好几次市场的牛熊切换，遇到过央行货币政策的变化、全球局势的分化以及市场本身风格的切换。这也意味着，周蔚文获得的长期超额收益，是被时间验证的，而非来自任何短期的市场风格因素。

我长期关注着周蔚文的两个标志性产品：中欧新蓝筹，从其管理的2011年5月28日截止到2019年10月8日，取得了218.43%的收益率，超额收益率高达183.85%！在此期间，中国经济经历了2011年的股债双杀，2013年到2014上半年的蓝筹股熊市，2015年下半年到2016年的股灾和熔断，以及2018年A股历史上第二大熊市。而周蔚文管理的中欧新蓝筹，却在此期间给持有人带来超过14%的年化收益率。周蔚文此前管理的富国天合稳健优选，从2006年11月15日至其离开的2011年1月12日，也取得了140.94%的收益率，年化收益率超过23%。

如果我们把周蔚文从2006到2019年期间先后在富国和中欧管理的两只旗舰产品收益率加总，发现其总收益高达359.37%，实现超额收益230.92%。更重要的是，在此期间并非每一年都适合周蔚文的投资风格。长期惊人的超额收益，比较客观的体现了其挖掘Alpha的能力。

说到投资风格，我们认为周蔚文属于“成长聚焦”的风格。他会优选具有中长期成长性行业中的高增长公司。对于周蔚文来说，行业2-3年或更长时期内的景气趋势是其非常看重的。同时，周蔚文会兼顾估值，用合适的价格去买中长期成长性。如同霍华德.马克斯说过的“华尔街有胆大的基金经理，有老的基金经理，但没有又老又胆大的基金经理。”在行业中经历了几轮周期的投资老兵，往往比较“胆小”。他们发现，拉长时间看，买在过高的估值点位上，会对长期业绩大打折扣。

也是基于这个原因，周蔚文在其投资生涯中，不会去追逐热点。这也和其性格有关。笔者有幸认识周总多年，感受到其长期以来性格中的稳定和淡定。周蔚文很少会因为短期的业绩压力造成“动作变形”。投资风格更是没有出现过漂移。在2015年上半年题材股暴涨的牛市中，周蔚文也曾经面临一定的业绩压力。然而，他依然坚持持有自己内心认可的，具有估值安全边际的真成长公司。最后一轮牛熊下来，他的业绩依然名列前茅，而且持续在创新高。

我们认为，真正考验一个基金经理能力和品质的时刻，往往不是在其业绩突出的时候，而是在其业绩阶段性面临压力的时候，这时基金经理是否能够保持投资风格的稳定。对于持有人来说，我们也认为短期的爆发力并非其选择基金产品的关键，而是一轮牛熊周期下来，基金产品有没有持续创新高的能力。

中欧匠心：20年老将匠心之作

作为中国基金业20周年最佳基金经理奖得主，周蔚文的2年封闭持有的产品中欧匠心，是一款比较适合长期投资的产品。这个产品有两个特点：

第一，每一笔持有锁定两年，避免了持有人因为错误的“择时”而损耗收益。通过两年锁定，将投资收益转换为持有人收益。同时，根据周蔚文管理的中欧新蓝筹历史数据，在3000点以下的任一交易日购买并持有两年，100%获得正收益。持有人两年的平均收益率为48.22%，最高收益率达到140.06%(2013年6月14日申购)！

借鉴周蔚文目前管理的封闭期产品中欧瑞丰来看，今年以来收益率达到50%，同类排名前列。我们看到，当持有人给于基金经理更长“久期”的信任时，能让周蔚文更好地发挥其超额收益能力。同时，通过封闭期产品的形式，持有人也最大化享受到了基金经理的期间收益。

第二，触点分红，当净值达到或超过1.2元时，必须在一个月内进行现金分红。触点分红的产品设计，考虑了持有人的“人性需求”。绝大多数的投资者都有落袋为安的心理。通过触点分红，可以帮助持有人阶段性锁定一部分收益。当然啦，其实拉长时间来看，将分红所得再投入到优秀基金经理的产品是更理性的选择，毕竟优秀基金经理能创造的长期超额收益，远高于我们自己。

总结而言，1)周蔚文属于A股市场上比较稀缺的“老基金经理”，从业时间超过20年，经历了多次的牛熊切换。周蔚文在过去的历史业绩中，展现了其长期可靠的超额收益能力。我们看重的并非收益率本身，而是收益率源头的投资框架是否可靠，基金经理是否长期坚持进化自己的投资框架。

2)封闭期产品也比较适合帮助持有人获得更高的收益率，完全将基金经理投资收益转化成持有人收益，况且从上述历史数据可以看到，3000点以下申购周蔚文管理的产品中欧新蓝筹，持有两年获得正收益概率100%。

好的产品设计+好的基金经理，周蔚文管理的中欧匠心封闭期产品，期待为持有人带来收益。

(责任编辑：张明江)