暴雷，周期长，利润低......长租公寓开启上市渡劫模式

2019 年不只是共享经济的交卷年。

美东时间 10 月 7 日，长租公寓服务商青客公寓向美国证券交易委员会递交了招股书，其中显示其计划于纳斯达克上市，股票交易代码为“QK”，预计融资 1 亿多美元，承销商为摩根士丹利和中国国际金融有限公司。

不只是可能成为“海外上市第一股”的青客，长租公寓玩家此前便先后传出已有赴美 IPO 计划。

9 月 12 日，有外媒报道称蛋壳公寓最快将于今年内赴美 IPO，募资金额为 6 至 7 亿美元；次日，自如也被传出考虑于 2020 年赴美 IPO，拟筹资 5 亿至 10 亿美元。

据克而瑞数据显示，截止 2019 上半年，自如、蛋壳、青客分别占据了《分散式公寓运营商管理房源排行》的第一、第三与第四位。

换言之，被“二房东”质疑多年的长租公寓已经纷纷行至 IPO 前夜。

但要知道的是，另一个同样背负“二房东”标签的行业之翘楚，正因其商业模式也陷于水深火热中。8 月提交招股书后，WeWork 先是遭资本冷遇，估值从 470 亿美金腰斩至 200 亿美金以下；而后担任 CEO 的创始人突然被解雇，IPO 被迫推迟；如今又曝出，软银对 WeWork反悔，要在修改早前估值后，才追加 10 亿美元投资。

但随即而来的疑问是，长租公寓会重蹈 WeWork 覆辙吗？

01 长租公寓由何兴起

既然有“二房东”，那必然有“大房东”。以当下的市场分类而言，长租公寓主要分为三类：

1.房企长租公寓；比如万科泊寓、龙湖冠寓。

2.集中式长租公寓；比如魔方、乐乎、窝趣。

3.分散式长租公寓；比如自如、相寓、蛋壳。

集中式的运营商不仅有房企，也包括收购或转租而来的垂直运营商，但出租房源都是独立成栋；分散式则类似于滴滴快车，运营商通过与小业主签约获取小区民宅，再进行统一的装修出租。

房企类严格来说属于集中式，类似于网约车领域做自营的曹操，自带开发、持有物业优势；而如果以基本盘为维度往下细分，还有房企系、中介系、酒店系、创业系、国家队等说法。

简单来说，长租公寓战场早已进入多方角力。而造成各路玩家下场捉对厮杀的背景，需要追溯到被称为“长租公寓元年”的 2017 年。

一方面是政策红利；当年 7 月21日，住建部会同发改委等八部门印发《关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知》，并选取了 12 城作为首批开展住房租赁试点单位；中央更明确提出要发展住房长期租赁市场；外加十九大召开后提出的“房住不炒”后的房市降温，开发商宁愿牺牲现金流回笼以期政策放开再入市。

一方面是人口红利；不仅我国流动人口仍保持增长惯性，且对比成熟国家、成熟市场 60% 的租房人口占流动人口占比，国内最高的上海也不过 40%；尤其是 Z 世代逐渐进入职场，对于居住环境精品化需求，也促成了租房市场的消费升级。

多方原因，共同促成了长租公寓市场的繁荣。据艾媒资讯发布的《2019中国长租公寓市场现状调查与消费者行为监测报告》显示，预计到 2020 年、2025 年，我国房屋租赁市场规模将分别达到 1.6 万亿元、2.9 万亿元。

02 自带的“爆雷体质”

和共享单车等诸多赛道一样，长租公寓也上演了无数“眼看他起高楼、宴宾客、楼塌了”的戏码。

据不完全统计，仅 2017 年共有20家公寓品牌完成融资，融资金额突破 418 亿元，其中既有投资、基金等专业机构入场，亦有面向社会的资产证券化产品。

而随着 GO窝公寓、Color公寓、寓见公寓、好租好住、爱公寓、优租客、恺信亚洲、鼎家公寓等接连曝出资金链断裂，从 2017 年 2 月至今年 3月，已有20多家长租公寓品牌先后“爆雷”。

从 2017 到 2018，不过两年长租公寓便上演了“一半是海水一半是火焰”。

究其原因，潘石屹在去年 8 月的一次会议上便有过判断——“这个生意就是亏的”：

“原因很简单，做长租公寓一定会有银行贷款。如果是从银行贷款来的利息，按照银行的基准利率是 4.9%。把款贷过来建成公寓，再租出去，你的回报率最高超不过 1%，所以这个生意是亏的。”

长租公寓最早是由新加坡房地产集团带入中国的舶来品，落地中国之初瞄准的是金领、外商等中高阶级。在上文提到的政策、人口双重红利推动下，金融机构纷纷响应，轻资产、低门槛的分散式拿房的二房东模式才替代了最初的集中式拿房（收购整栋物业）。

但主流的二房东模式天生存在一个悖论：一二线城市优质房源本就有限，众多玩家蜂拥入场导致拿房价格进一步被推高。出价不足容易丢失房源，出价到位又导致租价推高而租不出去。

克而瑞发布的《2019租赁住宅行业白皮书》显示，国内一、二线重点城市住宅租金回报率中位数仅为 2.04%，回报周期中位数更是近 50 年，远低于办公物业回报率 4%-6% 的水平。

换言之，回报低、周期长。

但这难不倒擅长让“羊毛出在猪身上”的部分创业玩家。

比如不断提高周转效率，部分运营商仅 20 多天便能收房装修到入住全流程，极大压低了空置成本，以至于去年接连曝出甲醛超标等严重质量问题。

而租金贷则是更加“治本”的常规手段。

运营商化身“中介”，对接租客以个人信用向第三方金融机构或银行贷款，使得缺少存款的年轻白领以还贷的方式实现月付租房；机构则一次性把整年的租金打给公寓方，使运营商实现资金周转、沉淀，以及后续房源扩张。

这为之后的爆雷埋下伏笔。目前，不仅国内一二线城市依然有明显的淡旺季空置率尚不稳定，且有激烈竞争导致市场营销投入居高不下。一旦运营商资金链断裂，便是租客金融机构爆发冲突，上海、浙江等多地监管部门都曾紧急叫停相关业务。

随时可能爆炸的租金贷，与尚未成熟的盈利模式，才是长租公寓的两大核心难题。

03 会重蹈 WeWork 覆辙吗

“青客们”与“WeWork们”看上去的确有着很强的“二房东性质”，一个面对的是大众，一个面对的是企业，但核心都能一言以蔽之：转固定成本为可变成本，将长期房源与短期租户匹配。

WeWork 如今的窘境，其实更多源于画出的大饼与招股书反映的现实大相径庭。

这个大饼先是以共享经济的面目出现，但与 Uber、Airbnb 不同的是，其与后两者的轻资产平台型服务不同，其不仅没有通过算法达成交易，更是“承租-装修-出租”的重资产模式。

WeWork 还对外宣称其实现了利用数据选址、设计和分配空间，但其运营效率却并没有随规模效应而提升；而后，WeWork 提出空间即服务（Space-as-a-Service），又推出了共享公寓WeLive、共享学习空间WeGrow、健身房品牌Rise by We、共享集市WeMrkt 等诸多产品。

VC 愿意为 WeWork 做出的“科技公司”的 PPT 买单，本质是为了获得退出收益；但现实的华尔街却看到，会员数量与运营规模都远超 WeWork 的 IWG 估值不过 37 亿美元。

反观长租公寓，战火燃起之初便摆明了是一门地产生意。

作为私人空间，无论是道德还是法律层面都无法撑起“数据”、“广告”等互联网商业模式想象空间。

其次，在探索盈利模式方面，为了平衡单一的收入结构，目前已知拓展方向也是在公寓配套的保洁、搬家、娱乐设备等增值服务方面，但是否可行、用户需求高低依然尚未得到验证。

长租公寓本身就缺乏承载估值泡沫的空间。

比如青客的招股书便提到：“通过和专业的家庭服务供应商、电子商务公司以及其他类型的第三方服务公司合作，给用户提供广泛的增值服务，近期还推出了基于会员的“青客优选”平台。”

而某种意义上，相对于共享办公更低的门槛，反倒加速了长租公寓在 IPO 之前便进入了洗牌期。比如为了摆脱租金贷这一定时炸弹，头部玩家开始针对不同层次市场，进行“重资产+中资产+轻资产”的协同布局，自如、相寓就都先后进行了收购物业进行运营。

换句话说，对于竞争门槛低、竞争充分且很快进入洗牌期的长租公寓而言，要重蹈 WeWork 覆辙对于“并不容易”。