美联储降息 我国不具备跟随式降息条件

美联储降息 众多经济体跟进

我国不具备跟随式降息条件

□国开证券研究部研究员 王鹏

在美联储9月议息会议宣布降息25个基点之后，巴西等国纷纷跟进降息。日本虽然按兵不动，但日本央行已多次声明对加码刺激措施持积极态度，并暗示10月份可能降息。加上稍前欧央行9月议息会议的全面宽松政策，即下调存款便利利率、长期再融资操作利率以及每月新增200亿欧元的量化宽松政策，全球主要央行纷纷降息似乎表明全球确已进入全面宽松期，负利率似乎又成为了全球市场的焦点。不过，笔者认为，就我国货币政策而言，虽然美联储及一众新兴市场经济体采取了降息措施，但我国并不具备跟随式降息的条件。

是否进入整体降息期

全球真的进入整体降息期了吗？本次美联储议息会议所产生的分歧似乎并没有明确地表明美国已进入降息通道。从本次投票结果来看，美联储决策层分歧较7月份进一步加大。在7月份美联储的降息政策中，2位票委投出反对票，而本次议息会议有3位票委投出反对票。

进一步来看，支持降息的观点认为，美国二季度实际GDP环比折年率增速下修为2%，较一季度终值降低了1.1%，固定投资和出口增速下降明显。在生产方面的耐用品新订单增速与工业产出指数增速均放缓，制造业PMI跌破荣枯线，加上全球经济疲软的拖累，为了避免未来经济下滑失控，需提前应对。

反对降息的观点认为，目前的消费和通胀数据较为积极。7-8月的美国零售增速较二季度稳中有升；7月PCE和核心PCE同比分别稳定在1.4%和1.6%。因此，在采取更激进行动前，需要等待观察消费者活动是否进一步减弱。

更为重要的是，反对降息的观点认为，当前美国国债收益率倒挂确实影响美联储的利率政策。正如鲍威尔在议息会后的声明中所说，由于全球债券市场和全球经济一体化程度很高，全球增长疲软确实给美国的主权利率带来了压力。美国国债不仅具有因美国国内自身因素带来的避险特征，更有因全球主要事件比如英国脱欧等因素引发的全球投资者对美国长期国债的过度需求特征。

全球避险需求一定程度上造成了美国10年期以上国债的供需失衡，进而在美国长期经济增长悲观预期的牵引下，导致其国债收益率曲线倒挂。而美联储在其国内经济基本面相对良好的情况下，不得不考虑全球避险情绪所引发的长端利率过度下降，只有进一步降息才能保证其收益率曲线相对常态化。这种基于全球负利率影响而不是基于美国经济基本面的被迫式降息也是反对降息观点的理由之一。

降息空间有限

就我国货币政策而言，虽然美联储及一众新兴市场经济体采取了降息措施，但我国并不具备跟随式降息的条件。

第一，从经济增长和通胀水平来看，2019年以来，我国通胀水平持续上升，CPI当月同比从年初的1.7%上升至8月份的2.8%，并在猪肉供给影响下未来或延续上升势头；同时，在稳增长和宽信用政策不断发力的背景下，市场预期经济将会有所改善。在四季度经济增长数据有望改善以及通胀压力持续上升的情况下，我国的货币政策难言宽松。

第二，从货币政策效果来看，由于货币政策是总量政策，对于我国当前因结构性矛盾、收入分配以及技术创新等问题引起的经济增长动能缺失难以产生良好的效果，而过度宽松的货币政策带来的“资金空转”的弊端或许更大。因此，宽松货币政策也需慎用，结构性矛盾问题仍需从产业、财政、税收等制度性方面的供给侧改革着手。

第三，从既有利率水平来看，当前货币市场利率大致维持在2.25%的水平，这是自2008年以来的较低水平，因此，降息的空间也较为有限。

第四，从货币政策传导来看，当前我国实体经济资金成本过高的原因并非是金融市场的利率水平过高，而主要是市场利率和存贷款利率间的传导不畅所致。因此，当前货币政策的着力点在于打通利率传导机制上，比如前期的贷款市场报价利率(LPR)改革。

第五，从汇率改革来看，当前我国处于汇率市场化改革的关键期，在以人民币汇率由市场决定为原则的市场化改革过程中，需要保持货币政策的稳健中性，尽量避免不必要的汇率波动。