股权质押“拆东补西”泰禾集团“减负”路漫漫

文 | 原创中心 刘莹

“拆东补西”之下，9月11日，闽系开发商泰禾集团再曝 “股权质押”消息。第一大股东泰禾投资拟将所持540万股公司股份质押于泉州银行股份有限公司福州鼓楼支行以融资3505万元。

作为今年来的第8笔质押行为，泰禾投资的质押率已经高达99.07%，财经评论人士提醒，大股东高比例股权质押的背后是泰禾对于资金的急切渴求，一旦股价出现大跌，上述质押行为将带来风险。

“拆东补西”偿债338亿

资金承压下规模扩张受限

2019年以来，背负“高杠杆”扩张的泰禾集团面临了来自“经营性现金流长期为负”、“高端产品线去化不佳”以及“巨额负债”等多方面的压力，为缓解资金承压的状况，泰禾相继对旗下10余个项目股权进行出售以筹集资金。

具体来看，3-5月，泰禾位于杭州、南昌、漳州、广州、佛山、苏州等地约7个项目部分股权先后让与世茂房地产，合共获得资金77.52亿元；6月，泰禾再次转让广州院子项目、济南章丘项目和河南润天置业公司等项目部分股权，获得资金34亿元。其中，“项目及股权出售行为所获得的资金将主要用来改善公司资金状况”。

积极瘦身之下，泰禾成功偿还了约338亿元公司债务，经营性现金流净额大幅增加至202.2亿元，由负转正，财务状况有所改善。半年报中，泰禾的资产负债率为84.60%，较2018年末下降2.28个百分点；净负债率为258.69%，较2018年末的384.55%下降126.15个百分点。但尽管如此，该两项指标依然处于行业高位，尤其是净资产负债率，相比91.37%的行业均值差距较大。

由于此前的债务“缺口”过大，因此，尽管半年来泰禾一直在积极补充现金流，依然未能大力度缓解债务压力。据中报，截至6月末，泰禾集团的总有息负债合计1103.25亿元，短期有息负债330.03亿元，一年内到期的非流动负债为255.20亿元，而当期公司现金及现金等价物余额仅129.67亿元，所持现金难以覆盖短债及年内到期的债款。

上半年，泰禾的现金短债比仅0.46，一般而言，作为反应公司短期偿债能力的指标，该项系数数值越低，压力越大，低于1，则公司短期偿债压力较大；利息保障倍数为0.38，作为反应企业长期偿债能力的指标，要维持正常偿债能力，该项指标至少应该大于1，比值越高，企业的长期偿债压力越强，而如果数据过低，企业将面临债务及利息方面的兑付危机。

债务和资金的双重压力，正在影响泰禾集团进一步的“规模化”。上半年，泰禾一改往日“激进”的土地投资策略，停止大规模拿地，新增项目数量为“0”，存货余额也由年初的1735亿元降至1633亿元，待开发土地储备建面209.25万平米，相比2018年底大幅下降55%。

此前采访中，泰禾集团董事长黄其森曾表示，泰禾目前并没有什么危机，危机都是舆论炒出来的，债务压力也没有很大，然而目前来看，半年多来泰禾的种种表现正在传达与黄其森观点相悖的信息。

高息发债“找钱”不易

楼市加速转冷下去化存压

为解资金之渴，泰禾积极向外“找钱”融资。但是，当下房企融资普遍收紧，大宗资金更愿意向经营状况良好、财务安全稳定的企业流动，当期利润甚至难以覆盖应付利息的情况下，泰禾在资本市场上的议价能力并不乐观。

9月10日，泰禾集团公告了一项拟通过全资子公司Tahoe Group Global(Co.，) Limited发行1亿美元境外债的消息，债券期限364天，每半年支付一次，票面利率高达11.25%。7月11日，在泰禾公告发行的另外一笔4亿美元境外债中，票面利率高达15%，创下行业今年以来发债利率的最高值。

与此形成对比的是，近期，重庆起家的龙湖集团也公告了一笔将于2029年到期的8.5亿美元境外债，票面利率仅3.95%，相比泰禾9月的美元债低了7.3个百分点，相比泰禾7月的美元债低了11.05个百分点。

事实上，泰禾的融资成本在前6个月已经处在高值。据中报，期内，泰禾的平均借贷成本为9.3%，相比去年同期上升0.8个百分点，公告称，泰禾的各项融资行为中，通过非银机构实现的融资规模高达650.3亿元，占比为58.9%，借贷成本为10.13%，是造成公司融资成本上升的主要原因。

但是，焦点地产对泰禾的其他几项融资细项进行整理发现，半年内，其来自银行的贷款为247.38亿元，占比22.42%，借贷成本8.48%；3-5年的公司债为205.62亿元，占比18.64%，借贷成本7.68%，单项借贷成本均不算低。

项目去化良好可以缓解集团所处资金紧张的状况，但就目前泰禾的表现来看，其销售业绩并不出色。再加上，限购政策持续趋紧，楼市加速转冷的大环境下，房企整体去化存压，而且，泰禾素来主推的动辄总价超千万的高端产品路线拥有很高的销售门槛，也不适合“高周转”。

据克而瑞数据，前8月，泰禾的合同销售额为531.7亿元，同比下降38.5%，公司排名从去年同期的第19位降至40位；前6月，其合同销售额为456.7亿元，同比下降30.27%，公司排名由去年同期的第18名下降至第37名。

行业未来整体市场环境方面，据国家统计局最新数据，今年以来，全国商品房销售面积已经连续7个月呈现负增长，市场降温明显，多个城市楼市出现冲高回落现象，部分热点城市进入“卖不完”时代。据克而瑞，8月，其所监测的部分热点城市也出现成交量的下滑，其中，一线城市的成交量环比下降10%，同比下跌7%；二三线城市的成交量同环比双降，同比跌幅分别为-3%和-6%。

未来楼市市场，去化情况也不乐观。中原地产首席分析师张大伟此前分析，前8月，除深圳相对活跃以外，包括北京、上海、杭州、南京、温州、福州等热点市场在内（部分刚需项目除外），去化率快速下行，如果近期央行不降息，CPI持续保持高位，2019年将没有“金九银十”。

市场“走热”预期未见，境外融资成本过高的情况下，泰禾此前出让项目股权融资的行为会不会在下半年持续出现？一个值得注意的现象是，据8月16日泰禾公告，“公司拟对全资子公司湖南浔龙河泰维置业有限公司的80%股权进行转让，交易总对价款为2.64亿元”。

更早之前的8月12日，泰禾公告的另外一条信息显示，“拟以总对价1.99亿元的代价转让福州泰禾运成置业30%的股权及债务于世茂房地产持股的厦门傲祺，最大程度减轻企业债务压力”。7月，福州泰禾运城刚以6.94亿元代价收购了野风集团所持有的杭州富阳项目公司部分股权，“并购”与“出售”之间，间隔仅1个月。