设置债券“违约缓冲期”是违背契约精神的误导

最近有一种说项，是给信用债违约说情，呼吁为了防范化解债券违约所引发的若干问题，可为发行人增加兑付处置缓冲期或缓冲期安排。

据Wind数据显示，2019年以来共发生违约债券只数达122只，与2018年全年水平相当。同时月均违约量也值得警惕，截至9月11日全市场已违约信用债规模达878.03亿元，月平均规模为105.79亿元（9月份按0.3月计算），而2018年的月均违约规模为100.80亿元。

所谓债券违约缓冲期，是指债券发行人未能按照事先约定日期还款付息，可视为暂不构成违约，如果经过缓冲期后，发行人仍然不能履行还债义务，彻底失去还款能力，方才确认为违约。

这是人道主义的温情，但市场法则没有这样的觉悟，也没有这样温情脉脉。市场经济是以诚信为基石，以契约为载体，市场各方用合同约束自己的行为，各方必须忠实履行合同，践行承诺，市场方能有序运作，否则就乱了套，就会成一地鸡毛。

发行债券，遵循契约精神尤为重要，离开契约精神，谁还敢买债券。欠债还钱，是天经地义的事；欠债按时还钱，更是发债人应严格遵守的义务。当初，投资人是冲着发行人承诺的诚信约定买下债券的，如果早知道债券到期了，发债人会央求给个缓冲期，再“宽限宽限几天”，债券的诚信就大打折扣，投资者也不会贸然买这样的债券。

市场是铁面孔，不是慈善家，也不是救济机构。试图通过建立债券偿还“违约缓冲期”，只是构思者的似水柔情，这是一种异想天开的规则设计，市场其实是不认账的。投资者对发行人有所警惕，密切关注这类救济制度可能助长发行人恶意延期兑付，或者主观违约的侥幸心理。

不过有一种情况是还是值得关注和商量的，即如果发债企业确实有发展空间，有成长潜力，只是一时手头紧张，一钱逼倒英雄汉，陷入杨志卖刀式的窘境，这可另当别论。

也就是说，对真正有发展前途的企业，债主们“逼债”要有市场眼光。要求违约债券刚性兑付有时是只治“标”不治“本”，且有一定的副作用。在债券违约时，刚性兑付虽然能够暂时保护投资人的利益，也能够缓解一时的社会矛盾和维稳压力，但是，对一个市场前景十分可观的负债企业采取极端的逼债手段，釜底抽薪，其实是被眼前的刚性兑付利益蒙蔽了长远的理性投资眼光，急功近利，丧失了对真正市场风险的判断能力。

而且对违约企业来说，要求刚性兑付并没有彻底根除矛盾和压力，而是将这种矛盾和压力转移、蓄积到别处。刚性兑付掩盖了市场有效的风险区分，使合理的风险溢价被株连，抬高了无风险收益率的水平，制造劣币驱逐良币的不良后果，使评级低但收益率高的债券大行其道，使评级高但收益率低的债券举步维艰，进而积累更大的市场风险。

但是，上述这种市场眼光只是个案，对大多数发债企业来说，还是要求按期还债。不要等到期了，再要求债券拥有者设置违约缓冲期。早知今日，何必当初？当初没有把市场风险充分考虑到，无论是发行短期、中期还是长期债券，都要有一定的机动余地，预留风险障碍，不能为了博取投资者信任而随意设置债券偿还日期，搞急功近利式发债。宁可时间长一些，不要短一些。但这样可能会影响债券的信誉度。

为债券兑付提供缓冲期支持，看上去能制造一种表面安宁祥和，能够立马降低信用债在市场中的违约比例，在一定程度上缓解兑付逾期对发行人信用声誉的影响，从而平抑发行人与投资人之间的冲突。但这种表面平静安详潜藏着新的风险，该发生的还是会发生，该来的还会再来，只是苟延残喘而已。

事实上，我国债券违约的机率较高。《第一财经》报道显示，分年度看，2014年债券回收率最高，达84.7%，但几年后，回收率呈断崖式下跌，2018年回收率仅为5.2%，2017年和2019年出现小幅反弹，其中，2019年回收率约为15%。

面对这样的情势，推出所谓债券违约缓冲期，其实是一种理想主义的设想，象征意义大于实际意义，只是将违约的风险累积得更加厚重，一旦爆发，后果不堪设想。设置缓冲期，原本针对发行人的抽贷、断贷和债基赎回等技术手段被暂时搁置，有的私营企业债券发行人可以利用这一时间差腾挪资产，或是快速减持变现，然后跑路开溜。

说白了，设置债券违约缓冲期，只是一种数字游戏，与“掩耳盗铃”式的风险化解思路毫无二致。与其在违约缓冲期上动脑筋，不如在多考虑些平时如何大力支持发债企业，使其努力改革治理、改善经营、苦练内功，力争不违约。

红星新闻签约作者蔡恩泽

编辑余孟祥