方正固收评降准:流动性宽松是否会引起优质资产荒?

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  来源:金融界网站

  来源:方正证券

  摘要

  事件:中国人民银行决定于2019年9月16日全面下调金融机构存款准备金率0.5个百分点(普降),再额外对仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率1个百分点,于10月15日和11月15日分两次实施到位,每次下调0.5个百分点(定向)。 中国人民银行决定于 2019 年 9 月 16 日全面下调金融机构存款准备金率 0.5 个百分点(普降),再额外对仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率 1 个百分点,于 10 月 15 日和 11 月 15 日分两次实施到位,每次下调 0.5 个百分点(定向)。

  点评:

  1、国常会发布降准信号的时点略提前于市场预期,主要是为了应该对贸易摩擦持续、反复,失业率承压和资产价格提前调整。全面降准代表着比较强的宽松信号,美国单方面破坏大阪共识,触发了中美贸易摩擦超预期变差的条件,货币政策由适度收紧转为宽松。另一方面,汇率破7后人民币还在贬值,外汇储备可能面临不足,也为降准提供了窗口(图表1)。据人民银行估计,本次降准共释放长期资金约9000亿(全面降准8000亿+定向降准1000亿),对冲9月中旬税期,根据目前166万亿左右的一般性存款,相当于全面降准0.54个百分点。此外还降低银行资金成本每年约150亿,给担心下调MLF利率影响净息差的银行一剂定心丸。本次降准利好债市,但短端的机会还需等待MLF利率的下调。

  2、从长期和短期视角看,当下时点都存在优质资产荒的可能性。金融危机后避险情绪推升了储蓄率,而资本形成对GDP的拉动却在降低,过度的储蓄和低迷的资本回报间形成轧差且在拉大(图表2),触发了产能过剩问题、去产能和刺激消费的政策。轧差的消解并非靠单纯的降息抛储所能解决,相对于降低存款意愿,提升资本回报率更为关键,后者有赖于信用的疏通。短期的逻辑是债券频繁爆雷,不少机构根据评级和国民企背景对债券一刀切,优质资产的角逐驱动高评级、有担保债券的存量博弈,压低了优质企业的融资成本(图表3),即债券的投资回报率。赚钱只能依靠加杠杆,却在监管去化金融杠杆下难以实现,在国内外降息预期较强、流动性过剩时引发了优质资产荒的担忧,对保险资管这类赚取票息的机构影响更大。

  3、我们认为降准后续还会调降MLF利率,最快出现在本月。(1)前几轮降准周期均伴随着降息(图表5),本次是在等待利率并轨的时机,让流动性精准滴灌到民营小微企业中。如今优质债券已经供不应求,降息倒逼资金下潜信用的时机成熟,资金成本需进一步调降。(2)美国率先降息,人民币兑美元汇率和中美利差锚已然脱钩(图表6):中美国债利差进一步走阔,人民币兑美元却还在贬值。但目前1年期MLF和10年期国债收益率处在倒挂区间,不利于人民币进一步贬值对冲出口阻力,MLF利率的调降可期。在可预期降准+降息组合下,债市收益率向下的方向相对确定,但对于潜在的优质资产荒需要谨慎,被动下潜信用有望促成宽信用的实现。

  风险提示:中美贸易摩擦不确定性,优质资产荒,货币政策偏离预期

  

  

  

  

  

  

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