沃尔德逆市增长之谜：行业景气度下行，高估值能否持续？

沃尔德（688028.SH）为科创板首批上市的25家企业之一。自开市以来，其股价相对发行价涨幅超过4.6倍，在科创板上市公司中居于首位。

公司估值水涨船高，截止2019年9月5日，沃尔德市盈率（TTM）147.24倍，市净率11.88倍，要显著高于招股书中列示的同行业可比上市公司：

中报显示，受下游行业不景气影响，岱勒新材、三超新材、威硬工具及富耐克这四家同行业公司2019上半年利润已经出现不同程度下滑。沃尔德能否独善其身？

超硬刀具生产商：下游应用于汽车及面板行业

沃尔德重点产品包括各类超高精密及高精密的超硬刀具、CVD金刚石等超硬材料制品，产品主要应用于费消类电子产品中的触摸屏、液晶面板等消费电子玻璃的超高精密切割，汽车发动机、变速箱等核心部件的高精密切削等制造领域。

招股书显示：“公司在包括中国、欧美、日韩等在内的全球范围内与瑞典山特维克集团、日本住友电气工业株式会社、日本三星钻石工业株式会社等业内国际一流品牌企业直接竞争。公司部分产品能够在性能、质量、服务等方面超越同行业顶尖公司同类产品。发行人钻石刀轮、部分高精密切削刀具打破了国外一流厂商在行业内的垄断，实现了在高端加工领域的进口替代。”

根据财报，2018年度，公司营收2.62亿元，归母净利润6629.79万元，营收及利润同比分别增长12.33%及14.03%。国内及国外收入占比分别约73%及27%。

从营收规模看，公司与日本住友、日本京瓷、瑞典山特维克、肯纳金属等国际品牌相差不止一个数量级，在国内同行业可比上市公司里处于中等水平。以下为公司招股书中披露的国内外同行业企业2018财年主要财务数据：

利润为何逆市增长？

财务数据显示，2019上半年，公司营收及归母净利润分别1.23亿元及3151.55万元，同比增速分别为4.05%及4.02%，营收及利润保持增长。

公司利润变动方向与同行业公司出现分化。今年上半年，受下游行业不景气影响，岱勒新材、三超新材、威硬工具及富耐克这四家同行上市公司归母净利润均出现明显下滑，降幅分别为124.34%、90.36%、22.50%及15.76%，其中岱勒新材出现亏损。

岱勒新材和三超新材的产品应用领域以半导体和太阳能光伏行业为主，下游应用领域定位与公司不同，情况或有所区别。但威硬工具、富耐克主要应用领域在汽车工业，与沃尔德一致，其经营情况值得关注。

根据半年度报告，威硬工具利润下滑主要因“受中国市场汽车销售整体下滑，国五和国六切换影响，各整车及零部件供应商消耗库存，竞争持续加剧，公司产品销售收入减少”；而富耐克“受汽车行业下行影响，市场相对稳定的超硬磨料销售收入下滑”。

应用领域同样包括汽车行业，沃尔德为何能够实现逆势增长？是公司产品在其他应用领域经营状况较好？还是有什么别的原因？

根据招股书，在另外一大应用领域——面板行业，沃尔德终端用户包括京东方、华星光电等。但是，受市场供过于求，面板价格持续下跌影响，京东方与华星光电上半年利润均有所下降，同比降幅分别为43.92%及16.36%。

公告信息显示，黄河旋风、豫金刚石属于公司的上游行业，今年上半年这两家公司归母净利润均下滑，同比降幅分别为61.00%及71.69%。根据豫金刚石中报，“2019年上半年，工业金刚石市场需求及行业产能出现波动，竞争加剧，公司工业金刚石产品销售受到一定影响，销售收入同比有所减少”。

上游、下游及同行业业绩均表现低迷，沃尔德如何实现差异化？又为什么能领跑科创板企业？公司在技术上有什么优势？

研发费用科创板垫底

研发是技术创新的基石。

根据招股书披露的数据，2016-2018年，沃尔德研发费用分别为1345.81万元、1430.46万元及1665.35万元，“研发费用占营业收入的比重”分别为7.70%、6.13%及6.35%。公司研发费用占营业收入的比重与行业平均水平相当。且公司“研发费用占营业收入的比重”与 “研发投入占营业收入的比例”相同，也就是说研发投入金额几乎全部费用化。

根据财报，2019年上半年，公司研发费用691.49万元，在营收中的占比约5.69%，研发费用占比有所下滑。

而与科创板其他上市公司相比，公司研发费用金额垫底。2019年上半年，科创板已上市的28家公司研发费用平均值及中位数分别为6758.05万元及3506.38万元。

低研发投入下，公司差异化竞争力是什么？（YYL）

本文作者：面包财经

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