全球央行年会风往哪吹？

为期三天的全球央行年会于当地时间8月23日至26日在美国怀俄明州杰克逊霍尔召开。该年会素有货币政策“晴雨表”之称，多国央行行长都曾在会议上释放重要的货币政策信号。今年的主题为“货币政策面临的挑战”，欧洲中央银行行长马里奥·德拉吉和日本银行行长黑田东彦没有出席。

在全球经济增速放缓、贸易摩擦不断升级以及低利率的大背景下，各国央行将有怎样的动作？

鲍威尔发言受关注

在美国怀俄明州西北部，靠近著名的黄石国家公园，有一个著名的鳟鱼垂钓区和牛仔度假小镇，名字叫杰克逊霍尔（Jackson Hole）。1982年，为了邀请爱钓鱼的时任美联储主席保罗·沃尔克（Paul Volcker）出席货币政策论坛，时任堪萨斯联储研究部门主管戴维斯将全球央行会议定址于此。此后每年8月，来自世界各地的央行行长、财政部长、经济学者以及媒体都会聚集在杰克逊霍尔，共同讨论全球货币政策与经济问题。

值得注意的是，该会议素有货币政策“晴雨表”之称，2007至2009年全球金融危机期间，市场对年会可能暗示出的货币政策动向格外重视。2009年，时任美联储主席伯南克、时任日本央行行长白川方明和时任欧洲央行行长特里谢在该年会上表示，会联手应对全球金融危机；2010年、2012年和2014年，美联储分别在年会上透露出有关量化宽松的政策信息。

今年8月23日，美联储主席鲍威尔以本次会议主题“货币政策面临的挑战”为题发表演讲。这是自2007年以来，美国2年期与10年期国债收益率曲线首度倒挂，引发对美国经济的衰退疑虑后，鲍威尔首次公开讲话，因此备受瞩目。

但鲍威尔没有明确给出美联储下一步的政策方向，只是表示，美国经贸政策不确定性正造成全球经济放缓、美国制造业和资本支出疲软等问题，美联储将尽其所能维持目前的经济扩张，将贸易政策不确定性纳入美联储决策框架，这是一个新挑战。面对持续升级的中美经贸摩擦，鲍威尔表示，如何对当前形势作出政策回应没有任何近期先例可循。尽管货币政策是提振消费开支、商业投资和公众信心的有力工具，但它“无法为国际贸易提供确定的行为准则”。

8月1日，美联储实施了十年来的首次降息，将联邦基准利率下调25个基点至2.00%-2.25%，以防范全球经济增长放缓和贸易政策不确定性带来的下行风险。

鲍威尔在当天的新闻发布会上表示，这仅是防御式降息，并不代表降息周期的开始。美联储模棱两可的态度引发市场震荡。

“美联储官员不想让市场觉得美国经济比现在更疲软。”美联储前官员拉里·迈耶（Larry Meyer）说，“他们不想介入并强化降息50个基点的预期。”

但荷宝投资管理全球宏观固收团队联席主席Jamie Stuttard告诉《国际金融报》记者，美联储需要在9月份再次降息，因为在全球经济走弱的背景下，美国商业信心不断走弱，企业盈利连续两个季度近乎停滞。“值得注意的是，美联储提前释放出更多信息，可能有助于稳定市场的情绪。但美联储也要平衡，确保不会发出警报信号。我们认为，美联储货币政策委员会还在考虑降息一次到底够不够、是否有必要开启一个完整的降息周期，甚至是量化宽松。因为我们已经进入信贷扩张的第九年，所以我们怀疑，经济是不是还处于周期的中期。现在的公司债务水平、贷款契约恶化以及低失业率，种种表现都更符合周期后期的表现。而且近期美债收益率曲线倒挂，这些迹象通常仅发生在美国经济衰退之前”。

道富环球市场董事总经理兼亚太区宏观策略主管Dwyfor Evans在接受《国际金融报》记者采访时表示，美联储正陷入困境，激进的宽松政策掩盖了美国经济的真实本质，而放缓的宽松政策则使美联储面临政治压力。“目前，从通货膨胀、劳动力市场和国内消费综合来看，并未显现出美国经济的衰退迹象，因此从政治角度来说，更为谨慎的立场看似是更好的选择。目前市场对利率宽松的预期过高，但考虑到它对长期债息的影响，很可能会出现逆转”。

市场普遍预计，美联储将在9月17日至18日的议息会议上再度降息，但幅度不会超过50个基点。根据芝商所美联储观察最新统计，美联储9月降息25个基点的概率为95%，降息50个基点的概率为5%。

货币政策难解贸易问题

今年以来，全球经济前景明显黯淡，包括国际货币基金组织（IMF）和世界银行在内的多个机构都下调了对2019年世界经济的增长预期。

北京时间8月22日晚，美国公布了8月的Markit制造业PMI初值为49.9，为2009年9月以来首次跌至50下方，这意味着美国的制造业正在萎缩。

Markit经济学家摩尔（Tim Moore）表示，“制造业受全球经济增长放缓影响明显，这一数据表明美国三季度经济增长将继续放缓。”

德国央行8月19日警告称，德国经济或将“陷入衰退”。作为欧洲经济“火车头”，德国经济正遭遇近十年来的最大挑战。

“全球经济总体放缓的程度比人们预期的要严重。”牛津经济研究院首席美国金融经济学家凯西·博什蒂安契奇（Kathy Bostjancic）说。

此外，特朗普政府向多国加征关税、日韩贸易摩擦，也给全球贸易环境带来了不确定性。

欧洲央行8月5日发布报告称，预计未来几个季度，贸易仍将持续疲软，贸易增长将弱于全球经济增长。

日本财务省8月19日公布的数据显示，7月份，日本出口额同比下降1.6%至6.6432万亿日元，连续8个月同比下降。其中，汽车零部件、半导体生产设备、半导体等电子零部件出口低迷。

Jamie Stuttard对《国际金融报》记者表示，许多名义GDP增长较低的结构性驱动因素，如高企的企业和政府债务水平、贸易不确定性、人口老龄化等，无法通过货币政策完全解决。“货币政策并不能真正帮助解决双边贸易争端。贸易不确定性需要不同程度的全球合作和领导、更广泛地尊重和管理知识产权的框架，以及通过对世界贸易组织的改革来解决”。

Dwyfor Evans告诉《国际金融报》记者，由于贸易不确定性将继续推动经济政策偏向国内消费，各国央行可以实施宽松的货币政策来提振市场。但与此同时，央行也背负着债务累计加剧的风险。长远来看，债务累计的加剧可能会使宽松货币政策的效果适得其反。与此相关的是，大多数市场的国内需求不足以抵消外部需求的疲软，因此，整体增长率仍会趋于低迷，这对亚洲出口商而言尤为明显。

政策失灵成央行最大挑战

为了应对经济衰退的担忧，在过去的半年里，已有印度、澳大利亚、韩国、马来西亚、俄罗斯、土耳其、南非等十多个经济体采取了一次或数次降息措施。

由于欧元区经济增长前景走弱，分析机构普遍预计，欧洲央行年内出台新一轮宽松措施的可能性很大。

欧洲央行管理委员会成员雷恩8月15日表示，欧洲央行可能会重启量化宽松措施，并对延长购买债券持开放态度，市场对欧洲央行降息预期升高。

英国《金融时报》发文称，在传统货币政策空间有限且受非经济因素影响越来越大的情况下，如何保证货币政策的即时性和有效性，以应对下一次必将到来的经济危机，将是摆在全球货币政策制定者面前的长期课题。

Jamie Stuttard认为，全球央行在本轮周期中将面临三个政策约束。

“首先，许多发达市场央行的利率已经接近有效下限（ELB），低于此水平，进一步大幅降息将面临挑战；其次，欧洲央行和日本央行，以及美联储和英国央行在资产负债表上保留了大量先前资产购买计划(QE)的资产，这些计划旨在应对过去的危机和衰退。就连美联储也不得不提前结束资产负债表紧缩，将持有的遗留资产从多年前制定的政策中分离出来。央行的资产负债表不像上个周期那样没有负担，虽尚未达到极限，但进一步购买的空间也不广阔。尤其是在欧元区，货币联盟的多国性质对资产负债表的扩张程度施加了更多的法律和实际约束；最后，在全球贸易紧张局势下，国际社会对汇率估值水平的关注有所增加。公开试图压低汇率可能会损害国际经济关系。”Jamie Stuttard对《国际金融报》记者说。

Dwyfor Evans认为，政策失灵是目前全球央行在货币政策所面临的最大挑战。“零利率政策在通货膨胀方面有多成功？非常规的货币政策措施是否会影响金融业的稳定？在缺乏财政改革的情况下，货币政策能否为结构性低效带来调整？这一系列问题都是央行官员们需要着力解决的”。

（国际金融报记者 李曦子）