中国奥园的扩张后遗症：负债攀升、存货周转速度暴降

作者：杨柘

内容来源： 斑马消费

过去半年，中国奥园继续走出一条向上的曲线，营业额、归母净利润和销售额均出现高于同类企业的增速。

最近3年来，这家广东本土地产商业绩持续飘红，迄今进入75个境内外城市，拥有230个项目。

在激进扩张之后，不可避免的带来高负债、高存货的“后遗症”。今年上半年，公司资产负债率达到84.79%，同比增长1.06个百分点；存货达到1357亿元，同比增长43.87%。公司存货周转速度远低于行业平均水平。

2019年，公司计划以25%增速剑指千亿目标，截至6月末，公司实现销售目标的47%。

快速崛起

上周末，中国奥园（03883.HK）披露的2019年中报业绩一片大好，公司营业额、归母净利润和合同销售额分别实现236.70亿元、22.72亿元和536.30亿元，同比分别增长73.20%、86.80%和33%。

2015年之前，这家广东房企在行业内并不起眼，公司营业额始终未能突破百亿。

而在刚刚过去的3年，中国奥园以高于主流房企的增长速度快速崛起，成为行业“黑马”。

2016年至2018年，公司营业额分别实现118.27亿元、191.15亿元和310.06亿元，分别同比增长23.56%、61.62%和62.21%；归母净利润分别为8.81亿元、16.40亿元和24.09亿元，分别同比增长8.50%、86.15%和46.89%。

从公司发展脉络来看，掐中市场机遇是其快速增长的主要原因。2010年至2015年期间，公司转型住宅和商业地产双轨发展，商业地产稳步发展稳定支撑了公司业绩。2016年楼市复苏，公司扩大住宅销售比例，业绩得以大幅攀升。

在房企最重要的“粮食”——土地储备方面，公司不仅通过收购、招拍挂，还借道旧城改造获得土地储备，短期内土地储备量剧增。

2019年上半年，公司新增土地储备建筑面积726万方，合计拥有土地储备建筑面积4012万方，总货值4255亿元。其中，可售货值2197亿元，大部分位于大湾区城市。

负债加速攀升

快速扩张的3年，中国奥园增速惊人。

2016年至2018年，公司实现合同销售额256.02亿元、455.9亿元、912.8亿元，分别同比增长68.8%、78.1%、100%。3年复合年增长率达89%。

不过，公司的净利率水平较2015年之前有明显降低，连续多年维持下10%以下，今年上半年，才回升至11.83%。净利率不断下滑，主要原因是公司规模扩张后带来支出大幅增长。

数据显示，2018年，公司销售及分销成本、行政开支和财务成本在营业成本中的占比达16.75%，同比增长2.5个百分点，高出旭辉控股（00884.HK）的11.47%、蓝光发展（600466.SH）的12.4%和阳光城（000671.SZ）的7.89%。

同时，公司的资产负债率、存货逐年上升，存货周转率显著降低，远不及行业平均水平。

从2012年后，公司资产负债率以每年至少1个百分点的速度增长，2012年资产负债率为65.87%，其后从2013年的74.86%升至2018年的83.73%。2019年6月底，又升至84.79%。

负债总额从2012年的137.09亿元，升至2018年1581.24亿元，2019年6月，升至1972亿元。

2018年，公司的存货首次突破千亿门槛，为1149.51亿元，同比增长48.90%。2019年上半年存货比2018年末增长18.1%，达到1357.69亿元。

存货周转快慢直接关系到企业现金流，亿瀚智库统计数据显示，2018年，中国奥园存货周转次数为0.22，位于2018上市房企TOP100第93位。上述100家房企平均存货周转次数为0.37。

经斑马消费测算，2019年上半年，公司存货周转次数仅为0.14。

另外，公司对现金流的把控逐年降低，2017年和2018年销售回款率分别为80%和78%，2019年上半年降至75%。

2019年上半年，公司合计发行优先票据14.5亿美元。截至中报，公司发行优先票据及公司债为238.86亿，比2018年底增长40.75%。

扩张致问题频发

公司成为增速最快的内地房企之一，公司要求的“快”，并未平衡好速度和质量的关系。

2018年以来，公司在成都、青岛、沈阳、重庆等国内多地项目都遭遇到了维权，甚至今年在香港召开业绩发布会前一天，还有业主进行维权。

2018年，成都成华奥园广场为公司贡献销售额28.37亿元，销售面积18万方，这个项目被曝存在虚假宣传等问题，导致业主拒绝收房。

在安徽合肥的奥园城市天地项目，因为小区内雨污不分流、车位盖草皮、消防通道等原因被业主拒绝收房。

在广东惠州奥园开城首府项目上，出现的问题更加复杂，除了房屋质量，更严重的是由“住宅”变“商住”的用途变更。

惠州项目之所以突出，是因为最近几年来，公司在惠州扩张生猛，2016年只有惠州誉山湖一个项目，到2018年底，已经有12个项目布局。

此外，公司子公司清远合创泰富还在2018年11月被广东住建厅列入当年第四批违法违规房地产开发企业。