丽珠集团中报点评——产品结构持续调整，整体缺乏边际变化

2019年8月16日，丽珠集团（000513.SZ）发布2019年中报业绩，上半年营业收入49.39亿元，同比增长8.2%，归母净利润7.38亿元，同比增长16.67%，扣非净利6.59亿元，同比增长15.32%。

丽珠是国内大型制药集团，产品涵盖制剂、原料药和中间体及诊断试剂及设备，近年来公司 化学制剂业务随着几大产品逐渐放量实现高增长，中药等部分品种则由于政策等原因逐渐下滑，同时生物药等研发逐渐突破 ，目前仍处于产品结构的调整期。

化学制剂产品收入26.21亿元，同比增长22.19%，化学制剂收入占比增至53%。其中，重点产品的收入变动情况如下：

1. 促性激素领域实现收入8.94亿元，同比增长64.77%；

其中，亮丙瑞林微球和尿促卵泡素分别实现销售收入4.57亿元、3.05亿元，分别同比增长27.37%和11.59%。

2. 消化道领域实现收入9.45亿元，同比增长51.37%；

其中，艾普拉唑肠溶片实现收入4.56亿元，同比增长62.52%；雷贝拉唑实现收入1.67亿元，同比增长32.14%；枸橼酸铋钾胶囊等实现收入1.18亿元，同比增长32.57%；丽珠维三联实现收入1.22亿元，同比增长26.29%。

3. 抗微生物药物实现收入3.19亿元，同比增长8.64%；

其中伏立康唑实现收入1.49亿元，同比增长7.37%。

除了以上高增长的领域及品种，丽珠还有一些品种仍然在走下坡路：

1. 神经领域的鼠神经生长因子实现收入2.26亿元，同比下降1.28%；

2. 中药的参芪扶正注射液实现收入4.55亿元，同比下降16.58%；

3. 抗病毒颗粒实现销售收入1.70亿元，同比下降19.34%。

丽珠品种间增速的差异其实就反映了制药行业内部的结构变化： 鼠神经生长因子这类辅助用药和参芪扶正这类中药注射剂正在为临床疗效突出、具备创新性的亮丙瑞林微球、艾普拉着等品种腾挪支付空间 。

最后，阿卡波糖等特色原料药和中间体产品实现收入12.19亿元，同比增长1.64%，相对稳定。

我们判断公司产品的结构调整仍会持续，同时，部分化药品种存在带量采购风险，因此， 对于丽珠短中期的业绩增长，我们不会给较高预期 。

长期还是看研发：

公司研发支出总额约3.44亿元，同比增加5.12%，约占营业总收入比例6.97%。化学制剂方面，曲普瑞林微球（1个月缓释）项目已经完成了I期临床预试验研究；生物药方面，重组人绒促性素申报生产已进入CDE审评序列，TNF-α单抗Ⅱ期临床试验完成。

公司的研发力度国内A股药企TOP10级别，但结合研发管线来看，目前并没有能很快上市贡献业绩的品种，而且进度快的品种存在比较大的竞争。

总之， 公司处于结构调整期，短期需要关注的核心变量主要是消化道等化药的潜在带量采购风险和中药注射剂等品种的下滑幅度，而长期的研发梯队并不突出，边际变化幅度不大 。不过公司账面资金有77.68亿元，且没有有息负债，估值也不过20倍PE(19年)，从公司价值角度来看比较有吸引力。