债市进入新常态：市场回暖发行利率创新低 违约持续城投再获青睐

2019年已过去大半，目前的债券市场进入了一种新常态：一方面违约情况仍在持续；另一方面，在货币宽松环境下，市场企稳转暖，发行和净融资额回升。尤其是城投债在经历了数轮“信仰质疑”之后，再次获得市场青睐。

7月底，债券市场被两条消息牵动：一是，九华经建投网站公告，在投资人的大力支持下，“16九华02”债券成功续期，并完成回售部分的债券的本息兑付，共计20.07亿元；二是，投资人截至7月29日未收到应付本金及利息，“16海航02”债券构成违约。

一好一坏两个消息，成为当下债券市场的写照，投资人在接受并适应了违约环境的同时，仍保持着信仰。

“最大的感受就是市场不缺钱，信用分化严重，好的主体越来越好发债，利率越发越低，差的主体越来越困难。”上海地区一位债券机构投资人对21世纪经济报道记者表示。

发行规模冲高、利率创新低

“总体情况现在相对比较好，主要是市场上资金多。”在谈及目前市场的发债环境时，一位券商债券部门人士表示。

从债券融资数据上有明显体现。社融口径来看，目前公布了1-6月份的社融数据，其中，1-6月社会融资中的企业债券融资存量规模增速为11.2%。据21世纪经济报道记者统计，这是自2017年3月份以来的最高规模增速，其间其他月份均未超过11%。

从最新的债券发行数据来看，截至今年7月30日，债券发行量为39735亿元，发行数量为4077只，净融资额达11403亿元，均是今年以来的高峰值。

从发行利率看，2019年7月份各券种的发行利率均创出了最近数年来的新低值。根据Choice数据，短期融资券今年7月的平均发行利率为3.02%，是自2010年8月份以来的最低值；公司债7月平均发行利率为4.3%，是2010年5月份以来的最低值；中票平均发行利率为4.07%，是2016年10月份以来的最低值；企业债7月平均发行利率是5.17%，是2016年10月份以来的最低值。

以最近一年发行较多的短融的平均加权发行利率为例，其走势呈现持续下行趋势。Choice数据显示，7月份短融券平均加权发行利率为2.97%，自2017年以来首次低破3%。

据市场人士分析，债券发行环境好转，最主要在于货币环境宽松、资金充裕，去年在去杠杆背景下导致的市场波动，以及今年依赖一系列较大风险事件的发生，政策上作为对冲措施，导致更多资金流向了市场。货币市场隔夜拆借利率也长期处于低位。

虽然信用分化是大趋势，但资金充裕的市场环境仍让全市场参与者从中受益。一个典型表现是，“区域性歧视”概念被淡化。上述券商债券部门人士对21世纪经济报道记者指出，部分“网红”地区比在2018年的市场环境下，几乎发不出债券，到了2019年也成功发行了。

近日，部分即将违约的债券成功兑付的消息，也让投资人颇为振奋。除了“16九华02”债券成功续期并完成回售部分的债券的本息兑付，中民投也发布了此前延期的债券“18民生投资SCP007”成功兑付的公告。

上述券商债券部门人士称，2016年债券牛市结束后，债券市场大趋势是信用风险的分化，弱资质主体发行困难，但随着市场环境的波动，这种大趋势里也有一些反复，比如目前弱资质主体的发债环境相比前段时间就变好了。

信用分化愈演愈烈

当前的债券市场一方面发行量大增、发行利率创新低；另一方面，债券违约和信用分化的愈演愈烈。据Choice统计，6月份以来，有18只民企债券发生违约，涉及规模176亿元。

联讯证券首席经济学家李奇霖表示，这并非偶然，5月中下旬中小银行出现信用风险事件、同业刚兑被打破后，实体经济出现信用分层（优质主体被哄抢、中低评级主体信用收缩）的趋势便越来越明显。

一位机构投资人对21世纪经济报道记者指出，在债券市场，弱资质发行人所发的债券主要由非银机构购买，银行等大型机构配置的主要是高等级债券。去年下半年到今年上半年，由于整个市场资金宽松，低等级债券的投资者亦有足够资金，因此弱资质发行人的发行环境有一定修复。

李奇霖认为，整个金融市场的生态已发生变化，流动性向大银行集中，中小银行负债收缩、资产端扩张放缓。据其统计，6月份城商行+农商行的同业存单净融资收缩了2800亿，二季度收缩了4000亿，而国有大行与股份行的存单放量了3000亿。

当前债券市场发生的变化，在投资人对市场信用的认知层面也有一定影响。一方面，诸如九华经建投成功续期等事件多次发生，即使资质较差的城投平台最终仍被证实可靠；另一方面，民企违约的情况，却在目前资金宽松的环境下也未缓和。

“这更加坚定了投资人对城投的‘信仰’，对民企格外谨慎。”一位债券投资人感叹。

信用分化的现象在不同等级债券的发行规模和发行价格上体现明显。2019年一季度，国企发行人所发行的债券在非金融企业所发行债券的期数和总规模中，占比分别高达88.22%和91.12%，环比和同比均上升4个百分点左右；与此对应，民企发行人所发债券期数和规模占比上，环比和同比均下降了4个百分点左右。