上半年销售582亿，雅居乐杠杆增高偿债能力减弱

作者：郑晓明

7月4日，雅居乐集团控股有限公司（03383.HK简称“雅居乐”）发布公告称，2019年6月，该公司及其附属公司（合称“该集团”）以及其合营公司和联营公司连同由该集团管理并以“雅居乐”品牌销售的房地产项目合计实现预售金额124.1亿元，对应的建筑面积为94.4万平方米，销售均价为每平方米13151元。

今年上半年，该集团连同其合营公司及联营公司以及雅居乐项目的预售金额合计为582亿元，同比增长约25.03%；对应的建筑面积为405.9万平方米，同比增长约14.31%；销售均价为每平方米14340元，同比增长约9.41%。

雅居乐2018年地产板块预售额为人民币1026.7亿元，跻身千亿阵营。2019年，雅居乐将销售目标定为1130亿元。

在新华社《环球》杂志与中国投资协会投资咨询专业委员会、标准排名联合出品的《绿色信用“筑基”绿建时代2018中国上市房企绿色信用指数TOP50报告》中，雅居乐以58.58的综合得分，排在35位。

土地储备倍数下降，毛利率创新高

雅居乐2018年全年预售金额再创下历史新高，首次突破千亿关口。2018年，雅居乐集团连同合营公司、联营公司及本集团所管理并以“雅居乐”品牌销售的房地产项目之累积预售金额达1026.7亿元，累积预售建筑面积为798万平方米，预售均价为每平方米12871元。

此外，2018年雅居乐不仅于华南区域继续雄踞领先的市场地位，更在华东、西部及华中区域缔造了良好的销售成绩。与此同时，雅居乐位于海南区域及云南区域的旅游房地产项目亦持续获得市场青睐。2018年雅居乐分别于华南、华东、西部及华中区域合共推出43个全新目，总在售项目达到115个。

2018年，雅居乐因业务发展的需要以及各区域的市场状况，策略性地于华南、华东、西部、华中、华北及云南区域增添优质土地，新增土地的预计总建筑面积达1111万平方米，其中应占预计总建筑面积为909万平方米。新地块的总土地金额为426亿元，雅居乐相关应付土地金额为294亿元。

截至于2018年12月31日，雅居乐在65个城市坐拥预计总建筑面积达3623万平方米的土地储备。公司2018年土地储备倍数为4.54，是近五年最低值。雅居乐近五年土地储备倍数持续下降，低于行业1/4分位数。

2018年，雅居乐的营业额及毛利分别为561.45亿元及246.74亿元，较2017年分别增加8.8%和19.3%；净利润为83.58亿元，较2017年上升3.3%；整体毛利率及净利润率分别为43.9%及14.9%，较2017年分别上升3.8个百分点及1.8个百分点。与行业相比，雅居乐毛利率高大行业3/4分位数，盈利水平较强。

从收入上看，雅居乐的收入来源很重要的组成部分是物业收入。其中，2018年雅居乐物业发展业务的确认销售金额为524.88亿元，较去年492.62亿元增加6.5%，该增幅主要由于较高的确认销售均价。

2018年确认销售均价为每平方米11206元，较2017年的每平方米10424元上升7.5%。另外，雅居乐来自物业管理、酒店营运、物业投资及环保业务的收入分别为21.33亿元、7.22亿元、1.89亿元及6.14亿元。

去化压力不大，结转速率较快

从近五年的财务数据看，雅居乐存货呈现“V”字型的趋势。2016年下降到最小值506.83亿元，随后在2018年上升至近五年最大值820.78亿元，较2017年569.06亿元同比上升44.23%。预收账款方面，近5年也是呈上升趋势，2018年首次冲破200亿元，达到254.9亿元，较2017年194.61亿元同比上升30.98%。

2014年至2018年，雅居乐反映去化情况的指标“存货/平均预收账款”呈现逐年下降的态势。2018年达到最小值3.65，较2017年3.78小幅下降，该项指标仍然低于行业中位数，显示公司去化压力不大。

预收账款周转率自2016年开始呈下降趋势，由2016年最大值5.27下降至2018年最小值2.5，与2017年3.43相比，下降了27.2%。雅居乐下降后的预收装款周转率依然高于行业的3/4分位数，显示了雅居乐较高的收入结转速率。

负债水平适中，偿债能力较强

2018年，雅居乐加快销售款项回笼，整体销售回款额再创历史新高。与此同时，公司加强资金及预算管理，并通过多渠道的融资渠道，成功巩固及优化债务结构。

其中包括，发行5亿美元6.875%优先永续资本证券、1亿美元8.55%优先永续资本证券、于2021年到期的6亿美元8.5%优先票据以及于2020年到期的4亿美元9.5%优先票据，并获授88.34亿港元兼附带额外25亿港元增额权及2亿美元为期48个月的银团贷款，以及订立了46亿元的商业物业资产支持证券。雅居乐通过丰富、多元化融资渠道来合理降低融资成本。

截至2018年12月31日，雅居乐总借款为885.29亿元。银行借款及其他借款、优先票据、境内公司债券、商业抵押贷款支持证券及资产支持证券分别为632.93亿元、115.51亿元及136.85亿元。

2018年，雅居乐总借款成本为50.56亿元，较2017年33.13亿元增加52.6%，该增幅主要由于2018年平均银行借款结余较高。雅居乐2018年的实际借贷利率为6.49%，2017年为6.2%，可以看出雅居乐的借款成本一直处于行业中下水平。

雅居乐调整后的资产负债率近五年来呈现稳步上升的趋势，2018年达到最大值73.17%，较2017年69.3%同比上升5.59%，接近于行业的中位数。净负债率近五年来呈现“V”字型，2016年达到最低值49.11%后连续上升，2018年达到最大值79.06%，较2017年的71.43%同比上升10.68%。虽然，雅居乐上述两项负债率在行业中都处于中等水平，但连续几年缓慢上升趋势也需要提高警惕。

在短期偿债方面，雅居乐调整后的速动比率仅在2016年大于1，其他年度均在0.60-0.89之间波动。2018年公司调整后的速动比率为0.89，较2017年的0.87同比上升了2.67%，高于行业的1/4分位数。

雅居乐近五年来的现金比率呈现逐年上升的趋势，在2018年达到峰值0.38，较2017年的0.30同比上升了26.74%，略高于行业的中位数。截至2018年12月31日，雅居乐总现金及银行存款为450.62亿元。

长期偿债能力方面，通过“（货币现金+存货+投资性房地产-预收账款）/全部债务”指标来分析公司长期偿债能力。2015年至2018年，雅居乐该项指标由1.07下降至0.73，较2017年的0.77下降了5.02%，虽然依然位于高于行业中位数，但其连续下降的趋势仍需要对此引起重视。