新政落地半年，如今幼儿园于上市公司是“鸡腿”还是“鸡肋”

对抱有投机心态的机构而言，长期持有幼教资产的收益是难以弥补其融资成本的。

文|张安

6月，秀强股份发布公告表示，拟作价2.8亿元出售旗下幼儿教育资产。本次交易对方新星投资为公司控股股东、公司实际控制人卢秀强、陆秀珍共同控制的企业。换句话说，秀强股份是将旗下幼教资产剥离到上市公司体系之外。

公告称，出售幼儿教育资产的原因在于，国内教育行业新政策的出台以及幼儿教育产业未来经营情况的不确定性。截至2018年末，秀强股份下属幼儿教育业务包括杭州全人教育、江苏童梦、南京秀强和徐州秀强4家全资子公司。

自去年11月15日“幼教新政”发布以来，涉及到幼教资产的企业频繁发声。或是宣布调整企业经营策略，或是调整发展方向，均在积极响应幼教新政。例如6月除秀强外，21世纪教育也公告表示，1.73亿港元募集资金的用途，将从收购幼儿园转为投资职业教育。

此次秀强股份宣布剥离幼教资产，更是A股市场上第一家明确对幼教资产进行处置的企业。秀强股份剥离幼教资产的动作，会不会成为上市公司处理幼教资产的风向标？教育公司对政策的响应，是否已进入实质阶段？

秀强旗下的幼教资产“食之无味，弃之可惜”？

目前为止，无论是幼教新政还是后续的解读文件，都没有对上市公司的幼教存量资产进行明确要求。因此企业自身对幼教资产的态度，一定程度上反映出企业做教育的心态。

一方面，优质的幼教资产利润率较高；但另一方面，在上市公司体系内，该部分资产的成长性被限制。对秀强股份而言，似乎陷入了食之无味弃之可惜的两难境地。此次秀强股份将其幼教资产剥离到上市公司体系之外，就体现了这样的矛盾心态。

业内普遍认为，鉴于幼教资产较高的利润率，即使转为普惠，依然不失为好资产。如果是真心愿意做教育的机构，优质的幼教资产其实是可以长期持有的。但对秀强股份而言，结合其原有主业的经营情况看，进入教育产业似乎只是一种拉动业绩增长的手段。

其原有主业玻璃深加工产业，最近三年的营收增长依次为6.48%、14.21%、-3.61%——已触及产业天花板。另外如下图所示，秀强股份最近三年教育产业的毛利率虽逐年降低，但始终高于玻璃深加工产业的毛利率。两相对比，一定程度上反映出玻璃深加工产业于秀强股份而言，属于高成本、低利润的一项业务。

自2015年末进入教育行业以来，秀强股份的教育产业营收一直呈快速增长的趋势。其中固然有收购资产拉动营收增长的原因，但幼教新政发布后的2019年第一季度，其教育产业营收0.48亿元，同比增长依然达到36.52%；与此同时，原有主业业绩大幅下滑。

随着幼教资产在秀强股份的总资产中占比逐年提高，该部分资产的波动对其影响颇大。此次受幼教新政影响，秀强股份在2018年财报中对全人教育和江苏童梦进行减值测试，计提商誉减值金额为3.08亿元，这直接造成了秀强股份2018年业绩中出现大额亏损；归属于上市公司股东的净利润为-2.3亿元。

秀强股份此举是否会成为风向标

幼教新政发布后，幼教标的资本化上市的路径被堵死，各公司纷纷表明态度、作战略调整。但直到目前，仅有秀强股份对幼教资产作出剥离，做为首个剥离幼教资产的公司，其动作是否具有样本意义？

一位不愿具名的幼教投资人士认为，秀强股份处理幼教资产只是个例。需注意的是，其幼教资产整体占比较低，相较于幼教资产占比更大的公司而言，剥离的可操作性更强。

对此，锦天城律师事务所合伙人何周同样认为，“此次幼教资产剥离只是个案”。其指出“目前没有看到有幼教资产的上市公司大规模处置幼教资产的案例，但不排除有幼教资产的上市公司基于政策不确定性及自身业务发展需要调整资产结构的可能”。

同时，对于保留幼教资产的风险方面，何周指出：“政策的导向是非常明确的，遏制过度的逐利行为。因此对于现有的资产，收益上会产生一定影响。特别是配套园、普惠园政策的强力推行，这点可能影响比较大。就未来而言，具有幼教资产的上市公司在幼教产业的扩张受限，投资者对其成长性有担忧，因此资产的溢价不高。长远而言，影响投资者的投资信心”。

对于幼教资产是否值得保留，上文中提到的投资人士指出，“长远来看，营利性幼儿园的牌照会越来越紧张，这部分资产值得长期持有在手里，等到一个政策较好的时候再变现”。

其指出，对抱有投机心态的机构而言，长期持有幼教资产的收益是难以弥补其融资成本的。换句话说，购买方如果不是上市公司且是使用自有资金购买，没有资金压力的情况下，幼教资产值得保留。而且，从现在的环境来看，优质的幼教资产将会更加优质。当出现两极分化时，这部分资产会更加值钱。他认为，“两极分化的苗头已经开始显现，或许会在3年后完全清晰”。

在政策导向方面，何周认为：“短期而言，中共中央和国务院关于学前教育深化改革规范发展的意见是纲领性文件，对幼教行业具有指导和引领作用。在公办园未达到50%，普惠园未达到80%的指标前，我们认为政策不会松动。如果政策有调整，那么政策调整的窗口期也是在2021年左右，因为要求是在2020年达到上述指标。即便如此，我们认为投资幼教资产的资本也会谨慎”。