断臂求生，万达轻资产战略转型的生机与困局

万达集团于1988年在辽宁大连成立，至今已成长为中国最具影响力的企业之一。2018年万达的资产总额为6257亿元人民币（折合926亿）美元，收入为2143亿元人民币（折合317亿美元）。

在过去的30年里，万达经历了四次转型：

从区域开发商扩张为全国性公司。 1992年，公司将业务扩展到广州，成为中国首批采取跨区域战略的公司之一。之后不久，万达就在中国多个主要城市实现了快速增长。

从关注住宅地产转向关注商业地产。在此次转型过程中，万达广场诞生了 ，这是一些位于城市中心并采用现代设计和优质建材的大型城市综合体（见图表1）。

从房地产开发商转变成旅游和文化行业的运营商。万达加大了对于国内外的度假村，酒店，电影院、文化区，主题公园及其他娱乐产业的投资。

万达将其长期以来的成功归因于四大商业战略。

第一，万达采用了所谓“订单式”的商业地产开发模式，即在建设开始之前就寻求与一些零售企业进行合作。这种模式始于2003年万达与沃尔玛之间的商业合作，之后更多的国际零售商与万达签署了类似的联合开发协议。

在这种模式下，万达的大型商业项目在建设的第一天就开始了，从而降低了投资风险。与此同时，零售商可以通过前期投资享受较低的租金，以便于快速扩张到中国主要城市。这种模式允许零售商享有更多租户“特权”，例如转租权，并最终产生双赢局面。

第二，进入商业房地产市场。像许多其他房地产公司一样，万达依赖房屋销售来获取利润。然而，为了最大化销售额，它常常采用小规模“分割销售模式”。

这样做的结果是，当产权过度分散时，很难实现零售空间的有效规划和管理，从而增加了租金和管理风险。万达集团的旗舰产品万达广场凭借其“订单地产”的商业模式，能够在开业前就进行零售商铺的分配，成为一种鼓励客户大批购买零售空间的策略。

第三，早期就引入将商业与住宅开发相结合的混合用途空间，从而在中国打造了一种新的城市综合体开发模式。在这种模式下，万达开发的一些城市综合体规模相当之大，单个项目的总建筑面积一般在50到100万平方米之间，包括住宅区，办公室，酒店和其他物业。

第四，万达开始投资文化产业作为其多元化战略之一。 2015年，万达开始试水文化产业投资，但大部分都集中在海外市场。通过一系列的兼并和收购，万达从一家房地产开发商转变为一家多元化的企业集团。

例如，2012年，万达收购了AMC娱乐；两年之后，万达收购了马德里竞技，一家专业体育俱乐部；2015年，万达收购了乐视体育文化发展（北京）有限公司，一家提供体育直播的流媒体平台。

为了进一步巩固其在文化娱乐产业的主导地位，万达还开发了新产品——万达文化旅游城项目，将旅游，购物及娱乐体验整合为一体。此类项目平均占地面积达到前所未有的1至3平方公里。目前中国有大约20个万达文化旅游城。

目前，中国占亚太区房地产市值的66.4％。中国房地产行业的总价值为65万亿美元，是全国GDP的5倍。 从1999年3月到2019年4月，中国房价平均年增长率为8％。

房价增长主要是由几个因素推动的，如近年来的快速城市化，到2017年中国主要城市的年人口增长率超过2.7％。相比之下，2017年印度的房地产市场规模总计为1200亿美元。

中国城市化进程依然强劲，预计从2020年到2030年将有1.24亿人迁往城市。然而房地产市场面临的压力也越来越大（见图表3和图表4）。 正如万达董事长王建林所说，“我们认为中国房地产已走到供需平衡的拐点，躺着挣钱的高利润时代已经过去。”

因此也难怪中国一些最大的开发商正希望能打入这些细分市场。在转型过程中，这些企业也以另一种方式收益：通过出售重资产来改善其资产负债表。

自从万达正式宣布采用轻资产的商业模式，公司已进入全面过渡阶段。

万达的目标是通过利用其品牌价值和提供高质量的房地产服务来获得更大的竞争优势，并保持盈利以适应变幻莫测的的宏观经济，政治和房地产行业环境。 另一个市场领导者绿城中国控股也正在利用其品牌名称和专业管理知识提供第三方建设和项目管理服务，以赚取开发费用。

随着万达走向更多元化的业务战略，它也必将对中国的房地产行业产生影响。

从20世纪90年代持续21世纪初的房地产“黄金时代”受益于中国城市人口的快速增长和经济改革的转向。而今天，一个新的“白银时代”也已经从竞争压力和成熟的市场条件中脱壳而出了。

由于房价上涨、信贷紧缩和整体政策环境，中国城市的住房需求持续萎缩。例如，2018年10月全国商品房销售面积下降了27％，而这通常是住宅地产销售的旺季。

中国不断变化的商业环境也促使房地产公司通过对上游和下游产业的投资来适应新情况。这一行业普遍商业模式的转变是如此迅猛，以至于不少房地产公司改变名称以更好地代表其多元化的投资组合。

例如，2015年，方兴地产（中国）有限公司更名为中国金茂控股集团有限公司。 2016年，雅居乐地产控股有限公司更名为雅居乐集团控股有限公司。

万达的资产轻型战略是其广泛市场转型的一部分，但房地产仍然是其支柱业务。 万达正在利用其商业地产开发和运营的经验，资源整合能力以及品牌资产来吸引第三方投资者参与开发项目。

这也意味着未来的万达将不再追求拥有万达广场，而将承诺为购物中心项目的投资者打造“万达体验”。该公司现在为投资者提供全方位的服务，包括土地收购、规划、设计、开发、投资、运营以及寻找租户，以换取利润共享。

万达的轻资产模式意味着从赚取资产升值收益到赚取服务收益的转变。这使得万达能够从土地收购，开发和建设等环节中释放现金流，从而降低开发商普遍存在的高资产负债率的风险。

在以往的重资产模式下，万达依靠房屋销售和大量借贷来为房地产开发融资。公司拥有并管理所有房地产开发项目，如万达广场，并获得该资产带来的所有收益。

随着轻资产模式的实施，万达未来的房地产开发将向外部投资者融资。万达将负责选址，项目设计和施工，寻找租户和物业管理，同时也将利用其品牌知名度。（图表5显示了从重资产到轻资产模式的转变）。

万达现在有9000多万平方米的土地储备，其中2000多万平米规划为万达广场等持有物业，还有7000万平方米销售物业。我们计划5年内把这7000万平米销售物业消化掉，换句话说，万达广场今后将没有重资产项目了。

这意味着万达商业地产将从一家房地产开发商转型为一家商业投资服务企业，类似于酒店管理公司，完全轻资产化运营。”

轻资产管理模式的成功主要取决于通过运营带来的高附加值。例如，万达计划提供最先进的技术以提高运营效率。万达还计划收购其他公司的股权，以扩大其作为运营专家的品牌认知度。

?轻资产模式的内在逻辑

随着一、二线城市的商业房地产趋于饱和——仅2017年就有504个新购物中心开业——开发商越来越多地将三、四线城市视为最具增长潜力的地区。它们发现中国不断增长的中产阶级的消费需求还未得到满足。

到2020年，中国的中产阶级预计将达到总人口的30%，而该群体的消费预计将占总消费的57％。尽管中国三、四线城市的人口占总人口的近53％，但位于这些城市的购物中心的数量仅占全国购物中心总数的16.5％。

与此同时，传统的零售店和实体店必须应对来自电子商务的激烈竞争，这些电商由庞大的快递网络提供支持。这意味着此类实体店，特别是购物中心，不得不专注于提供优质的娱乐体验以吸引消费者。

从这一角度看，万达广场尤其适合这种转型，因为广场内设有大型影院与顶级餐厅，这也就意味着消费者光顾万达广场不仅仅是为了购物。万达在“体验消费”方面的专业知识备受其他开发商青睐，这使得它能够以新的方式在零售，酒店和文化场所赚取其品牌资产所带来的利润。

在转型过程中，万达也借鉴了房地产领域其他成功的轻资产运营商的经验，包括西蒙集团和嘉德置地。

西蒙集团专注于项目到期后的资金快速回笼，以及在公开市场上包装、分销和销售房地产信托投资基金(REITs)产品。预计在未来几年REITs产品将在中国继续扩张，届时万达也将处于能够从新出台的政策中收益的有利地位。

2017年，在49家新开业的万达广场中，有24个项目采用了轻资产模式，占项目总数的近50％。 图表6总结了万达自实施轻资产模式转型以来的资产出售情况。

万达已经开发了其专有的基于信息技术的物业管理系统：“慧云”管理系统于2014年推出，并将在提高经营利润率的同时进一步帮助万达改善其物业管理服务。

在未来的5到7年中，万达计划通过资产出售或将资产打包为REITS来转让旗下广场。与此同时，该公司将专注于强化其轻资产模式的金融基础。到2025年，万达将负责运营管理 1000个新开业的“万达广场”，然而这并非传统意义上的“拥有”资产。

未来的成功将更多地取决于品牌资产，建立正确的合作关系的能力，以及对于过度发展的防范。由于万达采用轻资产策略并引入新的战略投资者，其资产负债率从71％下降至63％左右。也有人推测，万达的转型是为其在中国上市做准备，因为万达转变为技术和服务型企业将获得更高的估值，并将由于债务率下降而少受一些审查。

虽然万达的轻资产战略显示了不少积极效应，但万达也必须谨慎行事。

首先，万达将不再能够通过拥有房地产资产来享受资本增值。它的主要收入来源现在高度依赖其品牌价值，而这需要多年的妥善经营才能产生红利。

其次，随着引入越来越多的投资者，万达可能更难实施其商业策略。此外，万达可能在对投资者承诺回报的情况下面临或有负债风险。特别是随着向三、四线城市的扩张，万达的服务费和租金回报可能低于预期，这将要求万达承担表现不佳的项目带来的全部损失。

最后，作为运营商，万达需要出色的运营效率，这也意味着完美的人才招聘和管理。