十年前金融危机撒过的慌，美国又要再来一次

6月5日，中国社会科学院原副院长李扬表示，汇率作为“中心国家”对付他国之武器的事实，常常被一些装扮为公理的精致理论包裹着。这些理论被那些中心国家高擎着，作为国际“公器”来号令天下，并据以对他国的国内政策评头论足，甚至胁迫后者对其国内政策进行调整。因此，在中美贸易战持续升温的背景下，我们必须做好充分准备，防止贸易战演变成为以汇率战为中心的金融战。

以下为演讲实录：

“全球经济失衡”的拙劣翻版

早在2年前的美国大选期间，美国就有人就中美之间巨额贸易逆差发难，以“美国吃亏论”相号召，声称美国每年都要“输给中国5000亿美元”、“美国损失了数百万制造业岗位”，等等。及至荣登大宝，美国吃亏论更成为美国当局的基本国策和国际经济战略的基石之一。

其实，就其本质而论，美国吃亏论并非新的货色，撩起外衣，我们就会发现，它不过是十余年前美国次贷危机爆发之时风靡一时的“全球经济失衡”概念的世俗版而已。那时，面对汹汹而至的金融风暴，美国政客们惊慌失措，苦心孤诣生造出这样一个新概念，用来掩盖其发展战略的失误。

因为，将危机归诸失衡，将失衡描述为“全球”的，他们便得以轻松地将危机的责任推卸到其他国家，特别是类如中国这样的发展中经济体头上。可以说，“中国责任论”、“中国威胁论”、乃至“中国崩溃论”云云，都是从这个概念中获得其理论支持的。当然，较之“全球经济失衡”概念，“美国吃亏论”少了几分书卷气，多了几分商业江湖的野性。

特朗普宣布对中国商品加征关税 图自网络

将美国出现贸易赤字视为美国“吃亏”，本身就是弥天大谎：

首先，国际经济学（大多由美国经济学家编撰）告诉我们：一国出现贸易逆差，意味着该国国民超出本国的生产能力享受了更多的物资财富，由于享受了质量高、价格便宜的产品和劳务，该国国民的福利得到显著增进；

其次，贸易赤字偶一为之，固然可以增进国民福祉，但若长期化，则对经济发展不利，因为，该国最终必须实实在在地拿出本国的真金白银去平衡它。然而，此处所说的负作用，对美国并不适用，因为，美国用以交换别国财富的，只是其中央银行的纸质凭证，甚至，用美国经济学家L.兰德尔.雷的说法，只是“在计算机上多敲了几下键盘”，充其量，只是在账务本上增加了美国对这些国家的债务；

再次，债务如果积累，对一国长期发展不利，因为，债务国最终仍须拿出真金白银予以归还，而且还要带上孳息，这些都是对本国财富的扣除。然而，这一弊端再次不适用于美国，因为，美国仍然可以用其央行的钞票或在其央行的计算机上多敲几下，去平衡其几达天文数字的对外债务。

以上种种，恰如美国经济学家L.兰德尔.雷在当下风靡美国的《现代货币理论》中直率指出的：“整个世界被美国耍了两次：一次是美国用美元过度进口，另一次是美国用美元支付债务利息。”“美国向外国人支付的利息率和利润率极低，却因为持有国外投资的债权获得高额的利息和利润。”

显然，要知晓“美国吃亏论”之谬，我们不仅要列示美国从长期贸易逆差中在实物层面获得的巨大好处；还要分析其货币金融体系对其实物层面的国民经济操作给与的支持；更要条分缕析，揭示出该国利用其全球唯一超级大国的特殊地位，将其实体经济和货币金融体系彼此映照、相互支撑，并据以形成由其主导的全球经济金融治理体系，遂而获得的独一无二的超额利益。

美国贸易逆差：上世纪60年代的老故事

美国贸易逆差，是自第二次世界大战结束以后、布雷顿森林体系建立以来的老故事。

布雷顿森林体系可以被简单概括为“美元与黄金挂钩、其他国家货币与美元挂钩”的“双挂钩”制度。在这个体系中，美元占据非常独特的地位：它既是美国的货币，也是世界的货币。作为美国的货币，美元的供应必须充分考虑美国的货币政策需要、黄金储备的规模以及国内经济的运行；作为世界的货币，美元的供应则必须适应国际贸易和世界经济发展对交易手段和储备资产的不断增加的需要。

美元的这种双重存在，蕴涵着深刻的内在矛盾。一方面，恰如一国之经济发展需要不断增加货币供应一样，国际经济的发展同样需要不断增加作为国际支付手段和储备资产的美元供给；而美元的不断增加供给，唯一只能通过美国不断产生国际收支赤字来实现。所以，从上个世纪60年代开始，美国连年产生巨额的国际收支逆差，并积累了巨额的国际债务。

另一方面，美国长期巨额的国际收支逆差以及由之导致的美元供应的大规模增加，反转来又会对其货币的国内价值的稳定性、进而对其经济的稳定性造成不利影响，并影响到美元兑换黄金的承诺。这是一个根本性的不可解决的矛盾。这个问题，被从理论上概括为“特里芬难题”。

可以看出，所谓全球失衡，无非就是“特里芬难题”的又一种表述而已；美国贸易逆差，更只是这个复杂世界难题的一个侧面而已。历史事实是，“特里芬难题”的长期存在，终于使得美国和国际社会均无法承受。所以，从上个世纪70年代开始，始而是美元法定价值的不断贬值，继而是国际社会的一系列挽救行动，最终演化为整个布雷顿森林体系的崩溃。

1974年的“牙买加协议”正式宣告了布雷顿森林体系的终结。但是，与布雷顿森林体系相比，改变的是“双挂钩”，即美国放弃了维持币值稳定的承诺，各国货币相继放弃了与美元的固定汇率制，但是，国际清偿力不足的问题则始终存在——由于美元依然是世界各国公认的国际货币和主要的储备资产，全球的储备资产供应仍然需要美国不断产生贸易赤字方能解决。资料显示，1977年以来，除了少数年份，美国的经常项目交易始终处于逆差状态，而且有愈演愈烈之势。换言之，自布雷顿森林体系崩溃之后，“特里芬难题”所刻画的全球失衡现象依然继续。

美国经常项目差额占GDP之比（1970~2018）。资料来源：NBER

全球失衡的直接表现是各国国际收支账户的不平衡，但是，追根溯源，各国国际收支不平衡根源则在于各国国内储蓄与投资的不平衡。从理论上说，在开放经济中，总供给由居民储蓄、政府储蓄和进口构成；总需求则由居民投资、政府投资和出口构成。根据国民收入恒等式，居民储蓄与政府收入之和等于一国之总储蓄，居民投资与政府支出之和则等于一国之总投资；一国总储蓄与一国总投资之差等于净出口。若一国储蓄小于其投资，即出现储蓄缺口，该国就会以贸易赤字形式来“进口”别国储蓄以实现宏观经济均衡；反之，若一国储蓄大于投资，即出现投资缺口，该国便会以贸易顺差形式来“出口”本国储蓄以实现宏观经济均衡。这种内外联系告诉我们：分析全球及各国的储蓄、投资状况、储蓄缺口及投资缺口的变化动态，是分析全球国际收支不平衡原因的主要入手处。美国NEBR的资料显示：自上世纪70年代以来，美国的储蓄率呈逐年下降之势，到了发生次贷危机之前的2007年，已经降为负数。

美国的储蓄率走势（1947~2011）资料来源：美联储：美国资金流量表

布雷顿森林体系崩溃40年来，全球失衡呈现出大幅波动的特点。

上世纪70年代中后期，全球失衡初显端倪，其后便逐步加剧，到80年代中期，达到一个高峰。作为当时主要的对应双方，一方面，美国的逆差在1986、1987连续两年超过全球GDP的2%；另一方面，日本和德国的顺差之和也前所未有地达到占全球GDP的1.8%的高水平。全球失衡在1986年达到顶峰，而后逐渐得到纠正，到90年代上半叶，达到新的低点。与这一过程对应的是，从上世纪80年代初开始，美国、日本和德国等发达经济体国内连续爆发危机，并相继引发了以“新自由主义”为圭臬的大规模改革。这个纠正过程在不同国家产生了不同的结果：美国因此重新获得了竞争优势，并开启了一个新的增长周期；德国则面向欧洲寻求出路，加快了其欧洲一体化的进程；日本似乎不那么幸运，在著名的1986年广场协议之后，长期陷入低迷，近年来才缓慢恢复。

值得关注的是，在上世纪80～90年代失衡恶化到缓解的过程中，潜行着一个新兴经济体和发展中国家相继崛起，发达经济体影响力下降的历史进程。这一进程开始改变全球经济格局，其间虽有亚洲金融危机爆发，南强北弱的总趋势一直没有改变。全球大势的改变自然也改变了全球失衡的图景。自亚洲金融危机以来，美国的贸易逆差持续增大，其占全球GDP之比直线上升；在此次全球危机的前几年中，甚至连续数年达到了接近1.5%的新高度。在另一方，德国和日本依旧保持着其顺差国地位，但包括中国在内的其他新兴经济体和主要石油输出国，则显然成为全球失衡总图景中日益重要的因素。失衡的恶化最终引发了危机，一个新的再平衡过程就此启动。

总之，观察上世纪60年代以来的全球经济发展的脉络便能清晰地看到：美国作为唯一的超级大国，始终居于全球失衡的逆差一方；在失衡的顺差一方，不断变化的角色包括德国和日本，自70年代以后，先是亚洲“四小龙”,继而亚洲“四小虎”，然后才是中国和石油输出国，渐次加入了该行列。因此，如果说全球失衡是此次危机的根源，那么，最重要的根源在美国那里。显然，“美国吃亏论”是一个无知且隔断历史的判断。

美国长期贸易逆差的金融镜像

在本质上，贸易逆差是实体经济现象。然而，若无货币的介入，在“纯”实体经济体系中，任何失衡都无以产生；即便出现，也难持久。

国际货币体系因素的介入，不仅使得失衡有了可能，而且使得全球失衡问题变得高度复杂化。如果全球失衡中居于逆差地位的国家可以使用其本币进行清偿和支付，则失衡在相当程度上和在相当长时期内具有可持续性。如果世界仍然接受逆差国用其本国货币来支付逆差，则失衡便具有可持续性。这正是自上世纪以来全球经济、金融面临的无可奈何的现状。无视这一现状而奢谈“吃亏”，既是无知，更是心怀叵测。

我们看到，由于存在“原罪”，从建立之初，布雷顿森林体系覆盖的经济世界便是一个失衡的世界。起初的基本格局是，美国贸易顺差和其他国家贸易逆差相互对应并长期存在。

1960年，以美国的对外债务超过其黄金储备为标志，布雷顿森林世界经济失衡的格局，开始转变为美国的贸易逆差和其他国家对美贸易顺差相对应，并愈演愈烈。但是，直至60年代末，这种失衡仍然是可持续的。这是因为，美元在布雷顿森林体系中居于核心地位，因而美国享有用发行本币来弥补经常项目差额的特权——而无论欢迎与否，世界各国都必须接受美元。

1971年发生的“尼克松冲击”可谓转向不可持续的关节点。从那时开始，美国国内的物价腾涌和美元的对外价值一泻千里，使得美国和世界其他国家同时感到维持美元本位已经得不偿失，于是爆发了持续近十年的全球金融危机，并导致布雷顿森林体系最终崩坏。

但是，美元的故事并未结束。

布雷顿森林体系作为一种制度寿终正寝后，美元作为国际储备货币的核心地位固然受到了以欧元为代表的多种新兴储备货币的严峻挑战，然而，亚洲各国的相继崛起，客观上弱化了这种挑战。由于亚洲国家的货币绝大多数与美元保持密切联系，很多国家甚至实行钉住美元的固定汇率制或实行货币局制度，该区域作为美元的新“外围”的崛起，事实上重建了以美元为中心的国际货币体系，强化了美元霸权。美元在国际货币体系中的核心地位，更因前苏联东欧国家“巨变”得以进一步巩固。

90年代之前，苏联东欧集团事实上组成了一个同布雷顿森林体系相并行的国际货币体系，其关键货币是卢布。苏东巨变之后，集团内的所有国家都实行了市场经济，其货币也不约而同地奉美元为新宗主。规模如此之大的经济体集体“投诚”，无疑为美元的货币中心地位提供了新的支持。

布雷顿森林合影 图自网络

种种发展，致使一些研究者径直将“牙买加协议”之后的国际货币制度称作“布雷顿森林体系Ⅱ”。

我们以为，若就美国依然享受主要储备货币发行特权这一事实而论，称之“布雷顿森林体系Ⅱ”，固然不无不可，然而，若就美国在该体系内应承担的国际责任而论，体系Ⅰ、Ⅱ可就大异其趣了。如今，美国完全没有了要为全球经济再平衡和全球经济发展承担责任的约束和压力，更遑论要为恢复全球经济再平衡付出调整成本。

我们以为，这种权利和责任的完全脱离，正构成当今国际货币制度的基本矛盾。这使得美国的货币政策可以无约束地仅仅立足于其国内目标，践行“美国优先”，全不顾其他国家洪水滔天。也正因为存在这种基本矛盾，改革国际货币体系才成为全球经济再平衡的关键所在。

警惕贸易战发展为金融战

我们已经看到，美国出现贸易逆差并导致全球经济失衡，是全球经济运行的常态，而且，调整失衡的过程也在不断进行。在纷繁复杂的调整机制中，改变汇率制度及调整汇率水平，始终居于核心地位。其作用如此之重要，以至于有学者以“武器”名之。

尤其值得关注的是，汇率作为“中心国家”对付他国之武器的事实，常常被一些装扮为公理的精致理论包裹着。这些理论被那些中心国家高擎着，作为国际“公器”来号令天下，并据以对他国的国内政策评头论足，甚至胁迫后者对其国内政策进行调整。因此，在中美贸易战持续升温的背景下，我们必须做好充分准备，防止贸易战演变成为以汇率战为中心的金融战。

2006年，美国彼得森国际经济研究所的客座研究员C. R. 亨宁出版了《汇率武器和宏观经济冲突》一书。该书明确指出：在全球化时代，各国之间的宏观经济冲突是不可避免的，因此，国家间宏观经济政策协调便是关键。然而，事实证明，各国间政策协调常不可得，使用汇率武器进行金融战，却经常发生。

亨宁直接提出汇率武器这一概念，固然使得国际协调充满了火药味，但这种直面现实的做法，一针见血地揭示出国际政策协调的本质，较之“明里一把火，暗里一把刀”，至少还要有点江湖气。

在亨宁看来，货币国策是指通过操控货币环境来影响其他国家政策的努力，这是二战后全球经济反复呈现的一个特征。在过去半个世纪里，美国利用欧洲和东亚国家的弱点，迫使其改变货币对美元的汇率，竭力迫使其政府和央行进行政策调整的事，是经常发生的。尽管“汇率武器”并不总是奏效，但是，它在贸易失衡调整的国际冲突中，一直都扮演着关键角色。

当经常账户失衡不可持续、各国之间出现经济冲突时，一国一般可有三种选择：其一，说服他国改变国内政策；其二，接受汇率的改变；其三，改变自身的宏观经济政策。在现实中，选择的偏好排序当然是从前到后，即最好的情况是让别国调整自己的政策和经济结构。我们看到，这正是美国一直奉行的战略。进一步分析便可知晓：美国使用汇率武器的核心动力来自国内政治压力，贸易政策和汇率武器有着异曲同工之妙，而且常常是混合、交替使用的。

在过去的半个世纪中，国际货币关系呈现出明显的周期性。每个周期从相对和谐开始，继而进入失衡调整中的高度对抗，最终达成某种程度的和解，进入新的相对和谐阶段。如此周而复始。

亨宁把这样的五十年分成五个周期，即：其一，1970年代初布雷顿森林体系崩溃；其二，1978年波恩峰会解决世界再通胀冲突；其三，1980年中期的美日敌意和广场协议、卢浮宫协议；其四，1990年代前期和中期的衰退和复苏；其五，新世纪的纠纷。在每个周期中，美国政府总是压迫欧洲、日本和其他国家政府或央行采取扩张举措，而自己则主动实施美元贬值，享尽了所有的好处。

全球失衡的历史和美国使用汇率武器的历史完全重叠，这当然不是巧合。在这一系列事实背后演进的完整逻辑链条是：全球失衡引发经济冲突，经济冲突需要政策协调，协调过程受制于美元霸权，汇率是实现美元霸权的关键武器。

亨宁的研究有四个发人深省的结论：其一，美国利用汇率武器逼迫他国改变宏观经济政策，是不争的事实；其二，汇率武器的不断使用，提供了一种刺激，促使被施用的目标国家积极采取相应对策保护自己；其三，目标国家的对策逐渐改变国际货币体系的结构，对美国使用汇率武器的范围和效力构成一定的制约；其四，在未来相当长一段时期内，美国将继续使用汇率武器来实现“美国优先”，这将迫使欧洲、日本和中国锤炼自身的“货币国策”。

引入这段以汇率武器为核心的货币国策分析，是想指出：既然中美摩擦已经长期化、经常化，为安全计，我们必须锻炼自己的货币国策予以作应对。这显然就对国内金融改革提出了更高，也更为紧迫的要求。

（本文根据李扬现场发言稿整理，未经本人审阅）