打破一级市场退出困局，北拓资本引领探索股权转让新路径

北京2019年6月10日 /美通社/ --“募资市场增量锐减，基金面临退出压力，如何才能突围？” 5月30日，在北拓资本与混沌创友会联合举办的私享会上，一位头部投资机构资深投资人在会场上反复追问着。

过去的2018年，整个一级市场不容乐观。业内曾有这样的声音，现阶段国内VC/PE行业的退出格局是：10%能IPO，10%能并购退出，20%会死掉，60%在发展中。换言之，百分之七八十的项目是没有办法退出的，这还是仅仅国内一线机构的投资数据，真实情况或许更加残酷。

第三方数据也进一步印证了行业的担忧，根据清科研究中心发布的《2018年中国股权投资市场回顾与展望》，2018年股权投资案例数量共10,021起，退出数量2,657笔，仅占到总量的约26.5%。尽管国内的主板、中小板、创业板、新三板、科创板等多层次资本市场逐步完善，境外以香港、美国为代表的资本市场也给企业提供了更多的选择和机会，但股权退出依然是国内各大投资机构最为棘手的问题之一。

曾经充满期待的IPO神话，正在慢慢走下神坛。过去几年，在资本热潮和一、二级市场的套利空间下，大量投资机构纷纷押宝PRE-IPO阶段项目，以博弈的心理进行投资，只“投”不“管”，期待IPO上市后直接卖出。然而，随着IPO普遍遇冷，上市节奏放缓，基金陆续到期压力等多种因素叠加，大量机构陷入较被动的境况。

面对错综复杂的市场环境以及基金到期潮的来临，如何才能实现困境突围？拥有多年一级市场老股交易实践经验的北拓资本，在近期正式组建专业团队，将一级市场的老股退出服务标准化、组织化，从企业股权服务顾问角度给出了新的解决思路。

退出之痛
为什么一级市场股权退出难？

相较于美元基金，人民币基金的存续期限较短，多是“3+2”、“5+2”或“7+2”模式，国内大量的基金诞生于2010年至2014年，截至目前均已面临到期困境。再加之前几年新三板的投资热潮，约有6,000亿基金陆续发起，当下同样面临退出压力，私募股权退出的迫切程度愈发升级。

与此同时，国内一级市场退出路径单一已成为业内公认难题。不同于欧美市场成熟的二手份额交易市场环境，国内的S基金（PE二级市场）仍处于摸索定价的初级阶段，基金体量仅占PE净资产总值的约3%。而IPO和并购退出的占比始终偏低，以业内一线投资机构为例，成功退出率也仅仅在20%左右，约有近80%的项目无法有效退出，可见股权投资退出难度之大。

北拓之见
超长视角下的资本市场成熟之路

作为“募、投、管、退”完整周期的最后一个环节，无论基金管理人的募资能力多强大，投资研判能力多深入，投后管理多完善，只有在“退出”环节实现收益，才能为投资人带来真正意义的回报。面临“退出难”的现状，一级私募市场却也是喜忧参半。

对于投资机构而言，在当下的资本环境不乐观和资管新规的双重挑战下，原有募资增量渠道已经被冻结亦或是正在面临挑战，盘活手中的过往股权“资源”，则被诸多GP视为“救世主”般的存在。

但如果从更长的周期视角去审视，今天市场上所遇到的“退出”困境，其早已成为中国资本市场走向成熟所要迈过的“门坎”，是中国GP走向成熟的“成人礼”。只有解决好“退”，创投和资本服务才能实现持续、健康成长。

困境之源
股权退出难起何处

北拓从2015年开始聚焦以“股权服务为中心”的企业服务业务，基于过往几年的探索与实践，我们发现在一级市场老股交易过程中存在诸多挑战。

第一，企业配合意愿有限。在目前尚未成熟的一级市场股权退出环境下，缺失风控的老股交易处理方式扰乱了企业的估值定价和市场商誉，造成企业配合意愿不高。此外，与新股发行不同，老股交易绝大多数是三方甚至是多方博弈，如何在风控的前提下高效协调各方利益和诉求，解决信息不对称的问题，是考验股权转让的重要挑战。

第二，定价依据难以达成共识。老股交易的定价主要是由企业的基本面和市场上的供求关系所共同决定的。首先，受企业配合意愿的影响，买方往往较难对企业基本面进行深入了解或尽调，而仅参考企业上一轮融资估值进行粗暴定价，对交易各方均有失偏颇；其次，企业的基本面更是会对其股权在市场上的供需关系存在决定性影响，另外股权转让涉及多方，且持股成本不一，定价预期及估值判断方式也不尽相同，因此，客观及专业的定价成为影响股权转让的主要难点。

第三，合格买方难以精准触达。如前文所述，相较于国外市场，国内的S基金尚未成熟，体量总体偏小，同时考虑到国内工商变更流程千差万别且成本偏高，因此优质资产的股权持有者和合格成熟的股权受让方需要花费大量的时间和精力相互找寻及鉴别。因此，如何精准高效地找到投资机构并对以合适的资产，将是提升转让成功率的保证。

破局之术
有的放矢，助力困境突围

北拓资本的信心源于对老股转让业务的持续深入思考以及丰富实践经验累积。自2017年，北拓在原有新股融资顾问业务的基础上，主动洞察到成长型企业所存在的老股东退出的普遍需求，开始涉足“老股转让”领域。截至目前，北拓已完成包括华图教育、神州优车、微盟集团、合全药业、九次方大数据在内的23个交易案例，对应交易规模近40亿人民币，成为业内名副其实的“老股交易”专家。

针对企业配合意愿有限的痛点。北拓秉承“以股权服务为中心的企业服务提供商”的定位，致力于帮助优秀的企业增长得更好，活得更好。“老股转让”业务之于北拓，是建立在与企业价值和需求充分共识的基础之上，通过主动管理企业Captable，适时激活Captable的流动性，协助企业完成合理定价、促成交易。

针对定价共识痛点。北拓从企业商业计划书、行业分析、估值模型等多维度进行有效整合输出，系统性地梳理企业的价值。同时根据企业战略发展需要、融资需求、历史融资情况等因素，北拓制定了3套针对性定价方案来确保交易过程中的科学定价：

1. 1. 鼓励企业发行新股，以新股价格作为参照进而对老股进行定价；
2. 2. 根据企业年内融资的投后估值进行折价或溢价，确定老股交易价格区间；
3. 3. 采用完善、科学、合理的估值方法对股权价值、企业价值进行评估。

针对合格买家难以精准触达的痛点。丰富的“老股转让”业务经验让北拓迅速建立起了认知优势，并敏锐地洞察到交易中的“下沉”和“出海”趋势。

所谓“下沉”包含两个维度：一方面是地域下沉，从北上广深、长三角、珠三角、京津冀等发达地区的投资机构向二线省会城市、中部、西部、西南的重点城市中的投资机构进行下沉；另一方面是机构类型下沉，根据机构投资策略、资金管理规模和管理成熟度的不同，由业内头部机构向肩部机构或腰部机构进行下沉。

同样，“出海”也包括地域和基金类型两个维度：首先，位于“纽约、伦敦、新加坡、香港”等国际金融中心的优质投资机构依旧对境内头部企业股权存有浓厚兴趣。其次，中国在全球资产配置中的重要性和关注度越发凸显，近几年由共同基金、养老基金、家族办公室基金所构成的海外长期基金正在加大对于境内一级市场股权投资布局，除了希望抢占中国经济稳定增长所带来的红利效应，相较于境外，国内当前较为稳定的投资收益率也有一定的优势。

承载之道
与其更好，不如不同

区别于业内模仿、追随的发展方式，北拓选择了一条不同的发展路径，致力于在内部运营管理中打造组织化命题，通过专业的分工和组织化、系统化管理，北拓成功打造了一支行业内效率高、规模庞大的资本市场服务团队，并可根据项目需要，快速组建项目团队，“纯老股”项目执行周期在1-6个月，最快项目交易仅用时7天。

目前，北拓已成功在北京、上海、深圳、成都、杭州、苏州、香港、纽约设立办公室，并由此构建了精准有效的新老股投资机构网络，覆盖中国境内潜在S基金、准S基金以及有明确老股交易意愿的专业投资机构。这些投资机构在资金禀赋、地域行业、管理规模、投资策略等方面存在天然差异，认知不尽相同，通过大量人力、信息技术投入完成海量多样化机构储备以及分层管理机制，有效激活重点项目自上而下流转。

“退的好与投的好一样重要”，面对一级市场股权退出的行业困局，北拓已率先吹起了“破局”号角。