中南建设：第一阵营现在进行时

2019年初，中南建设发布公告，显示控股股东中南城投已完成增持计划，累计增持608.7万股，占总股本0.16%，增持金额3290.5 万元，均价为5.41 元。一般来说，大股东增持是最能彰显公司发展信心的举措之一。在趋于固化的规模房企行列中，中南建设可能是最具雄心的房企之一。它的梦想是希望在未来三到五年内能够达到TOP15的水平，进入第一阵营当中。此前，中南建设发布的《2018年股票期权激励计划》草案，承诺了2018-2020年归母净利润较2017年的增速分别不低于240%、560%和1060%业绩。这意味着中南建设要在3年增长超11倍。我们注意到，随着行业天花板日渐临近，房地产粗放增长的时代即将成为历史，依靠惯性搭行业或者说时代的“顺风车”大概率无法可持续。在行业整体增速面临下行压力的大环境下，中南建设却对自己的目标并表现出必胜的信心。那么中南建设的底气又从何而来呢？中南建设近日发布的2018年报给出了答案。销售和盈利大幅提升从2018年年报来看，这是史上最好的中南建设，没有之一。报告期内，中南建设实现销售1466.1亿元，迈入千亿房企阵营，在克尔瑞销售排名中位列18名。销售额同比增速达到52.2%，远高于行业平均水平。2018年的楼市如同过山车，冷-热-冷不断交替，能在较大基数上完成高速增长并不容易。与之作为对比的是，TOP100房企全年销售同比增速为35%。头部房企的增速更慢，例如万科和恒大，2018年销售额同比增速分别为14.5%和10%。这也是中南建设连续第二年进入top20。中南建设此前在高速发展的过程中，盈利不匹配的现象一度被放到外界观察的放大镜下。2018年，公司在销售金额稳步前进的同时，盈利能力得到修复。年报显示，2018年的归母净利润增长率超过219%，在行业整体销售放缓的大环境之下逆势而上。

资料来源：wind，楼市头条整理无论是和头部房企或是同规模房企的同比增长来看，中南建设可谓一枝独秀。事实上，近三年来，公司的净利润高速增长，势头强劲。

资料来源：东吴证券研究所这背后一个原因是，引入职业经理人团队后，公司经营由原先的大盘开发模式，转化为小盘深耕战略，有效提升了管控质量，降低了整体的费用率。截至2018 年末，公司销售口径下的管理费用率和销售费用率分别由15 年的6.49%和2.34%下滑到18年末的1.63%和0.66%，改善较为明显。在拿地端，公司认真执行净利率大于10%的考核标准，进一步保障利润率。此外，受益于三四线城市的价格提升，中南建设的销售均价从15 年的9400 元/平米左右提升到18 年的约1.28万元/平米。随着16、17 年销售的高毛利项目进入结算期，预计公司的利润率将得到大幅改善。高速发展的事实使公司当前战略方针得以验证，为未来发展指明方向。按照现在的发展速度，中南建设在2019年完全具备冲击2000亿销售的能力。而且随着盈利能力不断提高，公司将进入质与量齐头并进的发展进程中。销售和盈利大幅提升在房企的扩张过程中，负债率提高是难以避免的事情，现在的行业龙头碧桂园、恒大甚至是万科当年也曾经走过高杠杆的路。处于扩张期的房企，普遍负债率会处于较高的水平，在冲规模阶段过去之后，再一步步降低。规模房企资产负债率指标

规模房企剔除预收账款的资产负债率指标

规模房企净负债率指标资料来源：Wind，国泰君安证券研究根据国泰君安证券研究的统计，目前，大型房企（销售规模2000亿以上）的三大杠杆指标从2016年开始都处于下行区间，大型房企基本已跨过靠加杠杆追求“规模”的阶段。而包括中南建设在内的中型房企（规模在1000亿至2000亿区间）的杠杆还在继续走高。中南建设为了储备更长期的竞争力，所以选择了适度的杠杆，也出于自身发展阶段的必由之路。即便是稳健著称的万科，在其销售收入增长最为迅速的2009-2011年，其资产负债率也由67.0%上升至77.1%。在A股的房企中，中南建设的预收账款规模位居第四，仅次于绿地保利和华夏幸福，这说明公司有大量的可转换收入，利润释放能力巨大。 根据财报来看，2018年公司的资产负债率为91.69%，如果单纯从数字来看，中南建设的高负债非常显眼。但要注意的是，中南建设的预收账款由2017年底的684.3亿元，上升到2018年末的1101.2亿元，剔除预收账款之后，中南建设的资产负债率仅 44.97%，同比下降 6.16 个百分点。

资料来源：东吴证券研究所研报从反映房企真实负债水平的有息贷款上来看，截止2018年，公司的有息负债规模仅为579.4亿元，在同等规模的房企中处于最低的行列，其中，短期借款和一年内到期的流动负债规模仅180.1亿元，占比仅为31.09%。受益于公司良好的销售回款，中南建设年末持有的货币资金高达204.2亿元，相对2017年末增加43%。货币资产充足，足以覆盖短期有息负债。而公司的现金流状况也很健康，中南建设经营活动产生的现金流量净额实现转正，达到194.3亿元。公司全年经营性现金流入971.45亿元，是全部有息负债的1.7倍。

资料来源：wind，楼市头条整理在同等规模的房企中，中南建设的经营性现金流量排名第二，仅次于阳光城，好过销售规模排在自己之前和之后的绝大部分房企。如此来看，看起来吓人的高杠杆并没有那么可怕，完全在可控范围之内。量大质优的土储布局与2015年、2016年“高总价、高单价、高溢价率”地块频出的“盛况”截然不同，“更加审慎、回归理性”是房企2018年拿地的真实写照。从中指土地数据库对全国300个重点城市的监测数据来看，2018年1-12月流拍住宅用地已超700宗。而克而瑞数据也指出，2018年销售额排名前100房企的拿地总货值较2017年下降13%。2018年，房企的谨慎态度不仅体现在拿地金额和面积上，在销售降温的大环境下，房企也更加重视其投资项目的所在区域及城市等级。中南建设在土储布局方面的前瞻性及合理性的优势进一步显现，也给公司未来的可持续发展奠定了良好基础，提供了想象空间。从数量上看，截止2018年12月底，中南建设共有303个项目，在建开发项目规划建筑面积合计2807万平方米，未开工项目规划建筑面积合计1518万平方米。2018年公司拿地面积合计1600万平方米左右；拿地金额690亿元，同比增长10%；可售货值满足三年左右水平。

资料来源：克而瑞坐拥快速增长的销售和丰厚的结算资源，同时手握量大质优土地储备，拿地亦积极，公司正处于业绩释放进行时。再考虑财务状况的优化和运营管理效率的提升，内外兼修之下，推动中南建设长期发展的“动力引擎”已然造就。展望未来，中南建设的蓝图已经徐徐铺开。在地产下半场来临之际，迈入千亿的中南建设，能否在头部阵营中“搅动一池春水”，值得期待。