鲁政委：制度完善是牛市的根基

来源： 红刊财经

如何看待中国经济目前的回暖？未来会进入什么阶段？对此，兴业银行首席经济学家、华福证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事鲁政委在本周接受《红周刊》采访时提到，中国经济目前的回暖主要因为政策的前瞻性发力；2019年政策尤其需要平衡好“稳增长”和“稳杠杆”的双重要求。

虽然经济仍在转型调整之中，但鲁政委认为，“关键性的制度变革”将使得未来A股市场具有走牛的基础，在以信息披露为前提，严格的执行注册制之下，持续完善投资者保护制度，给市场每一个交易主体以监督的权利，由此将奠定A股市场具有长期财富效应的基础。

经济仍在转型调整中

一季度经济数据和3月份社融数据超预期，一如中央政治局会议上也提到“总体平稳，好于预期”。但会议中也提到“经济存在下行风险，运行仍然存在不少困难和问题”。对此，鲁政委认为，中国经济好仍在转型调整中。“我们看到，3月份PMI很多分项指标都已回到了荣枯线以上，但其中的就业市场景气指数仍未回升。同时，1-3月份全国城镇调查失业率依次为5.1%、5.3%和5.2%，分别比上年同期上升0.1、0.3和0.1个百分点。这意味着，企业预期的经济好转很可能还是短期的，经济回暖的微观基础还不扎实。”

鲁政委指出，一季度经济数据好于预期，主要是政策的前瞻性发力。高层把政策的节点大大地提前了，去年四季度，全国人大常委会决议授权国务院的形式核增了地方的债务水平，开年就可以发债。这不仅将往年发债的时间点从3月份提前到了年初，而且还小幅增加的债务规模。加上从去年下半年开始加大信贷投放、缓解企业债券发行困难、放开信托的融资规模限制等，所以最终我们看到了一季度的数据好于预期。但经济好于预期的背后，融资方面的一些结构性问题仍然存在，比如信贷和社会融资之间的缺口依然存在、老非标到期如何接续的问题没有解决、债券市场的融资虽然迅速恢复，但低评级的企业的净融资还是负的，这些都是经济数据上行背后的切实问题，也是中央政治局提到了“困难”。

对于接下来政策的方向，鲁政委认为，货币政策或将减少宽松的幅度。“中国经济政策有五大重要目标：稳增长、稳杠杆、降成本、搞普惠和稳汇率。哪个方面压力大，就阶段性表现为货币政策更多以哪个目标为主。2018年下半年到2019年一季度的主要任务是经济增长，现在经济基本稳住了，但杠杆却略有反弹，由此，下一阶段稳杠杆就会成为主要任务。”

改革催生牛市

这一次政治局会议上着重提到了资本市场“要以关键的制度创新促进资本市场的健康发展”。对此，鲁政委向《红周刊》记者表示，很多人看到这句话，认为所谓“关键性的制度创新”就是在说后面的科创板和注册制，当然也包括这两点，但他认为还包括其他的更多方面。在在鲁政委看来，目前某个具体经济领域的制度改革力度之大、速度之疾、落地之快，还没有任何一个领域能够超过股票市场领域的。比如,是去年为了上市公司能够回购股票而修改《公司法》，从提出到修改完成只用了3周；为了顺利推出科创版，现在即将修改《证券法》。由此可见，国家在股市的制度改革层面，有着巨大的决心和强大的执行力，不是一个权宜之计，而是着力从体制性上去解决问题，恢复市场信心，最终建立起具有强大再融资能力、足以肩负支撑传统产业去杠杆和激发科技创新活力双重使命、富有韧性的资本市场。正是因为寄托了这一重托，所以，2018年10月份，国务院金稳会首次提到：“（要）在实施稳健中兴的货币政策、发挥微观主体活力和发挥好资本市场功能三者中形成三角形支撑。”

的确，决定性的改革举措，是资本市场长期稳健发展的最坚实的基础。记得1987年美国股市遭遇堪与1929年的“黑色星期二”相比的“黑色星期一”（当时甚至纽交所很快就要被迫关闭了），虽然外界不少人认为是时任联储主席格林斯潘果断承诺向市场注入足够流动性起了作用，但根据事后格林斯潘自述，在联储的流动性承诺后，市场并没有立即企稳，只是当美联储和财政部一起敦促时任总统里根承诺“其将削减财政赤字”（那个时代华尔街长期担心的核心因素）后，市场才最终结束了恐慌、收复失地。反观我国本轮市场最终出现企稳回升，其实是11月阿根廷中美两国首脑就贸易摩擦达成起到了关键性作用。这意味着，在极其疲弱的市场上，宽松的货币充其量只是不会恶化形势，但要真正重建强有力的市场，其实需要的是根本性的改革举措。

健全的投资者保护制度才是牛市基础

鲁政委指出，从全球来看，新兴经济体的资本市场的财富效应都不显著，主要原因就是投资者爆出制度不完善，由此导致投资者更愿意把钱存在银行，这样本金和利息都有保证。

他认为，正在讨论推出的注册制，在我国是一项具有里程碑意义的制度建设。在他看来，落实注册制的基础是应完善投资者保护制度，本质上需要赋予每一个市场主体监督这个市场的权利。在成熟市场经济，有做空机制、媒体监督、举报奖励、集体诉讼等一系列制度安排。从目前来看，眼下科创版的投资者保护，是通过强化对中介机构的约束来实现的，比如让做主承的券商跟投，以便遏制其导“道德风险”。如果仅仅是这种机制，可能无法保证未来科创版能够持续上市，因为券商跟投需要占用其自身的资本，这意味未来券商无法持续承接更多的科创版上市企业。这意味着，一套更为完整的机制建设，很可能还在路上。

（本文已刊发于2019年4月27日出版的《红周刊》）

——————