古井贡酒业绩点评:继续高速增长,区域龙头崛起【食品饮料|黄付生团队】

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  古井贡酒:继续高速增长,区域龙头崛起

  点评事件

  公司公布2018年报和2019年一季报,2018年实现收入、归母净利、扣非净利分别为86.86、16.95、16.38亿元,同比增长24.65%、47.57%、53.18%。EPS为3.37元/股,处于预告中偏上水平。分红方案:每10股派发现金红利15元(含税),分红率为44.56%,进一步增加。18年单四季度收入、归母净利分别为19.24、4.40亿元,同比增长18.43%、25.12%。

  19年一季度实现收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为36.69、7.83、7.49亿元,同比增长43.31%、34.82%、31.83%,收入、利润均超预期。

  18年黄鹤楼收入8.66亿增长25.72%、净利润0.99亿增长21.92%,略超业绩备考要求。刨去黄鹤楼部分,古井收入78.2亿,同增24.54%;净利润16.47亿,同增48.2%。继续释放巨大的利润弹性。19年Q1黄鹤楼49%股份带来的少数股东损益0.12亿,同比增长9%且占比较小,由此推断古井本身利润增速略高于34.82%。

  一、省内保持高增长,一季度回款靓丽,实现开门红

  18年公司酒类收入85.20亿同增24.89%,酒店业务收入0.87亿+3.05%。白酒销量82,818.70吨,略下降1.45%,收入增长主要来自于结构升级及提价。分地区看华中由安徽省内带动收入78.67亿+25.47%,华北4.37亿增长32.27%,较17年的调整后恢复较高增速,华南3.68亿增长1.06%,估计省内有30%的增速,占比整体收入68%左右。受益于安徽省内消费升级持续,公司古8及以上产品继续保持高速增长,估计收入占比已达20%以上。

  18年末应收票据13.47亿环比微降、同比+86.82%,19Q1季度末18.02亿环比增加4.55亿,同比微降,公司仍给予经销商较大力度的承兑汇票支持,与渠道调研情况相符。18年末预收款11.49亿同增6.46亿、环增0.35亿。春节回款靓丽,19年Q1季度末预收款为11.15亿、同比略降1.71亿、环比微降0.34亿,仍保持在高位。受此影响19年Q1销售商品提供劳务现金32.83亿高增长41.63%,经营现金流净额10.11亿、大幅增长421%。

  二、产品结构持续提升,19年Q1销售费用率增加有基数原因

  18年受益于提价及产品结构升级,酒类毛利率78.03%增加1.28个点。税金比率降低1.58个点,销售费用率下降0.25个点至30.89%。管理费用率下降0.97%至7.70%。财务费用下降0.23个点。净利率增加3个点至19.51%。

  19年Q1毛利率78.2%下降1.5个点,税金比例增加0.1个点,销售费用率略提高0.8个点至31.83%,管理费用率继续下降0.7个点至4.28%。结合渠道调研情况,古8和古16销售都呈火爆之势,有的经销商出现断货情况,市区消费从100升级到200的势头愈发明显,公司整体产品结构是持续提升的,同时渠道也反馈18年春节很多地区是减少了费用投放、本身18Q1销售费用基数很低,19年春节省内有部分市场加大了经销商费用投放、终端恢复陈列支持买店模式,或将分别体现在成本和销售费用里,带动毛利率下降和销售费用率的升高。19Q1净利率21.34%同比减少1.4个百分点,但仍在较高水平。

  盈利预测与评级:

  公司作为徽酒龙头,近几年均很好地抓住了省内几波价格带升级的消费趋势,针对200元价格带以上古8、古16重点投放资源,古8作为增速最快的产品,提升公司的产品结构。同时重磅推出新版年份原浆中国香,古20上市,培育300元以上价位段产品。

  顺应省内消费升级势头,公司春节销售省内古8、古16火爆,节后渠道库存较去年同期合理,在加大市场投放的同时、终端掌控力加强,实际成交价逐步上涨,渠道利润增厚,信心高涨。省外河南市场估计调整到位、Q1恢复增长。

  公司给出19年经营计划,收入增速目标17.74%,利润总额增速目标6.19%。反观过去几年,年报里披露的目标均相对保守审慎。我们认为公司当下将古8及以上产品作为重要战略去定位,考虑到未来消费升级而提前布局,相应的费用预算也较高。

  我们预计古井本身有20%的增长、黄鹤楼收入备考在11.2亿+30%,今年恢复去年取消的一些费用并加大渠道投放,结构升级将提升毛利率增长。综合下来2019~2021年收入增速21%、20%、15%,利润增速25%、25%、20%,EPS为4.21、5.26、6.31元/股,给予2020年25倍PE,目标价131.5元,“买入”评级。

  

  风险提示:中高端白酒增长不及预期,市场拓展不及预期等。

  团队介绍

  黄付生:经济学博士,太平洋证券研究院院长助理,首席食品饮料行业分析师。十余年行业研究经验,曾任职中信建投证券,多次荣获新财富、水晶球、金牛等最佳分析师荣誉。

  蔡雪昱:工学硕士,太平洋证券食品饮料分析师,3年快消行业工作经验,6年行业研究经验,曾任职中信建投证券,新财富、水晶球、金牛等最佳分析师上榜团队成员。

  郑汉镇:滑铁卢大学数学硕士,太平洋证券食品饮料分析师。3年行业研究经验。

  王学谦:经济学硕士,太平洋证券食品饮料行业分析师,从业10年。

  孟斯硕:工商管理硕士,太平洋证券食品饮料分析师,6年行业研究经验。

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