钟正生：美国公司债风险真的很大吗？

来源：金融界网站

报告摘要

美国公司债的现状如何？总量上看，美国公司债存量占GDP的比重已经达到高点；增速上看，公司债的发行增速明显放缓；分公司类别看，大企业的债权融资比例更高。

未来几年偿债压力如何？罗素3000指数的偿债高峰期在2026年；道琼斯指数在2026-2028年；标普500指数在2026年；标普500非金融在2028年，次高峰在2024年；纳斯达克指数在2022年；罗素2000指数在2021-2025年。总之，2019年和2020年这两年的偿债压力并不高。

企业的财务状况如何？总量角度看，“未偿还债务/企业净经营盈余”这个指标并没有处在历史高位，说明企业的偿债能力相比较历史上并不差。分类别来看，一是，标普500非金融的资产负债率大幅上行，表明长期负债的偿还能力存在一定风险，可能出现在2024年和2028年；二是，纳斯达克和罗素2000的流动比率出现非常明显的下降，中小企业短期负债的偿还能力可能出现了一定问题。

但我们并不认为近两年中小企业会出现大面积的违约现象：1）从绝对数额看，流动比率仍然在1.6，远超大企业1.2、1.3的水平；2）标的多为科技型企业，一般存货较少，这意味着速动比率会相对更高，也就是流动资产中有更多的部分可以用来偿还流动负债；3）2019、2020年的债务到期额并不高，完全可以采用其他的方法偿还掉到期债务；4）考虑回购因素，2018年企业进行了大量的回购，回购在会计处理上会“借记：库存股；贷记：银行存款”，这使得企业的流动资产减少，直接降低流动比率并提高资产负债率。

回购是否会影响到企业的债务偿还能力？我们认为影响并不是很大：1）从各指数的财务指标看，流动比率和资产负债率大都在合理的区间范围内；2）美国公司回购的股票大都采取库存股的方式，而不是注销掉，这些库存股可以再度上市流通并卖出，这实际上便是债权转股权。

非上市企业的债务和财务状况如何？截至2018年底美国非上市企业的未偿还债务总额是其净利润的3.17倍，相较历史仍处较低水平。因此我们认为，非上市企业的债务风险也并不高。

高收益债市场的风险状况怎么样？高收益债市场至少最近一年的风险是可控的：1）高收益债，尤其是评级较低的高收益债占比并不高；2）高收益债的到期和财务状况并不差，2019年高收益债偿还压力并不大，因为到期额很少，从2020年2月份3月份开始，高收益债偿还压力将逐渐显现。因此，至少在最近一年内，高收益债市场不会出现大规模的违约或者评级下调现象；3）美联储对于高收益债市场十分关注。

因此，我们最后得到的结论为：

1、美国公司债2019年的风险并不大。大企业的偿债高峰在2025年之后；中小型企业的偿债高峰在2022年和2023年， 尤其是纳斯达克市场，2022年债务偿还会有一个猛增；超小型企业的偿债高峰在2020年中期之后，这部分企业是高收益债的发行主体，财务指标较差，风险比较高。

2、本次经济下行美国出现衰退或者危机的可能性不高。但到了下一轮经济下行周期， 时间点大致在2022年左右，届时高收益债和纳斯达克市场债务的风险将会暴露出来。

3、美联储目前没有必要降息和扩表。理由一是美国经济目前并没有出现衰退迹象，周期性的力量将会使得美国经济在2020年初出现弱企稳；二是考虑到2020年之后高收益债的风险会逐渐显现出来，而目前降息和扩表的空间并不高，因此把有限次的宽松政策用到2020年之后更为稳妥。