背景分析
随着近些年国内各大城市房价水平的不断上涨，住房需求的矛盾冲突日益凸显，为解决城镇居民住房问题，坚持“房子是用来住的，不是用来炒的”基本认知，一方面中央及各地方政府接连出台了各项房地产调控政策；另一方面各级政府大力发展住房租赁市场，推出各项鼓励政策，尤其是关于住房租赁资产证券化相关政策。如中国证监会和住房城乡建设部联合发布了《关于推进住房租赁资产证券化相关工作的通知》，并将北京、上海以及雄安新区等作为试点城市开展住房租赁资产证券化相关工作。
目前，国内大多数城市，尤其是核心城市住房租金收益较低，参考美国、日本等发达国家住房投资回报率为5%以上，而经过统计国内大中城市普通住宅回报率均在4%以下，其中一线城市住宅回报率甚至在2%以下，以上也是目前国内长租公寓盈利困难的主要原因之一。本文通过分析国内长租公寓主要运营模式，进而通过房地产估价理论主要分析以重资产模式-物业持有型方式运营下长租公寓的盈利点。
长租公寓的运营模式
长租公寓的运营模式按照不同单位分类标准可分为不同的类别。
● 按照物业是否集中可分为集中式长租公寓和分散式长租公寓
>>集中式长租公寓的特点在于：物业集中于一栋建筑物，有公共空间、公共配套设施，物业管理通常为统一管理，经营成本、管理成本较低，代表案例为新派公寓、魔方公寓等；
>>分散式长租公寓的特点是：房源分散，通常分散在不同的住宅小区，公寓类型、品质丰富，选择性较多，但人员管理成本较高，运营效率较集中式公寓有劣势，代表案例有自如公寓、蘑菇公寓等；
● 按照是否持有物业可分为重资产持有型长租公寓、轻资产运营型长租公寓
>>重资产持有型长租公寓的核心特点是：物业为产权方持有自营，持有方通常为房地产开发商以及自建原始用于商业、工业等业态改造为长租公寓的持有方，重资产持有型长租公寓通常为集中式公寓，代表案例有万科泊寓、馨乐庭、雅诗阁等；
>>轻资产运营型长租公寓主要特点为：物业运营方通常为中介机构以及酒店品牌旗下专业公寓运营企业，通过获取闲散房源进行一定程度改造装修后对外出租，代表案例为自如、红璞公寓、新派公寓等。轻资产运营模式的赢利点在于以房租为主要收益来源和公寓拿房成本、改造装修成本之间的差价，在于运营方高效运营，产生规模效益，以量博益；重资产持有模式，此类模式的收益主要仍然是租金收入，相较轻资产运营优势在于不存在拿房成本，劣势在于资金沉淀较多，资金风险较大，故此类模式的侧重点在于物业增值，后期主要以资产证券化方式退出。
● 比较法：基于替代原理的比较法是房地产估价方法中最容易理解且最能贴近市场价值的一种方法，但其运用前提有：物业可以自由出售、市场交易活跃、有一定数量的可比案例等。长租公寓的用地性质除住宅以外，通常还有商服、办公等，在选用比较法时要注意产权资料的限制，该类物业通常为多套数、多楼层、多户型，运用比较法时要对可比案例与估价对象进行各项因素修正，进而得出估价对象整体价值。
● 收益法：《房地产投资信托基金物业评估指引（试行）》规定信托物业或者其同类物业通常有租金等经济收入的，应当选用收益法作为最主要的估价方法。对于长租公寓来说，收益法中核心的参数如房租、空置率、报酬率的选取是收益法估值的关键，需要注意公寓租金单价的内涵、是否含物业费或服务费、各类户型房租租金的差异等。
● 成本法：成本法主要是估算物业的重置成本，估价对象价值=土地成本+建设成本+管理费用+销售费用+投资利息+销售税费+开发利润-折旧+二次装修，成本法主要是对物业重新开发过程中各项成本的叠加并加上一定的开发利润，能够直观的反应物业的价值。
探讨长租公寓的赢利点
● 土地成本：目前，长租公寓物业主要集中在一线城市以及部分二线城市，无论是企业自建房地产还是收购物业，该类物业主要成本项之一就是土地成本，故对于收购型物业，收购方通常是通过股权收购进而合理避免土地增值税的缴纳。土地价值是房地产价值的核心成分且是房地产未来增值的核心驱动力，故在成本法中，土地价值的高低直接影响物业估值的结果。
● 建安成本：建安成本的逻辑和土地成本基本一致，同样是企业前期投入的成本，但建安成本按照当地建筑造价信息，在规范上有一定的要求，根据物业类型的不同，建安成本分为不同的水平范围。
● 装修成本/装修改造：装修成本主要是包括硬装和软装的，在项目建设期，考虑装修成本投入，在运营期考虑改造翻新周期、改造翻新成本等因素。装修成本在运营期要进行摊销，一般来说硬装按照10年摊销，软装按照5年摊销。
● 租金根据市场水平定值：但提供增值服务，增加额外收入是无法界定价格的，更能够提高竞争力，提高溢价能力。
● 降低成本，提高运营能力：管理费用（人工成本，加强人才培养，提高人才效率）、销售费用、能耗、维修维护费用等。
长租公寓证券化项目的关注点
对于长租公寓证券化项目来说，评估机构除了可以提供常规物业估值，更重要是提供现金流预测服务。长租公寓的现金流预测公式=租金收入+增值服务收入-运营成本-运营税费，主要的参数有租金、空置率、增长率、运营费用、运营税费等。
总结
从国家及地方政策的鼓励和目前长租公寓盈利困境的现实出发，国内房地产租赁市场一方面呈现“百家争鸣”的现象，各大房企、中介机构、金融机构争相进入租赁市场；另一方面，租赁市场回报率低、拿房成本、运营成本、获客成本、税收等核心因素导致的房地产租赁市场盈利能力差的事实需要面对。长租公寓类物业资产支持专项计划是目前该类物业主要融资方式之一，其中长租公寓reits产品的发行成功对房地产租赁市场的健康发展有重要的意义。
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