融创土储面积超越万科：利润加速释放，规模跃升去杠杆

融创中国（1918.HK）于3月28日收盘后发布了2018年业绩报告。

公告显示，公司全年实现营收1,247.5亿、归母净利润165.7亿，分别同比增长89.4%和50.6%。与此同时，公司的毛利率相比去年上升4.3个百分点，达到了25.0%。剔除业务合并收益及其摊销等影响后，集团连同其合营公司及联营公司开发的权益净利率约为12.4%。

与此同时，融创集团2018年全年连同其合营公司及联营公司实现的合同销售金额约为4,608.3亿，同比增长27.3%。

值得一提的是，在销售额和营收快速增长的同时，公司土地储备进一步上升到了2.56亿平方米，超越行业老牌龙头企业万科A（000002.SZ）。回顾融创近些年的发展历史，其正是通过抓住时间窗口逆势拿地，实现了行业排名从2014年之前的十名开外大幅跃升到目前稳居TOP4。

不过，在大举拿地的同时，融创也不可避免的出现了杠杆率的攀升。对于这一问题，公司一方面通过开盘后回笼资金，降低负债水平。另一方面，通过多次配售实现分母端净资产的增厚。通过这些措施，公司实现了杠杆水平的持续下降。

此外，在经营好地产主业的同时，公司还围绕“地产+”美好生活的战略定位，布局了融创服务、融创文旅以及融创文化这三大板块，也是未来较大的看点。

惊人一跃：2016年后迎来爆发式增长

财报显示：融创2018年的总资产和净资产分别达到了7166.6亿和731.07亿。

回看公司上市时的2010年，当时的总资产和净资产分别只有约157亿和47亿。即使是经过多年发展之后的2015年，公司的总资产和净资产相比现在仍然较低，分别为1155亿和194亿。

事情的大幅转变发生在2016年之后。正是通过2016年至2018年这三年间业绩的大幅释放以及融创分别在2016年和2017年实施的几次配售融资，才使得公司的净资产在2018年蹿升到了731.07亿，是2015年的3.77倍，更是2010年的15.55倍。

同样大幅增长的是公司的营收和利润水平，其中营收从2014年的250.72亿上升到了2018年的1247.5亿，同期的归母净利润则从32.22亿上升到了165.7亿，复合增速分别达到了49.35%和50.59%。

受益于销售价格的增长以及良好的成本管控，融创的毛利率自2015年以来长期处于上升通道，从当时最低的12.42%上升到了最新的25.00%。

尽管融创的毛利率在过去几年持续提升，但横向对比，整体上仍有上升空间。翻查历史财报，由于融创很大一部分的土地来自于并购，由此导致每年收购物业评估增值的摊销侵蚀了很大一部分利润。以2018年为例，当年该部分摊销减少的毛利为106.7亿，对应减少的归母净利润为53.6亿。如果剔除该部分的影响，公司2018年的毛利率应为33.5%，接近万科和恒大的水平。

通过分析公司业绩大增的原因，很大程度上是因为融创2015年以来选择了逆势增加拿地规模。由于从土地储备到入市销售再到确认结算存在明显的时间差，由此带来了融创2016年以来的销售额和经营业绩的大幅增长。

增长法宝：精准拿地，土储首超万科

年报显示：公司全年实现合同销售金额4,608.3亿，同比增长27.3%，位居行业TOP4。其中，有16个城市的销售额突破了100亿。

回看五年之前的2014年，融创的销售额为658亿，首次进入国内房地产行业TOP10。经过一年的蓄势，公司自2016年以来进入了高速发展期，当年的销售额首次突破千亿并超过1,500亿大关，进入房企TOP7阵营。2017年，公司销售额又一次实现翻倍式增长，一举突破3500亿，排名行业第四。

仔细分析可以发现，融创大幅超越同行增长的很大一部分原因是抓住了流动性充裕的融资窗口下逆势拿地的机会。

翻查公司公告发现：基于对房地产行业走势分化的判断，融创2014年谨慎补充土地储备349万平方米。2015年，公司新增土储上升至1,015万平方米，累计土储达到约2,720万平方米。到了2016年，公司新增土储的规模进一步上升至4,773万平方米，大幅超过前一年的累计土储。2017年，在前一年高增长的基础上，公司再次新增土储6,764.2万平方米，累计土储达1.42亿平方米。

在披露的2018年业绩报告中，融创当年新增土储4,820万平方米，其中权益土储2,613万平方米，平均成本为3,723元/平方米。截至2018年底，不包括旧改等协议状态的土地，公司总的土地储备达到了约1.66亿平方米，其中权益土储面积为1.13亿平方米。充足的土地储备保证了公司未来几年的开发，也一定程度上锁定了公司未来几年的部分业绩。

根据行业另一家老牌龙头房企万科A（000002.SZ）在最新年报中披露的数据，其截至2018年底的权益土地储备约为0.93亿平方米（包括在建项目权益建筑面积5,402.1万平方米、规划中项目权益建筑面积3,579.6万平方米以及旧改项目权益建筑面积347.7万平方米）。这一数据意味着融创截至2018年底的土储已经超越了万科。

融创对拿地周期的把握能力也体现在了公司2018年的拿地规模和拿地节奏上。在宏观经济放缓和房地产调控持续进行的背景下，公司明显放缓了2018年的拿地规模，相比2017年减少拿地约1,944万平方米。拿地节奏上，公司严控2018年前三季度的拿地规模。直到2018年四季度土地价格渐趋合理，公司才开始加大拿地的力度。

规模跃升去杠杆：负债率进入下降通道

此前，伴随公司加速拿地，融创的负债率有所上升。

回顾历史上同样在短期内实现规模大幅跨越房企的发展历程可以看到，大都具备相同的特征。但是，随着土地变为可售商品，再到收入结转确认，这些公司就会进入利润上升、负债降低的甜蜜期。

从融创来看，随着公司2017年以来的利润释放和两次股权融资，负债水平已经开始出现明显下降。2018年业绩报告显示，公司的债务净额（借贷总额减去现金及现金等价物）与资产总额比例为15.2%，相比去年的19.7%有所下降。资本负债比率（债务净额除以资本总额）为59.9%，相比去年的66.9%同样有所降低。

财务的改善还表现在经营现金流上。如下图所示，自2017年以来，融创经营活动产生的现金流净额出现爆发式增长。2018年虽然相比去年略有下降，但仍达到了520.5亿。

另外，截至2018年底，公司账上的现金余额为1202亿，同比增长24.3%。这为公司未来的偿债和拿地提供了强劲的支撑。

股价下跌后：高管逆势增持

受宏观经济去杠杆以及房地产调控持续进行的影响，融创的股价在2018年1月初达到高点39.22元/股后出现调整，最低时跌到了当年10月的19.08元/股，最终全年下跌19.71%。翻查其他主要房企的股价表现可以发现，这是去年行业内的普遍现象。

然而，在股价下跌的过程中，融创的核心管理层却在频频增持，或许一定程度上表明了内部管理层对公司未来发展前景的看好。

截至2019年3月29日收盘，融创今年已累计上涨53.33%，大幅超越大盘和主要房地产指数。

地产之外的产业

业绩报告及业绩说明会的信息显示：除了地产主业，融创围绕“地产+”美好生活的战略定位，还布局了融创服务、融创文旅以及融创文化这三大板块。

融创服务涵盖了融创物业管理、融创房屋保养维修这两大板块。

文旅板块则主要包含2017年7月对万达十三个文化旅游项目的收购。根据当时的协议，融创以总代价438.4亿收购目标项目91%股权。值得一提的是，该项目的总建筑面积合计约为5,897万平方米，其中可售面积4,970万平方米，此举在拓展公司业务范围的同时，也大幅充实了公司的土地储备。

到了2018年10月，融创再次以总代价62.81亿人民币收购万达文化管理100%股权。这使得融创收获了一只组织架构完整且经验丰富的文旅和商业运营管理团队。根据公司业绩报告的披露，2018年文旅城运营的营收已经达到了约20.28亿。

融创文化板块主要涉及电影内容制作、宣发体系、影视产业园以及家庭线上娱乐平台等业务，与文旅板块具有较大的协同作用。

值得重视的是，基于房地产行业已经进入平稳增长期的判断，除了融创，其他几家头部房企也在积极布局新产业。其中，中国恒大（3333.HK）选择了新能源汽车、文旅以及健康养生作为突破点。碧桂园（2007.HK）则把机器人和农业作为未来的发展重点之一。

展望2019年的房地产市场，融创给出了分化加大的判断，其中部分累计需求较大、供给较少的一、二线核心城市和强三线城市可能会率先得到恢复，而这些区域正是融创过去布局的重点。

同时，融创预计2019年全年将有超过400个项目进行销售，预计总可售资源超过7,800亿。（CJT）

本文作者：面包财经

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