德银首次覆盖正荣地产 给予买入目标价6.76港元

德银发布报告，首次覆盖正荣地产（06158），予以「买入」评级，目标价每股$6.76港元，较现价有潜在31%上升空间。

德银认为，正荣地产全面改善提升，盈利增长动力强劲。其低成本的优质土储、融资成本的下降及资产负债结构持续优化以及强劲的销售将促使其盈利继续高增长并给予投资者高股息收益率回报。正荣地产股份价格目前对应2019年预测市盈率约4.8倍，较每股资产净值折让58%，估值较行业平均2019年5.6倍预测市盈率及较每股资产净值折让38%为低。

一、二线低成本的土地储备将受惠于市场复苏

正荣地产的土地储备策略性地分布在一、二线城市，德银预测其一、二线城市土储占其总土地资产约81%及总可售资源约77%。其土地成本约人民币4,800/平方米，相等于其2018年销售均价的29%（土地成本为同类布局房企中最低）。

低成本的一、二线城市土储将加强正荣地产的竞争力，令其成为该等城市市场复苏的主要得益者。继2018年实现人民币1,080亿元的合约销售后，预期公司的销售将增长20%至人民币1,300亿元。

降负债及融资成本下降支持利润率提升

自2018年1月上市后，正荣地产积极改善其资本结构，通过以较低成本且年期较长的银行贷款、境内外债券及资产支持证券（ABS）以置换高成本的短期信托贷款。

预期至2018年年底，公司的信托贷款占总借贷份额将进一步下降至约35%，（对比2014-2017年占比为55%-80%），这将减轻短期现金流压力及令融资成本在未来2年逐步下降至7%或以下（2015年11.6%；2016年8.5%），以致2018-2020的毛利率可望提升至24%-26%。

此外，由于公司实现强劲销售增长、销售回款率高、自上市后拥有更大的权益基础及更多的项目交付，德银预期公司的净负债比率于2018年年底将下降至约100%，及于2019年进一步下降（假设永续债为债务，对比2017年274%；2018年上半年214%）。

强劲销售锁定68%盈利复合增长及6%-9%股息收益率

由于执行能力強且拥有一、二线城市的优质土储，正荣地产在2015-2018期间实现高达68%销售复合增长率及高于同业的销售均价（2016-2018年均价为人民币16,7000-20,900元）。基于项目交付增加及利润率提升，德银相信公司将继续实现强劲的盈利增长，预期2019年盈利增长87%至人民币38亿元，2020年盈利增长至人民币54亿元。假设股息分派比率30%，预期2019-2020年股息收益率达6%-9%，收益率幅度在研究覆盖公司中较高。