雅居乐与大摩:从清水湾“蜜月”到“减持”评级

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  “我们是朋友”这是故事的开始;“我们还能做朋友吗?”这是故事的结束。

  3月20日,雅居乐公布2018年业绩报告:2018年,雅居乐实现合同销售1026.7亿元,同比增长14.5%;营业收入561.5亿元,同比增长8.8%;净利润达83.6亿元,同比增长23.3%。

  首次挺进“千亿军团”的雅居乐,各项业绩指标单看尚算亮眼,但增速较之往年却出现明显下滑,与房企同行横向对比,也稍显逊色。对此,摩根士丹利还在19日对雅居乐给出了“减持”的评级,雅居乐的股价随后大幅跳水,两天跌去6%。

  

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  成也海南,败也海南

  1026.7亿,雅居乐勉强过线销售额的千亿指标,但没有达成总裁陈卓林去年初定下的1100亿目标。

  在业绩发布会上,雅居乐还给出了新的销售目标,1130亿。仅比2018年全年销售额上浮10%,基本与2017年的目标持平。陈卓林对此表示,“讲真,10%的销售目标是偏向保守了。”

  保守背后,是雅居乐重仓的海南区域楼市遭遇史上最严限购。

  雅居乐2017年年报显示,截至报告期末,雅居乐在海南5座城市拥有6个项目,总土储面积635万平方米,占雅居乐当年土储总面积的比例达18.6%。2018年,雅居乐没有在海南收购新土地,但海南区域土储占雅居乐总土储比重仍然很大。

  在最严限购令实施之前,海南区域对雅居乐的销售业绩贡献显著。2017年,雅居乐全年销量创历史新高897亿元,增速达52.4%,这其中,海南功不可没,仅海南的清水湾项目,就卖出近170亿元,拿下2017年度中国房地产项目销冠。

  但好景不长,2018年4月,海南开始实施全域限购令,只有海南户籍及满足缴税或社保达规定年限的人员才能在海南买房。海南楼市瞬间进入冰封状态,雅居乐的海南销量也因此备受打击。

  公开资料显示,2018年,雅居乐在海南项目共计只获得了约100亿的销售额,与17年单个项目就卖出近200亿的成绩相去甚远。

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  清水湾“蜜月”

  雅居乐公布年报后,股价大幅跳水,很大原因在于大摩的减持评级。

  值得注意的是,在给出这个减持评级之前,大摩曾经与雅居乐有过10年蜜月期,雅居乐的核心项目海南清水湾,就是大摩与雅居乐的合作项目。

  

  清水湾项目

  清水湾,位于三亚市陵水县东部沿海,跨越英州、新村两个乡镇, 海岸线长约12公里,是陵水县土地利用总体规划的重点旅游开发景区。

  项目地块由雅居乐通过公开拿地方式竞得,拿地成本极低,一期项目12块地,起拍价183元/平方米,雅居乐在2007年仅以23%的溢价率即拿下,08年拿下的二期项目拿地成本也仅为207元/平方米,成本甚至远低于同一时期当地其他区位条件较差项目的土地起拍价。清水湾项目因此一直都拥有超过50%的超高毛利。

  2008年,雅居乐与大摩“官宣”达成协议,向后者出售海南清水湾项目30%的股权,作价53亿元。

  但证券市场周刊在09年的一篇报道称,事实上,早在2008年之前,雅居乐与陵水县政府进行清水湾整体规划的阶段,大摩就已经介入,并在官宣签订协议之前,就已经给雅居乐3次打款共计35.5亿元。

  另外,上海证券报在2009年2月27日的一篇报道中称,中国政府正调查摩根士丹利在中国的一系列房地产交易,其中就包括大摩与雅居乐的清水湾项目交易。而此前,大摩曾向美国证券交易委员会“自曝”,一名来自大摩中国房地产基金的员工涉嫌在中国行贿。

  数据显示,2011年至2016年,该项目的销售金额分别达到72亿、60亿、78亿、75亿、70亿和90亿。

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  大摩的精准套现

  2017年5月9日晚间,在港交所公告发布即将结束的前几分钟,雅居乐突发公告,正式宣布由其回购此前摩根士丹利在海南清水湾项目所持的30%股权。交易价格和此前预公告时披露的数据一致,为9亿美元。

  雅居乐方面表示,交易完成后,其将成为清水湾项目的唯一股东。

  2008年投入53亿人民币,而10年后套现的时候,拿走了9亿美金, 摩根士丹利出售股份之后的直接盈利约人民币10亿元,更丰厚的回报则来自于,这些年下来,清水湾约700亿元的销售业绩及利润回报,摩根士丹利按持股比例占约三成。

  在大摩套现的2017年,清水湾为雅居乐贡献了170亿元的销售额,占集团总销售额约19%。在大摩套现之后的2018年,雅居乐为清水湾设置的销售目标为130亿元,但在海南省全域限购的影响下,这样的目标也没完成。

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  评级下调

  20日,大摩在给出“减持”评级的研报中指,雅居乐去年基本盈利逊预期9%,主因是销售入账推迟及销售及行政开支高于预期,同时,雅居乐收入增长也低于市场预期的8%。报告还称,截至去年底,雅居乐经调整权益净杠杆率按年扩大24个百分点至126%。

  高盛则维持了对雅居乐的“中性”评级。其21日发布的研报表示,雅居乐去年基本纯利约67亿元,按年增加15%,比高盛预估低5%,主要因为入账较少所致。

  报告还称,若雅居乐毛利率复甦较预期慢,进取的土地储备政策损害资产负债表或政府收紧政策令海南市场以外放缓,均会令其股价有下行的风险。

  野村21日发表的研究报告指,雅居乐去年核心盈利逊预期,相信其地产业务增长将放缓。该行维持其“减持”投资评级,目标价8.15港元。该行还表示,集团2019年的合同销售目标按年增长10%,暂为全行最低,由于海南市场及低端城市市场充满挑战,对雅居乐今年保守的销售增长目标并不感意外。

  财报显示,雅居乐2018年新增的土储中,二线城市仅有约292.6万平方米,占比不到三成,超七成在三线城市;总土储中,一线城市占比仅为3.5%,二线城市约24%,七成土储位于三四线城市。

  管理层预期,非地产业务在2019/20/21年,对集团的利润贡献将分别达20%/30%/40%,并主要关注环保业务,料在2021年前投资200亿元人民币。野村对集团的目标感到怀疑,认为非地产业务的前景充满不确定性。

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