科创板发行定价打破市盈率约束 绿鞋机制将使企业与承销商均受益

■本报记者 左永刚

作为设立科创板并试点注册制的相关配套业务规则，《上海证券交易所科创板股票发行与承销实施办法（征求意见稿）》（以下简称《发行承销实施办法》）将于2月20日完成公开征求意见。科创板发行定价将完全取消直接定价，全面实施询价定价，进一步强化了定价过程中市场机制的作用，不再限制发行价格。

第十七届发审委兼职委员、北京大学光华管理学院会计学教授姜国华表示，“在上市公司定价方面，取消直接定价，通过市场化询问定价，打破市盈率倍数的约束，有利于在发行阶段对上市企业合理定价，这对即将上市的企业来说有很大的帮助，它是一种合理定价、科学定价的方式。”

根据证监会发布的《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》，科创板市场新股发行价格、规模、节奏主要通过市场化方式决定，强化市场约束，对新股发行定价不设限制，建立以机构投资者为参与主体的询价、定价、配售等机制，充分发挥机构投资者专业能力。

据上交所相关负责人介绍，建立以机构投资者为参与主体的市场化询价、定价和配售机制。一是面向专业机构投资者询价定价。将首次公开发行询价对象限定在证券公司、基金管理公司、信托公司、财务公司、保险公司、合格境外投资者和私募基金管理人等七类专业机构，并允许这些机构为其管理的不同配售对象填报不超过三档的拟申购价格。

二是强化网下报价的信息披露和风险揭示，促进价格充分发现。要求网上申购前，披露网下机构投资者剔除最高报价部分后有效报价的中位数和平均数，以及公开募集方式设立的证券投资基金、全国社会保障基金和基本养老保险基金等三类市场主要长期投资者的报价中位数和平均数等信息，强化市场监督。

三是提高网下发行配售数量占比。将网下初始发行比例调高10%，并降低网下初始发行量向网上回拨的力度，回拨后网下发行比例将不少于60%，以强化网下机构投资者报价约束，引导各类投资者理性参与。同时，明确回拨后网下发行比例不超过80%，保障网上投资者的申购比例。

四是降低网上投资者申购单位。保留“持有1万元以上沪市流通市值的投资者方可参与网上发行”的有关规定，并将现行1000股/手的申购单位降低为500股/手，每一个申购单位对应市值要求相应降低为5000元，提升科创板网上投资者申购新股的普惠度。

新时代证券研究所所长孙金钜表示，相比传统渠道的IPO定价主要参考市盈率标准，科创板试点注册制，机构定价自主性将得到提升，企业IPO定价时将考虑更合理的估值模型。

《发行承销实施办法》明确绿鞋机制，允许科创板发行人和主承销商普遍采用超额配售选择权，取消首次公开发行股票数量在4亿股以上的限制。

“绿鞋机制或将在这一新兴市场中扮演重要角色，值得投行及机构研究应用。”广证恒生首席研究官袁季表示，在注册制以及市场化的定价环境下，运用绿鞋机制将促进科创板新股上市后股价稳定，企业与承销商均将受益。