聚焦 | 不良资产投资进入黄金期，家族办公室如何把握逆周期机遇？

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各路机构纷纷进入不良资产领域体现的是愿意把不良资产作为一个资产配置的方向，符合周期的变化。从布局的角度，机构更有优势更积极，但近两年来，高净值客户对不良资产市场参与度也不低。

从2018年开始，不良资产（Non-performing asset）进入黄金年代，几乎是从业者的共识。

受全球经济发展趋缓和中国经济结构转型升级、去杠杆影响，过剩产能产业，银行不良资产，上消费金融、信托公司、担保公司、融资租赁公司等领域的不良资产加速暴露，规模惊人。据银保监会近日发布的数据显示，截至第三季度末，商业银行不良贷款余额2.03万亿元，较上季末增加751亿元；商业银行不良贷款率1.87%，较上季末上升0.01个百分点，且连续三个季度上升。

惠裕全球家族智库记者也了解到目前私下市场声音：国内不良资产规模超过10万亿。这是从事不良资产处置的私募人士根据市场实情推算出来的数据，比官方给出的数据要高出几倍。实际上，不良资产除了银行类、还有非银行类、民间的上市公司的保理公司、影子银行、民间借贷把这些数据收拢进来的话有十几亿以上的，甚至有国外专家认为会在三十亿以上。

不良资产绝对收益15-25%

根据大唐财富另类投资部总经理、元山母基金创始合伙人王柯向惠裕全球家族智库记者介绍，本轮不良资产布局从2013年就已经悄悄开始，保险基金、银行、信托，省一级的金控平台、券商资管等机构都在设立不良资产板块，并于2017年完成布局，2018年还有很多人不断往这个行业进军，还有很有出乎意料的机构，比如茅台、中化集团、远东中铝等。

在王柯看来，各色机构纷纷进入不良资产领域体现的是愿意把不良资产作为一个资产配置的方向，符合周期的变化。从布局的角度，机构更有优势更积极，但近两年来，高净值客户对不良资产市场参与度也不低。

“从市场的角度，高净值人士和家族办公室以参与不良资产处置基金为主，但也不乏看到个人投资者或家族办公室自己去投资地方性的不良资产。相对于大机构来说，个人投资者更灵活、对当地的情况掌握的更到位些，这反倒是个人投资者的优势。”王柯说。

根据王柯介绍，不良资产投资收益相对平稳，收益不会有爆发式的预期，虽然也见过500%的收益，但相对于股权来说是小概率事件，稳定在一个平均线，波动非常少，比其他行业的涨幅小得多。海外机构还把不良资产定位成固收类产品。

“目前不良资产投资收益的数据并不是特别公开，缺乏数据上的支持，按照经验看毛收益平均下来大概15-25%的区间。我们的目标也是锁定在行业一个理性水平15-25%。”王柯说。

王柯提醒，不良资产相对其他成熟的市场产品，市场化的时间相对短一些，有待去观察。这个行业成熟度并不完整，进入门槛高些，有一个学习的过程，学习期限更漫长一些。虽然不良资产投资具有固收类产品的特性，但更多的是专业的机构做出来的成绩，并不是谁都可以做出来。不是特别建议相对资产总值低、不能承受太大的损失个人或家族办公室直接参与不良资产投资，除非是他非常熟悉的领域和项目。建议更理性地选择一些专业的机构去委托投资或形成GP-LP的合作关系。

地产和企业重组是趋势

据业内人士介绍，本轮不良资产资产质量较好，80%以上都有抵押品。据相关统计数据，这些有抵押品的资产中，90%以上的抵押品都是房地产资产，如工厂、酒店等。

那么，到底哪些不良资产标是优秀的投资标的呢？

王柯坦言；“没有坏的资产，只有坏的价格和时机。在我看来，在不良资产领域任何资产都有挖掘的价值。很多人认为北京上海的住宅比较好变现，但大家都这么想，买入价格就会高一些，收益也不高。相反，土地、厂房、设备等资产虽然变现难，但对于处理在行的团队来说变现能力不差，反而具备获取成本低的优势。选择不良资产，需要全方面衡量，并不是便宜就好，价格和质量的一个合适的位置。”

王柯认为，目前不良资产大部分项目对标的是地产不动产，这跟地产行业的发展有关联，也是不良资产行业的趋势，2019年单体项目成熟的机会高。地产类项目进入门槛高，投入比较大，收益性比较强，投入产出效率高一些。

另一方面，企业类不良资产中，我们也会发现企业重组的机会慢慢多一些。由于经济周期换挡和政策导向和投资逻辑，不少本质不错的企业陷入困境被误杀，其实它们基本面发展的状况还可以，例如主营业务不错、但是互保债务链拖垮的企业，只需帮其隔离债务或追索债权，减轻企业包袱，再通过重组并购等方式，企业获得重新存活的生机，抬升企业估值。未来企业的重组将是趋势，不良资产处置机构会进入这一领域，寻找价值洼地。但这个领域对后续不良资产的投资、解决能力和各方协调的要求能力高些，不是谁都能玩得了的。

准入门槛高，

建议同专业机构合作

不良资产投资凭借其逆周期性、与传统股票、债券、商品等大类资产相关度较低的属性，成为了家族办公室和高净值人士资产配置的方向，既可以在保证收益的同时降低风险，也可以作为经济下行的有效对冲工具，赚取稳定收益。

基于对不良资产投资行业的正面预期，家族资本和家族办公室也积极参与到这轮不良资产处置盛宴，通过民营机构发行不良资产基金，对接银行、信托、资管计划、财富管理机构等资金，参与不良资产处置。

王柯提醒，不良资产处置是一个相对大家都看好的行业，但还需要一个相当成熟的时间。不良资产行业进入门槛较高，处置过程环节复杂，因而需要资产管理公司有着极强的专业能力。家族和高净值人士如果对这个行业感兴趣，贸然进入容易踩雷掉坑。在进入前一定要衡量下自身跟不良资产处置哪个环节有优势。如果只有钱，其他都欠缺的话，最好委托比较成熟的机构去做。但如果在某一环节有优势，那就把这个环节抓好，其他环节跟专业的机构合作，千万不要尝试一个人把一个项目都干掉。

据惠裕全球家族智库了解，荣耀家族办公室就携BRHB资管，布局中国华南不良资产处置事务。据荣耀家族办公室创始人俎晓彤介绍，他们关注重点主要在以下四个方面：

1、资产端金融机构（银行）及其待处置不良资产信息及存资产量 。

2、已获及拟获资产的AMC持牌资管公司。

3、资产所属区域（重点是深圳/广州/华南大湾区重点城市）。

4、近期广东重点区域的组包挂牌及单项资产情况。

近10年来，按照市场数据，不良资产包的购买价格一般是账面数额的8%-40%的价格不等。比如原价值一亿的资产包以一千万受让，一年内通过司法拍卖抵押物或者债权回款，扣除资金成本、处置费用，年收益可能达到30%。但是2017年下半年以来长三角和珠三角资产包的价格有的从2017年年初的30%-40%的购买价格到今年9月份时价格基本翻了一倍。如果说一个投资人用70%的价格买了银行的贷款坏账包，想要赚20%的回报率，就意味着回收的比例90%，这相当困难。家族办公室应该如何进行不良资产投资呢？

以下是惠裕全球家族智库记者对荣耀家族办公室创始人俎晓彤的采访。

Q A &

Q：现在整个国际环境有很多不确定因素，对新兴市场也有争议。您怎么看待中国市场的机会？

A:少数家族有自我觉悟，知道“组基金”去投不良资产，但他们在家族办公室的引导下，粗算进而精算明白了这是一笔“有利可图的生意”，因此主动与家族办公室联合谋划发基金，收购不良资产债权。

家族和高净值人群对于【资产处置（含不良）】这类事务有不同的两种需求：

1）当代很多所谓富豪资产量巨大，但现金流紧缺，甚至没有劳动所得的现金流，只能靠盘活、处置名下或与其有关联的资产换取现金流，一方面保命活下去；一方面争取变现更多的现金流动性，进而恢复/增加其海内外配置、投资的能力。

2）一部分有条件的家族，看到【不良资产处置】是个有利可图的特殊商业机会，参与其中，赚取利润。

Q：在您的团队看来，哪些不良资产标的是比较理想的标的？

A: 我们关注的【不良资产】主要特指：金融类银行企业债，有时包括一定量的个人类房抵贷。

1）价格永远是最敏感因素，越便宜越好。

2）除了有个好价钱，还要能“市场去化”。

3）我们做的都是有抵押担保物的。有抵押物，这个其实已是普遍现象。但要注意，从实例看，一部分担保是假的，或者说种种原因导致您看到的抵押担保不具有法律效力，那相当于没有抵押物，这个时候就要小心啦！

4）有专业处置能力团队参与处置的不良资产标的，也是比较理想的标的！

Q：不良资产处理的预期收益大概有多少？

A:我们今天仅就收购传统金融机构（商业银行）处置的有抵押物的不良债权做个简单的收益描述 —— 20-50%。应该说，以投资领域眼光看，这是个比较靓丽的数据，但是有一点：专业的事须由专业的人来干不是谁都能得到这么高的收益。甚至，在风险可控的大前提下，可以引入结构化资金，增加杠杆进一步扩大收益率。

Q：进行不良资产处置应该注意什么问题？

A:近些年资产的价格却越来越高，越来越难买，这似乎与房价、货币超发量、通货膨胀率、污染指数等曲线类似，我个人认为与货币超发导致各行业价格虚高有直接关系。同时，也反映了各方势力窥觑介入，也竞争加剧，也导致物价哄抬！所以，进行不良资产投资要注意：

1）找到“好”项目的能力，在“不良资产”里面找到“有利可图的资产”。

2）有很好的市场变现能力。

3）不良资产处置虽然有巨大的利润空间，但是也要充分注意的是，不良资产处置是一个门槛相对较高的行业，相关的风险也不容忽视。对处置机构专业能力的考验更强，对投资者分析和辨别潜在投资机会的要求更高。

不良资产的分类

不良资产可分两种：一种是金融不良资产，由银行信托等金融机构对外放款产生；另一种是企业不良资产，例如陷入互保、三角债的企业资产。金融类不良资产法律权责明晰、诉讼时效非常明确，金融机构一般对证据链等保留完整，法务部门也有专人维护诉讼时效，所以后端处置比较好做。

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惠裕全球家族智库（FOTT）

国内首家专门为家族办公室提供服务的咨询机构，拥有优秀的专家团队、卓越的专业能力和丰富的行业资源，致力于孵化高净值家族成立其家族独有的单一家族办公室(SFO)/ 私人多家族办公室(PMFO)，并为资产管理机构如何更好地开展家族办公室业务提供咨询服务，卓有成效地推动其转型升级。惠裕致力于成为家族办公室行业的“麦肯锡”，是本土FO 行业的生态培育者及观察者，是最接近中国本土顶级家族的同行者。

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