董宝珍：银行业不良资产加速出清，估值即将面临修复

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2018年6月23日雪球投资理财节活动在北京召开，财华社对凌通价值投资网创办者兼否极泰执行合伙人董宝珍先生对于银行股进行了专访！

1. 银行的估值低，您认为是由于什么原因导致的？仅仅是因为市场对于坏账的担忧吗？

分为两个原因，直接的原因是，银行股整体虽然是低市盈率，但市场主流资金认为银行里面有一个巨额坏账，还没有被暴露出来，所以将来如果坏账被暴露出来，市盈率就会大幅上升，就成为假安全边际。

深层次的原因是市场主流资金主要是在分析中国银行业过程中，所依据的思维原理、理论基础有问题，他们分析中国银行的思维原理是，新自由主意经济学，是分析美国经济危机的思维原理。这一思维原理否定了中国银行的特殊性，否定了中国银行业是以国有股权为本的，也否定了中国经济是以国有经济为主，那些分析者误以为中国整个国家经济体制向美国经济体制一样可协调性较差，这里董宝珍先生举了一个例子：《萝卜章危机》，券商员工私自刻印章，制作了假票据导致很多证券公司，金融机构被骗，形成大量的的损失，这个责任归咎于谁呢？刻章的是个人，所在公司不愿意承担责任，由于单家券商不愿意承担责任，十几家券商都面临巨额风险，导致债券市场就会发生危机，发生系统性风险。但中国政府出面干预，由责任人所在的公司承担风险，由于政府出面协调，风险就由一家公司所承担，就没有造成十几家公司连锁反应，危机很快就过去了。可以做到这一点，最重要一点在于，大家都属于国有企业，可以相互商量，同样的问题出现在美国，金融危机之前，美国政府对于雷曼兄弟进行过协调，美国政府希望其他金融机构出面出钱帮助雷曼兄弟渡过危机，避免破产，但是由于大家都是私营性质，要实实在在的拿出钱，就需要经过董事会投票通过，经过层层审批，这样就错过了最佳时机，雷曼危机就爆发了。这件事美国政府是费尽周折，但因为都是私营企业，政府没有办法强制私营企业顾全大局，这就是中美经济体制所导致的不同，西方的经济理念否定中国经济可协调性，于是乎他就认为中国经济负债较高，经济又在转型过程，一定会出现严重的经济波动，但实际上这个认知已经出现了五六年，国内经济也没有出现严重的波动，为什么没有呢？就是因为政府的可协调性。但是为什么美国做不到这一点呢?就是因为美国政府没有办法劝阻银行，而中国的政府是银行的大股东，所以他可以作为中间人去调节，这也就是中国经济有问题，但却很稳定的深层则原因，主要是分析者意识不到这一点，所以才会出现误判。

2.银行业未来几年如果坏账好转不及预期，会不会长期陷入价值陷阱？投资回报不足？

现在银行估值没有修复且银行股价还在下跌，这个下跌并不是客观上反映了银行全面奔溃，坏账剧增的事实，而主要是情绪推动的，在现在的时间点，中国银行业资产质量好转是一个可以被客观事实所证明的、已知的现象，中国银行业坏账好转已经是确定的，一个普通的研究员可以拿到足够多的数据，证明这个结论，现在并不缺乏足以证明中国银行业资产质量好转的证据，（可以到凌通价值网去看），那么现在估值不修复且反向下跌，主要是认知差距，市场处于恐慌之中，不理性之中，所形成的误判导致，这主要分为两个原因：

一、市场投资者理性度不足，非理性程度较大。

二、银行经营业绩好转的强度不够，优秀的价值投资者是小荷才漏尖尖角时候，就已经预知了最终的结果，这是优秀的价值投资者，但是普通投资者必须等数据全面好转的时候，他才相信，现在银行股数据没有大幅度全面回暖，但确实是已经出现了好转的趋势，通过研究和分析可以知道，这个进程是日益加速的，今年我称为银行数据的摊牌年，虽然一季度银行不良资产表面看有所增加，这也就是银行不良资产最后的全面出清，强制出清，摊牌之后就可以数据上明显看出来。随着现象的明朗，估值修复就会加快，去杠杆等都是让他加速出清的措施，但是市场理性度不足，把加速出清不良资产当成是引发银行全面奔溃的措施，这也是我对于银行长期投资回报率不担心的深层次原因。

■ 作者｜郑鹏超

■ 编辑｜黎璐璐