地产行业追捧的规模论已蔓延到了物业行业：牺牲利润 滚大体量

传统开发业走了20年才出现的收并购潮，在物业领域普遍只需要2年。

2018年2月，雅生活上市；

• 2019年全年，通过收并购青岛华仁（89.66%）、哈尔滨景阳（60%）、广州粤华（51%）、兰州城关（51%）的股权，雅生活增长了8640万平方米的在管面积；
• 2020年上半年，雅生活落定目前物业行业内最大的收并购事件——收购中民物业60%股权事宜，并实现并表。

一系列的收并购，让雅生活截至今年上半年的总合约面积冲到了6亿平方米（含咨询顾问面积及参股公司）。

不过，与开发领域收并购，专挑物美价廉的标的不同，雅生活的收并购，更像是全口径的规模计算方式，虽规模庞大，却也偷偷分走了既有的利润。

1、中民物业新增贡献率90% 母公司则不足2%

由于背靠有雅居乐集团和绿地控股两大股东，雅生活的在管面积一直都跑赢对手——2019年时，在已经上市的物业企业里，其收费的在管面积就已处在行业前三的位置。

今年上半年，雅生活约新增1.77亿平方米的在管面积（不含咨询顾问及参股公司面积）。

其中，来自母公司雅居乐集团的新增在管面积为318.8万平方米；来自绿地控股的项目，期内新增面积为144.1万平方米；来自收购中民物业所贡献的新增在管面积为1.59亿平方米；另外还有1330万平方米为第三方拓展。

（雅生活在管建筑面积）

也就是说，收购中民物业的交易，贡献了雅生活上半年新增在管面积的89.88%。而来自母公司雅居乐的新增贡献率，已经从去年同期的3.2%，进一步低至1.8%。

同样，得益于并表中民物业约3.2亿平方米的合约与在管项目（含控股和参股物业公司），雅生活截至今年上半年的整体在管面积及合约面积分别突破5亿平方米和6亿平方米；若刨除咨询顾问及参股公司面积，则在管面积与合约面积各为3.5亿平方米及4.9亿平方米。

（雅生活合约建筑面积）

2、业态结构生变低 毛利与成本影响利润

收购中民物业，给雅生活带来的另一个调整，在于公共建筑类项目占比的增加。

去年同期时候，雅生活住宅类业态占比为58.7%，非住宅类占比为41.3%。而今年，这一比例已经反过来，变成了41.0%和59.0%。

物业行业的收费与利润规律，一般住宅物业低于写字楼物业，而公共建筑类项目又低于住宅物业。

受此影响，雅生活的利润结构，也出现了下探——

2020年上半年，雅生活整体收入为40亿元，同比增加78.5%；毛利润为12.28亿元，同比增加53.8%；净利润为8.73亿元，同比增加53.6%。

而毛利率，则从2019年同期的37.0%，下降5.1个百分点至31.9%；净利率从去年同期的25.4%，下降3.6个百分点至21.8%。

（雅生活上市后利润率变化）

另外，收并购所增加的成本，也在影响着雅生活的利润水平——报告期内，雅生活的销售成本为27.26亿元，同比2019年上半年的14.12亿元，增加93.1%。其中行政费用从1.25亿元，涨至2.21亿元，涨幅77.22%。

雅生活在中报中亦如实表示，利润下降主要是由于股权合作企业采取市场化发展战略，其毛利水平为市场水平。

如果剔除中民物业并表影响，则雅生活上半年的收入为28.89亿元，同比增长28.9%；净利润为7.53亿元，净利率为26.1%，同比仍有增长。

对于雅生活未来的业务模式，公司似乎有继续将公共类项目扩大的意思。公司董事会联席主席黄奉潮在中期业绩会上表示，雅生活将通过环卫进入城市绿化、水面管理等城市服务市场，“未来城市服务板块将对雅生活的营收产生很大贡献，预计2021年占比会超过10%，到2023年则会超过30%”。

而整体增长上，他希望不管是营收还是利润，雅生活未来都能保持30%-40%的增长，成为物业行业的蓝筹公司。

3、权益滑至83% 继续倾向打造合作平台

迄今为止，雅生活在收购上的花费，已经超过38.67亿元。而其2017年至今的归母净利润，不过30.8亿元。

（雅生活2017至今归母净利统计）

但从雅生活的现金流来看，这还并未给其带来资金上的压力——账面上48.82亿元的现金及现金等价物，同比增长12.24%。而短期偿还的有息借款，只有2.7亿元。

且在7月时候，雅生活刚实现了内资股和非上市外资股转化为境外上市股份的H股全流通。按照流通完成日收盘价44.8港元/股计算，9亿股份直接激活约403.2亿港元资本。加上已通过批准但还未执行的：可增发不超过8666.68万公司境外上市外资股，现金流与融资空间都已提前准备充分。

截至24日收盘，雅生活的市值，已经从刚上市时候的126.8亿港元，涨到了561.33亿港元。

于是，对于未来的雅生活来说，眼下首先要平衡的，依然是“面子规模”与“到手利润”间的问题。

从净利润看，上半年中，归属雅生活股东的净利润为7.58亿元，同比增长40.02%；而归属少数股东的净利润从2707.7万元，涨到了1.15亿元。二者占净利润的比例，从去年同期的95.23%与4.76%，变成86.8%与13.2%。而所有者权益中的归母权益，也从95.17%降到了83.39%。

不过，对于出售给雅生活控股股权，自己仍保留部分股权的物业公司来说，这样的合作方式，对它们而言大有“倚靠大平台，坐享分成”的好处，它们也更欢迎这样的收并购。