谢逸枫:中国版救市计划来了!楼市新一轮上涨指日可待?

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  文/谢逸枫

  目前中国抗疫情,已经取得阶段性的胜利成果,预计4月底有望结束。为啥中国还没有启动经济刺激的货币、税费、金融、信贷、利率一缆子计划+M2、债务、财政扩容+房地产,大救市的刺激计划?难道股市,房地产、失业人口,还没跌到底部?GDP,还没负增长?中小企业,破产还没见到底?究竟是担心重回2008年的4万亿元,2012年的2万亿元,后遗症?

  

  还是怕影响推进之前的改革,创新?还是已有托底的,救市大招?还是正在工具包放着,等合适的良机放出来。实际上中国版经济刺激计划已经暴露出来了,具体一揽子的政策是这样,以财政赤字+专项债+特别国债+或者银行授信+信贷+M2扩容+加杠杆的方式,通过投资+消费的刺激,达到稳定中国经济。简单说是特别国债+金融货币+信贷+财政+税费减免+加杠杆的组合拳。

  欧美这轮救市计划是自次贷危机以来第一次大幅放水,而中国曾在2008年金融危机时抛出了4万亿救市计划。这次,4万亿2.0版会出来吗。受疫情影响,国内三大产业都遭到巨大的冲击,保增长的压力非常巨大。今年1-2月,中国社会消费品零售总额和固定资产投资完成额累计同比分别从2019年12月的8.0%和5.4%下滑至-20.5%和-24.5%。

  1-2月规模以上工业企业利润同比下降38.3%,为1999年以来最低。数据显示,今年1-2月全国有24.7万家企业倒闭,其中广东就有逾3万家。2月失业率升至6.2%,而工业增加值累计同比从5.7%下滑至-13.5%,2月制造业PMI从1月的50.0下滑至35.7,均创数据公布以来的最低值,远超2003年SARS和2008年金融危机。

  疫情固然会影响生产生活,在未控制疫情之前就大肆撒钱,再宽松的货币政策,没有社会需求,还是很难提振经济。毫无疑问,疫情快结束之时,就是刺激计划出来之日,这是肯定的。一方面是疫情决定着未来经济生产、企业的恢复,必须控制住与彻底清理完。另一方面是疫情结束之日,刺激政策出来,才会真正有效的提振市场。

  按照以往中国的经验,在控制住疫情的前提下向市场短期流动性,然后再逐步刺激经济和就业被证明是比较好的做法,其中投资肯定是主要的措施。目前各地方政府已密集公布了2020年重大项目投资计划,似乎一大波“基建救市计划”山雨欲来。截至3月10日,有25个省区市公布了未来的投资规划,2.2万个项目总投资额达49.6万亿元,摊到2020年度计划投资总规模约7.5万亿元。

  

  实际上,1月-3月底,中国已经出了稳定经济措施,为了保企业、保经济、保就业。打出一系列的三个阶段性税费减免:约1.5万亿元+专项低息贷款:1.15万亿元(3000亿元+5000亿元+3500亿元)+次降准:2次,1.35万亿元+1次降息+前2月新增信贷:4.42万亿元+市场流动性3.9630万亿(逆回购3.3610万亿元、MLF6000亿)+超过60市的楼市政策调整。

  其一是中国暂时没有大规模的经济刺激计划,是以阶段性的,小规模,小范围的,区域性的扶持政策为主。这样是考虑到疫情没有完全结束时,刺激政策出来,无法及时有效的释放需求,效果会大打折扣。主要是按照阶段性的对冲政策来看,有的放矢,精准导向,基本上是围绕着货币、政策、税收、财政四个方面。

  第一阶段1月1日-2月14日,以财政、货币政策全力支持疫情防控和金融市场稳定。首先是专项贷款3000亿元。同时提前下放8480亿元债务额。其次是央行1月份合计向银行间市场释放流动性超过1.663万亿元。最后是降准一次,8000亿元。 1月MLF3000亿元。1月3.34万亿元银行信贷。

  第二阶段2月17日-3月13日,以通过降低企业经营生产的成本、减免税费、打通物流,来帮助企业复工复产。首先是降息一次,加上第二次的降准5500亿元。其次是8500亿元专项贷款(2月26日5000亿,3月13日3500亿)。最后是新基建的计划。2月3日、4日逆回购1.2万亿元,5000亿元。2月MLF2000亿元,3月16日MLF1000亿元。2月信贷9057亿元。

  第三阶段3月17日-3月31日,稳定投资与消费两端及就业人口,达到稳定经济的目的。通过专项债扩张推动基建投资增速,通过因城施策稳定房地产投资,稳步消化过剩供给,稳定总需求。通过提高赤字率,加大对受损的消费类企业和人群进行补贴,控制失业率,包括减免汽车购置税、促进家电消费、发放消费券、加大失业保障、放松服务业管制及扩大招生规模等。

  其二是我们先来各国救市大盘点,目前各国已经启动应对疫情冲击经济、企业、股市、工人、居民的刺激计划,全球大放水,已经感觉到钱在满天飞外。其中欧洲版救市计划、是日本版救市计划、美国版救市计划、韩国版救市计划都是大规模的,超过2008年的危机刺激力度,可谓是史无前例的,非常庞大。

  

  第一是欧洲版救市计划:欧洲5万亿人民币救市刺激计划。3月19日早上,欧洲央行突然抛出7500亿欧元(折合人民币约5.4万亿元)资产购买计划。这是一种扩表的方式购买资产,投放货币的间接刺激计划。欧洲央行通过的新一轮的救市方案,主要是为了应对货币政策风险,即欧元汇率的稳定性。欧洲央行决定进行一项大规模资产购买计划,购买资产范围扩大至所有符合信用标准的商业票据。

  第二是日本版救市计划:日本正计划超过30万亿日元刺激方案。3月19日,媒介报道,日本政府和执政的自民党正在规划一项规模超过30万亿日元的新经济刺激计划,以应对新冠疫情。计划的核心是向民众派发现金。根据相关媒体报道,经济刺激计划的支柱将是现金支付,似乎会延续美国的做法。预计很快出来的。

  第三是美国版救市计划:前二轮合计6.2万亿美元(约42万亿人民币),第三轮2万亿美元(实际上可能是6万亿美元),三轮总共8.2万亿美元(约57.4万亿元人民币)。美国主要是缓解疫情对经济和资本市场的冲击。美联储3月两次紧急降息至零利率,并推出了一揽子经济援助计划。救市计划主要包括疫情检测费用、带薪病假、扩大失业保险和食品补助等。

  为了应对股市的下跌,美国推出了史无前例的刺激计划,包括两万亿美元的财政刺激和四万亿美元的货币宽松。这些钱,当然毫无疑问,将要从美国的债务中来,美国只有继续发行国债,才能够筹措至今。国债由美联储购买,然后记在美联储的资产负债表上。说白了,美国版救市计划相当于直接给美国人民发钱,刺激消费,稳定经济。

  其三是面对各国的经济刺激计划,中国该如何应对这一情况。首先需要稳住人民币在国际市场的汇率。3月26日,中国央行将发行2020年第三期央票,发行量为100亿人民币,期限为6个月,此举将回收离岸市场的人民币流动性,提高人民币的汇率稳定性。值得一提的是,这是中国央行年内第三次行动发行央票。

  

  其次是推动人民币国际化进程。在中国大力发展海外基础项目以及加大经贸联系下,全球对人民币的需求日益陡增。据SWIFT的数据,今年2月人民币在国际支付份额的比例,从1月的1.65%提升至2.11%,创近半年来新高。同时,人民币在国际支付排名晋升一位,排在世界第五。随着中国经济实力和国际影响力的提高,未来美元在国际一家独大的局面将有望得到改变。

  美国和欧洲已经到了经济、金融、债务危机的边缘,股市10天四次熔断。要防止房价暴跌,企业破产潮,失业潮,经济、金融、债务的三危机。①2008年金融危机美股跌了54%,2020年1季度还没过去,美股就已经暴跌了31% 。不少中小企业死掉,失业人口大增。

  如此对比,此刻的美国大半只脚已经踩入危机泥淖,已采取三轮经济刺激计划,但仍未见效。②2008年次贷危机,美国房价整体跌了25%,部分区域房价跌超40%。而中国房价整体上只跌了1.6,部分区域房价跌超8%,部分地方跌超20%。③中国的股市损失惨重,不少中小企业或大企业死掉,失业人口大增约500万。

  尽管采取了阶段性,小范围,小力度的措施,效果仍微小。④若今2020年全球经济、金融、债务的危机,真的来了,中国房价一旦暴跌,必引起国内经济、金融、债务的危机爆发。⑤建议及时启动一揽子的经济刺激计划。我们建议中国启动2万亿经济刺激计划+再2次降准+2次降息+房地产救市,利率尽力降至最低,重新启动量化宽松。

  其四是稳定“消费”把内需补回来,这个消费与内需究竟是指什么?2020年3月只剩3天了,前2月全国消费与投资两端下降超过市场预期。其一是前2月全国消费同比下降20.5%(扣除价格因素实际下降23.7%)。其中“衣”类同比下降30.9%,“吃”类销售同比下降43.1%,家电类销售同比下降30%,汽车销售同比下降37%,房地产销售同比下降39.9%。

  其二是2月固定资产投资(不含农户)下降27.38%,前2月全国固定资产投资同比下降24.5%((不含农户))。(国有控股投资下降23.1%,民间投资下降26.4%)其中房地产投资同比下降16.3%,基建投资同比下降30.3%,制造业投资同比下降31.5,其中汽车制造业同比下降41。因此,地方财政收入、保增长与保就业的消费、投资数据暴跌的情况下,必须及时出手。

  如果用稳定消费、投资两端,把内需补回来, 不经济刺激+货币、信贷M2、债务、财政扩容+房地产大救市的取消或放开限制政策是无法做到的。汽车+房子都在限购的限制状态之下,取消或放松限制性政策,消费与投资两端及地方财政收入才能够稳定住。就是2020年GDP的增速预测,都是由6.1%下调到2.6%,破3%了。或5.2了,甚至破5%。此时,到了救市的关键时刻了。

  其五是中国版救市计划。目前中国版救市计划还未出台,现在各地的扩大“基建”与房地产、制造业的投资不失为一场长期性刺激计划。实际上中国版经济刺激方案与计划已经浮出水面。具体是一揽子的政策是这样的,以财政赤字+专项债+特别国债+或者银行授信+信贷+M2扩容+加杠杆的方式,通过投资+消费的刺激,达到稳定中国经济。

  

  按照3月27日的会议要求,要抓紧研究提出积极应对的一揽子宏观政策措施。其中,积极财政政策要更加积极有为,首次明确提出“适当提高财政赤字率”以及“发行特别国债”,增加地方政府专项债券规模。稳健的货币政策要更加灵活适度,包括引导贷款市场利率下行,保持流动性合理充裕。简单说是财政赤字+专项债+特别国债+金融货币+信贷+财政+税费减免+加杠杆的组合拳刺激计划。

  其实,这就是一个经济刺激计划的框架范围,必祭出一揽子的政策组合拳。第一是财政政策。一是财政扩容:适当提高财政赤字率。去年中国赤字率是2.8%,如果今年赤字率可以提高到3.2%左右,可以带来4000多亿元增量。二是债务扩容:发行专项债、发行特别国债。二项加起来至少可以带来2万亿到4万亿元的资金量。

  第二是货币政策。降准降息,大幅度的各2次以上,增加银行信贷的供应量。另外是存款利率下降,让更多的人拿钱出来去消费。第三是扩消费+稳外贸,消费券,汽车限制放松,住房调控放松,调整限制性政策,其中住房消费是最关键的。第四是税费减免。应该还会有专门性的政策出来。第五是信贷+M2扩容+加杠杆。房地产资本金比例下降,首付与利率下降,融资渠道放开。

  首先是今年赤字率大概率将突破3%。2020年名义GDP预计将达到107.05万亿元,如果赤字率按3%算,那么财政赤字规模为32115亿元。如果赤字率按3.2%测算,赤字规模为34256亿元。2019年财政赤字规模拟定为27600亿元。因此,如果按最保守的财政赤字率3%测算,财政赤字规模将首次突破3万亿元,相比上一年增加4515亿元。

  其次是发行特别国债,因其不纳入财政赤字。此次特别国债总的规模将不低于2007年的1.55万亿元,在全球疫情的干扰下,不排除总量在1.8万亿~2万亿元或者是4万亿左右,即大约相当于GDP的2.0%到4.0%。应该会分批(期)发行。譬如在2007年特别国债一共分了八期,2020年第一期规模或将围绕在5000亿~6000亿元,同时项目上将更加丰富,例如抗疫特别国债或者是其他的。

  综合考虑新冠肺炎疫情给今年宏观经济带来的影响及政策对冲效果,这次特别国债的规模将会比较大,会超过前面两次的规模或达到4万亿元。鉴于全球经济金融危机的影响与新冠肺炎疫情对2020年经济冲击较大,对投资、消费和进出口都带来了负面影响,同时2020年是全面小康实现的最后一年,任务艰巨。必须进行更大规模的财政刺激,来对冲上述各领域的损失。

  最后是地方政府专项债不纳入一般公共预算赤字范围。过去几年为了稳投资补短板,专项债规模不断攀升,去年达2.15万亿元。而计今年专项债规模将突破3万亿元-3.5万亿元以上。新增专项债反映政府对经济预期的态度,预计2020年规模约为3.35万亿~3.5万亿元,甚至不排除接近4万亿元规模。目前,财政部已经提前下达了2020年1.29万亿元专项债。到3月20日,各地发行专项债10233亿元,占提前下达额度的79%。

  这些资金全部用于铁路、轨道交通等交通基础设施,生态环保,农林水利,市政和产业园区等领域重大基础设施项目建设。前两个月约554亿元专项债用于项目资本金,这更好地发挥了稳投资补短板效果。如全部专项债都主要投向基建,而非像往年那样大部分用于土储和棚改,将推动2020年基建投资增速达到10%左右。不过,其收益的不确定性也是增加了发债的风险。因此,地方承担的压力非常大。

  其六是发行特别国债用途,主要是促进投资与消费,特别是基建与制造业及消费的汽车、住房、家电等,对冲外需对经济的拖累。实际上,一般国债与特别国债是不同的。一般国债的筹集资金用于弥补财政赤字,补充国家财政资金的工具。而特别国债资金是专门服务于特定政策,支持特定项目需要,等于是专项专债的特别债务。以往特别国债的发行目的在于等值交换或购买资产,而非对预算赤字的融资。

  

  二者相同的都是属于政府债务,不列入财政赤字,纳入国家政府性基金预算。从历史上的刺激政策来看,发行特别国债的目的,都是促进经济稳定的效益明显。比2008年4万亿刺激政策的副作用少。特别国债的发行历史来看,关键是必须央行降准配合。此前,我国共发行过两次特别国债,其用途与方式是完全不一样的,效果也就不一样。

  第一次是1998年8月向四大国有独资商业银行发行了2700亿元长期特别国债,用于补充国有独资商业银行资本金,解决坏账问题对银行体系带来的冲击。第二次是2007年发行1.55万亿元特别国债,用于购买约2000亿美元外汇,作为即将成立的国家外汇投资公司的资本金,是为了维护经济稳定运行和物价稳定。

  按照两次特别国债用途不同,对市场流动性的影响有区别。1998年,购买特别国债的资金就来源于降准。1998年央行大幅降准为购买特别国债提供资金,释放了超过2400亿元存款准备金,提高了货币供应量。2007年特别国债发行主要采用定向方式,实质是央行外汇和财政部门特别国债双方内部的一种资产交换,对市场流动性的影响偏中性。

  按照其方式与途径来看,第一是支持消费,稳定就业。通过转移支付、利息补贴、发放补助等手段,为受疫情影响较大的地区、中小企业和低收入群体提供定向扶助。第二是稳定投资与基建。投放至基建领域,推进国家基建项目建设进度,这可为今年基建投资提速补充资金来源。第三是若允许商业银行以此类特别国债缴纳存款准备金,增加银行可贷资金,加大对实体经济对中小企业的支持。

  其七是房地产依然是稳定中国经济的关键,发行特别国债解决不了如此庞大投资与需要拉动消费的资金需求。因为特别国债也是债务,需要还的。我们认为目前唯有房地产,才能救中国经济。房地产夜壶不拿出来,10万亿元左右投资肯定落实不了,“三保”肯定保不了。不懂中国经济的学者,别鼓吹50万亿元投资能代替房地产承担救经济的重任,就问你钱怎么来?借钱了怎么还?占地方财政的70%+占固定投资的25%+占总消费30%+57个相关产业,谁来拉动,就是房地产。

  

  ①财政拔付,有限。②地方财政,没钱,还欠几十万亿元债务。③PPP,靠不住。④民间投资,也没希望。④债券,利息高,地方受不了。⑥基金收入,主要是卖地,占97%以上。10万亿左右投资+基建能保增长保企业保就业的关键,就是房地产,50万亿元能代替4万亿刺激,不能,后者直接发钱,前者除了印钱,就是信贷扩容,债务扩容,财政扩容有限,主要还是借钱。

  这次发行特别国债,虽然还没有公开说明具体用途与其方式。真正的目的还是为了对冲新冠肺炎疫情对经济的冲击,应该主要用于扶持中小企业、提高居民的消费能力、基建、消费等领域。面对新冠肺炎疫情以及全球经济增长承压的局面,本次特别国债规模有望超过历史,发行方式很有可能分批发行,同时项目上也将更加丰富。

  按照特别国债的发行方式看,目前应该有三种方式。第一是由财政部门定向发行特别国债给商业银行,利率参照再贷款利率,央行通过降准或者再贷款为商业银行提供等量流动性,这其实就是增加货币的供应量。而财政部门借此进行财政贴息、转移支付和支持基建投资等,释放出大量的资金。为了提高商业银行持有特别国债的意愿,也可考虑允许商业银行将特别国债用于存款准备金缴纳的方式。

  第二是参照2007年特别国债的发行方式,可由央行借道政策性银行的方式购买部分特别国债,这就是资产交换的方式。其三是创新特别国债的使用方式,用于支持银行永续债发行,提升商业银行的信贷投放能力和意愿。从前两次发行特别国债的时间点和成效来看,特别国债作为对冲经济波动的积极财政举措,在刺激内需、拉动消费方面发挥了巨大作用。

  以上的三个方式,最好的方式应该是第二种,其次是第三种,最后是第一种。第二种的话可以减少放水带的通货膨胀或者是物价上涨的预期。而第三种的方式,也是如此。第一种的方式,实质上还是增加货币的供应量,简单说就是发出更多的银行信贷资金,增加货币供应量,属于信贷+M2扩容的范围,还是货币刺激计划。

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谢逸枫 著名经济学家

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