美联储紧急推出QE4之际 全方位梳理前三轮QE影响

香港万得通讯社报道，从目前来看，这一次推出QE4还是出乎很多人的意外的。但从政策效果本身来说，其影响力应该还是不小，因为此次QE属于一次新周期量化宽松的开始。

在过去三轮QE的时候，量化宽松有风险偏好和流动性改善的效果，利好股市。从历次经验看，美联储启动QE对全球股市都有一定的提振。

美联储历史上的3轮QE时间轴

量化宽松1 (QE1, 2008年12月至2010年3月)

2008年11月25日，美联储宣布将购买高达6000亿美元的机构抵押贷款支持证券(MBS)和机构债务。然而，这些购买将不会对资产负债表产生影响，并将通过SOMA出售美国国债来冲销。12月1日，美联储主席伯南克在一次讲话中提供了进一步的细节。12月16日，联邦公开市场委员会(FOMC)正式批准了该计划，但由于SOMA部门已被授权作为其OMOs的一部分收购机构债务和MBS，因此无需批准。2009年3月18日，联邦公开市场委员会宣布，该计划将进一步扩大7500亿美元购买机构MBS和机构债务，以及3000亿美元购买国债。这些购买将不会被冲销，而这个日期更恰当地标志着美国量化宽松的开始。

第二轮量化宽松(QE2, 2010年11月至2011年6月)

2010年11月3日，美联储宣布将以每月750亿美元的速度购买6000亿美元的长期国债。该计划俗称“QE2”，于2011年6月结束。

第三次量化宽松(QE3, 2012年9月- 2013年12月)

2012年9月13日，美联储宣布第三轮量化宽松政策(QE3)。新一轮的量化宽松政策承诺每月购买400亿美元的机构抵押贷款支持证券，直到就业市场“大幅”改善。一些经济学家认为，推广“无限量化宽松”是靠不住的。2012年12月12日，联邦公开市场委员会投票决定进一步扩大其量化宽松计划。这轮融资继续每月批准价值400亿美元的机构抵押贷款支持证券，并增加了价值450亿美元的长期美国国债。

作为扩大计划的一部分，直接购买美国国债的速度与“扭转操作”的速度相当;不过，美国联邦储备理事会不能再出售短期公债来购买较长期公债，因其持有的短期公债不足。2013年12月18日，美联储公开市场委员会宣布，他们将在每一次会议上以100亿美元的速度缩减QE3。美联储在2014年10月结束了它的每月资产购买计划(QE3)，这是在它开始缩减购债规模的10个月之后。

为什么这一次是名副其实的QE4

去年下半年，美联储选择有机阔表。有机扩表不是传统QE，理论证明最优决策是先降息后QE。有机扩表仅在流动性上像传统QE，既无传递宽松信号作用，也无提振通胀预期作用。另外，有机扩表无法打破目标利率下限，降低融资成本，刺激经济效果难以体现。

而这一次，美联储的目标很明显，在采取0利率政策的同时增加资产购买，而背后的原因也是会了提振疫情冲击下的经济，以及降低实体融资利率。

历史上三轮QE效果

民生证券认为美联储三次QE成本较低，结果来看仍是利大于弊。2008年金融危机爆发后，流动性枯竭、信心低迷和经济数据恶化，迫使美联储迅速耗尽利率下调空间。在利率降至零以后，美联储在2008年11月至2014年10月实施三轮QE。尽管资产购买内容和操作形式略有差别，但最终QE达到了重振经济的效果。

在三轮QE过后，美联储资产负债表规模由2008年不足1万亿美元增加至2014年4.5万亿美元。绝对规模上看似巨大，但是横向对比ECB和日央行，美联储QE成本较为低廉，其总资产规模占GDP比值最低，经济刺激效果上也是显著好于其他两大央行，日本和欧洲通胀仍旧低迷，GDP增速难言满意，关键是无法看到尽头。

从政策效果来看，QE1信号效果最为明显，QE2减弱，QE3已经存在加息期望。2008年11月15日QE1宣布时，市场较为困惑，美联储上次实施资产购买计划还是上世纪的事情。伯南克在2008年12月1日发表讲话，详细解释美联储资产购买计划，进一步强化美联储宽松政策的预期。在QE1重大时间点当日，利率预期曲线显著下行，24个月后的基准利率平均下行约18bp，相当于将低息结束日期推迟6个月左右。QE2的联邦基准利率期货显示24个月后利率较前日仅下行8bp，短期内几乎没有变化，效果弱于QE1。虽然美联储在2012年12月12日宣布实施开放式QE3，但是市场普遍预计美联储将进入利率正常化，未来逐渐退出QE，24个月利率在宣布后上行。在下次危机来临时，市场已经熟悉QE的机制，QE信号传导作用可能会更弱，除非QE规模和实施手段超出市场预期。

中金公司在谈到过去三轮QE的时候认为量化宽松有风险偏好和流动性改善的效果，利好股市。从历次经验看，美联储启动QE对全球股市都有一定的提振（QE3期间新兴与发达表现差主要受其自身基本面因素的影响）；类似地，欧洲股市在欧央行上一轮QE实施期整体也有较好表现。

- 利率方面：往往在QE正式实施前下行，实施后抬升。由于预期的提前计入，主要市场国债利率通常在QE正式实施前便开始下行，但正式开始后反而转为抬升。

- 黄金在QE期间表现不一。黄金在美联储QE1和QE2期间明显上涨，但是QE3期间持续下跌；与欧央行的QE周期相关性也不高，这是由于黄金受实际利率以及美元的影响较大（尤其是前者）。

- 美元指数也无固定规律。美元指数在QE1和QE2期间明显走低，但是QE3期间基本持平，2014年中之后大幅上涨。类似地，欧元由于受到基本面以及美元等其他汇率的影响，与欧央行QE周期的相关性也不高。