聚焦 | 与亿翰董事长一起解读2018年房企中期业绩&8月销售排行榜(亿翰智库&中信建投)

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  本文转载自自媒体号<地产真心话>

  时间:2018年9月2日

  主持:中信建投地产首席 陈慎

  嘉宾:亿翰智库 董事长 陈啸天

  ——以下是会议实录——

  亿翰智库 董事长 陈啸天:

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  重磅 | 2018年1-8月中国典型房企销售业绩TOP200【第50期】

  8月百强房企排行榜中有几个要点:

  第一、集中度继续提升

  前30强占了接近一半市场份额,跟之前判断一致。目前,国家对房地产行业有几个动作,首先是,给排名靠前的房企定规矩,其次是进一步推动行业集中度,最后是从宏观角度来看,尤其是中兴事件发生,国家正在引导房地产行业进行产业升级。例如,当前房企拿地就三个选择,一种是公开招拍挂,但是之前容易出现地王,最近大家发现地价下来了,出现了一些流拍,但是对于房企来说仍有担忧,因为之前是限房价涨幅,现在是限制房价上涨。第二种是收并购,难度也在提升,第三种是通过和政府合作,引导产业。因此我们看到,很多房企都被地方政府引导开始发展产业。

  第二、房地产行业产业化趋势明显

  根据我们最近的调研,现在一些情况是,如果房地产没有产业导入,很多政府基本不会谈,更不用说只想拿住宅用地。我认为这种趋势下,有产业先发优势的企业,优势比较明显。

  第三、目前房企在三个事情上出现担忧

  1、规模:半年报中很多房企都表示不刻意追求规模。尤其是在国家去杠杆的大背景下,有四个大的领域,除房地产以外,其他三个是央企、地方债和金控平台。首先对于央企,去杠杆完成差不多;对于地方债,从去年开始降负债,今年已经产生效果,对于金控平台,去年整治的也差不多了。现在接下来轮到房地产,房企开始不再刻意追求规模;

  2、长租公寓:前一阵大量房企都在布局,但今年开始发展有点减速,有一批还在冲,像万科、旭辉、正荣、华润,但也有一些企业也在担心,因为租金回报率确实有点低。我认为对于头部的企业来说,已经抢占市场份额,接下来将迎转折点;

  3、三四线城市:最近很多企业都在担忧且愈发明显,为什么之前担忧不强,是因为政策,去年12月住建部会议提出其他三四线城市继续去库存,什么叫“其他三四线”呢,指的是没有过热的,继续引导资金向下走,但是现在棚改政策的不确定,导致这大半年以来布局的很多企业开始担忧。

  第四、7月以来市场有所趋冷

  成交量方面,7月前10强企业环比大概跌了3成,11-30名企业环比跌了28%,31-50名企业,环比跌了3成,51-100名则跌了26%。8月数据和7月数据是差不多的,普遍是一个下降的趋势。有人会说,6月是抢半年销售,7-8月销售下来很正常,但是很多企业近期反映热度明显下来,不仅仅是因为6月抢收,一些城市老总也反映,市场趋冷明显。

  我们认为有两个原因:1、国家限制房价上涨,对于企业来说,供应的动力不足;2、从去年年底到现在,尤其是三四线的收割,是呈现阶段性的,现在三四线可能到了一个阶段性的尾部,需求差不多释放完毕。我们也在继续跟踪,来判断这是一个大的惯性还是一个阶段性的回调。

  第五、行业信心不需要太多担心

  我们最近办了一个大会,邀请了接近50个房企总裁,在闭门会议上,大家讨论了很多话题,包括产业的问题,更重要的一点,他们考察完其他行业,觉得还是房地产行业有潜力。因为很多房企现在布局了很多产业,但从营收盈利角度来说,还无法和房地产匹敌。许小年教授也说,我们从农业化国家进入到后工业化时代,各行各业出现普遍性过剩,资金进入不强,因此大家还是继续看好地产行业,尤其之后比较优势会更明显。因此对于行业信心不需要太多担心,企业家还是坚定看好。

  信心分为短期和长期,短期偏向于企业的增长、发展,毕竟是城市化的推动,住房改革仍有巨大潜力,就算规模从十多万亿下来一点,还有十万亿的规模。从长期来说,房企也走上多元化的发展,房企在多元化方面,比其他行业更有优势,尤其是实力和原始积累,以及灵活的机制和管理,是足以支撑他们的发展。像我们这次总裁会议,有一些总裁非常明确提出,未来将会走更加精细化的发展。我们认为这是其他行业很难去实现的。

  第六、企业方面,几类企业值得关注:

  1、大企业才能看得到未来。这和刚才提到的很多企业对自身规模产生担忧不存在矛盾,因为大企业已经到达特定规模了,在人、资金、运作方面形成了一个闭环体系,即便现在向其他产业扩张的时候,底气还是相当足的,所以说大企业有其优势;

  2、央企、国企在每一轮再怎么调控他们都是受益的;

  3、具备产业相关优势的房企会受到政府欢迎;

  4、关键点上没有包袱的企业。目前美的地产正在做上市,新希望地产现在盘子也不小,但是现在也还没上市。在这种环境下,他们一点也不着急,因为他们有母公司做支持,而且没有历史压力,不像一些企业有历史存量跑不动的压力。母子公司类型的地产板块具备资金的优势,在未上市的时候资金往往比较便宜,其次有母公司的信用背书,第三是没有历史存量的压力。这些在一些点上没有包袱的大企业都是很好的企业。

  5、最后就是手头资金比较宽裕的那一批企业。有些企业我不太看好,有关负债率的问题。去年搞金控、前几年做跨国并购的部分企业,没有控制好负债率,必须注意这样风险。

  中信建投证券房地产首席分析师 陈慎:

  ▼▼▼

  我们在周五第一时间整理了2018年上半年房地产公司的中报综述,如以往一样,精选了95家重点上市房企,分4家龙头房企,28家中型房企、18家小型房企和24家转型房企,主要从3方面进行解读。

  业绩方面:

  成长增速方面:2018年上半年95家重点房企营业收入增长27%,其中各层级房企出现分化,中型及龙头房企的增速保持在29%以上,而小型和转型房企的营收增速较2017年有所下降。归母净利润上半年整体同比增长43%,是过去10年来中报最高增速,过去一轮房地产销售周期开始在房地产企业利润端显现,其中表现相对更好的也是龙头房企和中型房企,增速分别为43%和47%。

  盈利质量方面:95家重点房企综合毛利率为32%,净利率为13%,都是最近几年最好的水平。其中中型房企以上的房企毛利率为34%和33%,好于整个行业的平均水平,但是在净利率方面出现分化,龙头公司一枝独秀,为17%,远远好于行业平均水平,而中型房企只有11%。

  费用控制方面:2018年上半年重点房企成本控制再次提高,销售管理费用率4.6%,其中龙头房企3.4%、中型公司4.9%,比2017年中报略有回升,但是依然处于历史上比较低的位置。

  少数股东权益方面:近几年上市房企因为合作项目增多,少数股东权益持续提高,但是2018年上半年,少数股东权益整体占比已经与2017年持平,我们认为在当前环境下,少数股东权益对净利润的影响已经趋于平稳,未来加强合作依然是大势所趋,但是在财报上的影响已经趋于边际减小。

  销售增速方面:我们采用现金流量表回款来关注房地产企业的销售,2018年上半年销售增速21%,相较于2017年全年基本持平,其中中型房企更有弹性,增速略好于龙头房企,与我们观察到第三方的数据接近,说明整个销售的韧性还是比较强。

  扩张方面:

  2018年上半年上市房企购买商品接受劳务支付的现金支出增速在18%左右,相较于2017年有所下降,整体拿地节奏有所趋缓。而从拿地金额占销售额的比重来看,由2017年的80%提升至上半年的83%,还是维持比较高的水平。拿地区域方面,上市房企进一步向二三线转移,一线城市占比3%,为近几年最低水平。库存方面,上市公司整体存货占总资产比重54%,也是历史上最低的水平,一方面在于销售保持韧性,另一方面拿地增速也开始回落。

  资金层面:

  我们在二季度就提出融资是2018年房地产企业面临的大挑战。2018年上半年融资及杠杆的压力也确实开始影响企业报表。2018年上半年上市房企整体净负债率99%,短债压力78%,都创近几年新高。其中中型房企是所有房企中净负债率最高的,达138%,也是历史上最高水平。我们可以看到,随着销售增速下降以及融资难度加大,上市房企杠杆在提升,经营性现金净流入的缺口在加大。相对上半年,我们也观察到今年7月份以来部分优质民营企业融资成本出现了一系列改善,包括万科、龙湖、旭辉最新发的公司债、中票,去杠杆节奏的优化将继续体现融资集中度的逻辑,我们认为下半年房地产企业的融资格局将进一步分化。

  近期三地路演的感受:

  近期三地路演下来,市场都认同当前地产板块的低估值优势和业绩的确定性,但是主要的担忧在于:1、一些不可证伪的政策,包括房地产税的节奏;2、未来尤其是2019年房地产景气度是否能维持。

  但是如我们7月以来一直强调,房地产板块的估值优势其实已经在一定程度上体现了这些担忧的成分,未来更加应该去关注边际改善的积极因素:

  1、流动性边际改善下的房贷利率改善空间。如我们报告中强调,年内房贷利率有望终结近20个月的上升通道。2、如刚才所述,去杠杆节奏变缓下,部分优质企业融资成本已经出现改善;3、房企销售利润率有望逐步见底,尤其房企拿地趋于理性,叠加部分城市土地市场的流拍率增加,也将会倒逼地方政府作出理性化的选择,以及可能宽松的空间。

  我们认为在“房住不炒”调控思路围绕“预期管理”不放松的大前提下,流动性的转向仍然是影响行业的最关键因素,不用期待行业政策放松,而是期待实际利率的改善,叠加板块的历史性低估值,修复空间值得期待。标的选择上,建议优选:1、具备强融资能力和ROE突破潜力的龙头房企(万科、招商蛇口、保利地产、华侨城);2、享受成长弹性和边际催化的企业(阳光城、荣盛发展);3、优质港股企业(旭辉控股、龙光地产、合景泰富);4、享受存量红利的企业(建发股份、光大嘉宝、新湖中宝)。

  

  问答环节Q&A

  Q1:如何看待未来一二三线城市房价的走势?

  A1:一线城市房价我认为很难下跌,因为房企的成本卡在那里。包括北京、上海、深圳、杭州这些城市,你看国际上的城市像纽约、伦敦等,房价要往下跌我觉得不大可能。除非个别企业实在扛不住而松动售价,对于整体性的房价跌我觉得还是不大可能。

  二线城市,最近很多房企把拿地方向转向二线城市,二线城市需求量比较大,人也比较多,在未来也有很多弹性,所以这里面对于企业来讲有很多长线的因素。为了在二线城市生根,虽然先亏一点,未来可再通过后续的跑量抢占市场份额,企业还愿意价格松一松。

  三四线面太大了,一直处于割韭菜状态。早前一波收购完了的城市有可能房价会出现松动。但是其他三四线,用县级市来定义的话接近300多个,如果用县来定义的话,三四线城市现在约有2000-3000个。我认为还没有割韭菜、对需求还没有过度透支的地方来看,房价是很难有所下跌的。

  所以我对房价的看法是:一线除少数个别现象以外,因为房企的成本和一线城市的供货量,房价不会有所下降。如果企业扛不住了是另外一回事,但是不大可能整个城市会往下走。二线城市会稍微有些松动,三四线城市之前过火的几个城市会松动的比较厉害。目前还没有透支的城市,房价松动比较难。

  

  Q2:现在境内银行对房地产公司的授信,信贷看重哪些标准?听说是看重房地产销售的排名,除此以外还有其他重要的考核标准吗?房地产市场负债率较高,未来负债率是否会有所下降?

  A2:我们和有些银行、金融机构在聊的时候,不仅会看经营数据,销售排名、负债率这些数据,还有几个还可以再补充一下:1、企业历年与金融机构往来诚信度高,也会受到青睐;2、整个资产布局良好,分布比较均匀,一二三四线城市均有布局,因而土储相对也比较均匀,风险相对较小。所以金融机构在融资的时候并不是只看前30强, 50强稍微靠后的也会关注,因为他们回报也高。

  

  Q3:是否有在跟踪或关注重点房企或重点城市新开盘项目去化率?去化率是否出现了一些变化,是否有下降的情况

  A3:去化率对于我们概念是,政府允许你卖你才能卖。我认为具体数值本身意义不大。

  1、在一线城市,如北京、上海、杭州、深圳,只要你愿意卖,一口气都卖掉是非常容易的。一线和二线城市在2016年那一波调控完后还是维持限购,消费者因为没有买房的资格而买不到房。

  2、销售与去化率有所变慢往往是指普通的二线城市而非重点二线,比如南昌、长沙有个别项目最近去化明显较慢。这和城市的供应还是有关系的,包括西部的城市(除了成都,成都最近去化还是比较快的)如果供应量大一点,像西安、兰州等一些项目会卖得相对还是比较慢一点。

  3、三四线城市因为面较宽,2015-2017年三年市场热度整体上升。如今有的三四线城市有的已经被限购,被限购的城市总体情况还可以,因为他们都有靠近重点大城市的特点,会有溢出的效果。对于那些房价已经涨过了的,又不具备外溢效果,仅靠自身需求支撑的城市,可能会出现一些问题。例如,上海周边嘉兴还不错,太仓最近是有点问题的。所以对于三四线城市不能一概而论,之前透支过的城市现在也许会有问题,但是如果透支的城市是受周边核心城市外溢影响的话其实问题并不大;如果靠城市自身,就会有问题。

  按照今年国家公布的数据来看,1-7月全国成交数据超出大家预期。但对于我们认为这个数据是正常反映当前市场的:在国家整体去库存的逻辑下,资金在往下沉。一线城市过了把你冻住,核心二线城市过了也把你冻住,普通二线城市给一点弹性,三线因为面大,三线如果过了先喊一两句,也不会把你叫停,不断把资金引向其他三四线城市,其他三四线城市及县城继续去库存。

  至于后者,由于面实在太大了,所以成交量还是在往上走。目前从城市的数据角度来讲,一方面看到企业的数据在增长,一方面看到一些城市成交量明显下滑。下滑的原因一方面来自于需求,割韭菜割完一波很久才会有第二波,并不是不愿意卖,而是下一波还没有起来。所以对于当前去化率来讲,一线城市、重点二线和没有透支的城市我认为不存在去化率的概念,但是普通二线和过度透支的三四线局部才会出现这样的问题。

  

  Q4:去年的房地产销售面积会不会是历史最高了?上半年的正增长是否可持续?

  数据今年肯定会超过去年,无论是金额还是面积,超过去年问题都不大。去年截止此时(8月底),面积同比增长是7%左右。今年存在一个情况,地方政府缺钱,还是会确保房地产的财政和税收,越是到最后一个季度,越是不会加大打压力度。

  但是从长期来看,我认为去年销售面积是15.7亿平,长期来看是要往下走的,我个人认为2009年10亿平米左右的量长期来看是比较合理的。我不认为15亿平的销售是炒房带来的,其实一二线对于炒房的打压是非常严厉的,市场的热度主要在于激发了三四线的需求。

  

  Q5:三四线的销售增速比较大,占比也比较大,同时单套的面积也比较大,是否意味着14年10亿平,17年15亿平,从套数的角度来说并没有面积体现的这么大?

  这个理解是正确的,几个重点的一线城市,套均面积在100-105平之间,三四线一般在115-125平之间,显然三四线的套均面积大于一二线。

  

  Q6:预计明年销售金额和面积是多少?

  明年难以预计,主要原因在于:1、我们也在观望房地产税等政策具体落地的力度和影响,对于销售的冲击难以预计;2、库存到了这个阶段,接下里政策的走向,需要国家的表态,去库存的导向显然已经不切实际,是否需要转化为增加供应的逻辑;3、从三四线16年9月开始的这一轮去库存,至今接近两年,如果再要继续,可能会引发一系列的社会问题。因为持续的去库存会不断抬升房价,这个问题是超出了房地产本身的问题。所以我们对于销售面积的判断也要边走边看。

  从企业的角度,我们目前能够得出的结论是,新一轮的周期里,小房企会被不断地兼并收购退出市场。这个波段里,我们认为需要重点关注负债的问题,因为这一轮的震荡比较大。其次我们需要关注具有资源的企业,他们的资金弹性会比较大,抗风险能力相对强,相对收益也会比较大。

  

  Q7:房地产市场的未来中期和短期景气度的持续性会如何?

  15年开始政府新一轮量化宽松的刺激,16年开始收回,因为中美博弈,货币的松紧有一定的反复,结果就是货币的资金在不断地往下沉。从一线到二线,到三四线,到非热点三四线,再到普通的县城。本轮房地产市场的增长,来自于城市的红利,因为我们的三四线量够大,面够宽,三四线能够连续不断得有较好的市场表现。

  从长期的角度,我们认为行业增速会逐渐下来,但韧性还是会非常地强。未来8-10年,由于惯性,由于拆迁、由于持续的城镇化等等,能保证10亿平方米左右的量。这个市场空间,也足够保证很多企业活得足够滋润。

  从城市的角度来说,几大经济圈来说,京津冀一带存在的问题,市场被一定程度上压制,包括雄安的效应和北京周边限制性的政策,市场的因素有所淡化,所以房企把重心更多转移到长三角。而从中西部的角度来说,房企也会将其划分会人口较为稠密的中西部城市和人口较为稀疏的中西部城市,普遍还是比较看好成都重庆等人口稠密的地区。第三个区域,叫做黄河文化流域,起点在西安,重点在济南,人口较为密集,市场也比较积极,我们对此较为看好。

  最后,我们看好把企业价值和社会文化价值融为一体的企业。去过企业看重的无非是土地资金人力,不断地重复循环,但从政府的角度,很难持久。因为土地是国有的,钱也是银行国有的,房企借用的是国家的土地资源和资金,因此我们应该看到房企在推进城市化、城市更新方面的作用,进入存量阶段之后,这些能力会更为体现企业的价值。所以如果房企能够帮助地方政府乃至国家发展产业,才能实现长远的发展。我们认为未来房企叫开发商还是其他,都不重要,关键在于发挥自身巨大的能量,无论是规模、运营效率、和地方政府的合作等等,能帮助地方政府去解决问题。其他行业也有在做这个事情,但从体量规模来看远远不及。

  所以未来地方政府对于房地产行业的需求还是很大,我们认为从98年开始的历经20年的行业发展,这一轮接近四年的高峰,发展势头有些过于猛,行业的需求一般都是消耗一波,再起来一波。所以短期来看,很难预判行业发展,因为这取决于中美博弈、地方政府债务等问题。但从中长期来看,基于城市化的进展、城市的旧改、三四线城市的后发,我们认为未来维持10亿平的规模不是问题。短期是个变量,长期能看到底部,这是我的一个判断。

  ———— / END / ————

  亿翰股份

  亿翰股份,专注于为房企提供发展战略、运营策略顾问服务,已成为70%以上百强房企的顾问伙伴。

  在行业多变时代,企业咨询模式转型之秋,亿翰股份始终坚持以企业研究为抓手,专注于行业发展周期、企业运营模型和城市投资风险的研究探索,以求为房企在快速扩展、价值提升的道路上尽一份绵薄之力。

  

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